Archief voor categorie: MKB obligaties

U bevindt zich hier: / / MKB obligaties

Meerdervoort Amaliawolde BV – twee en een half jaar verder

/in , , , /door

(publicatiedatum 26 mei 2022)

In november 2021 bracht de Meerdervoort Groep een achtergestelde obligatielening naar de beurs van NPEX. Wij schreven toen een pittig commentaar, waarin wij motiveerden waarom wij niet aan deze emissie zouden meedoen. Wij schreven toen ook, dat het best mogelijk was, dat de belegging goed zou uitpakken, maar wij wezen de obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken af, om een aantal redenen:
• De gebrekkige informatievoorziening in het prospectus
• De in onze ogen veel te lage rentevergoeding
• De wel erg scheve risicobasis waarmee het project was opgezet, waardoor een in onze ogen veel te groot deel van het risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken van het pand bij de achtergestelde obligatiehouders kwam te liggen, die echter niet zouden profiteren van de potentiële waardestijging van het aangekochte vastgoed.

Onze analyse is door nogal wat beleggers gelezen. Sinds de publicatie is het stuk meer dan 2.300 keer alleen al op onze website bezocht. Wie op het internet zoekt op Meerdervoort en of Amaliawolde komt het stuk snel tegen. Het is daarom niet fout om na enige tijd eens terug te kijken en de vraag te stellen hoe het per saldo met het project loopt en hoe de beleggers die wel zijn ingestapt tot op heden gevaren zijn.

Succesvolle emissie(?)

Want we zijn inmiddels ruim twee jaar verder en de emissie is succesvol geplaatst. De koers van de lening is direct na de emissie nog iets gezakt naar 93%, maar daarna is de marge vrij smal gebleven met een onderkant van 99% en een bovenkant van 105,5%. Dat is deels te danken aan het feit dat er erg weinig handel plaatsvindt in de lening, maar ook aan het feit dat de obligatiehouders tot op heden keurig hun rente ontvangen hebben en het project zich redelijk langs de lijn van de verwachtingen, zoals die in het prospectus werden verwoord, lijkt te hebben ontwikkeld. Beleggers zijn (kennelijk) tevreden met de geleverde prestatie tot op heden. En koersen zakken alleen als er meer aanbod dan vraag is.

Het eenvoudige antwoord is, kijkend naar de koersontwikkeling, dat de obligatiehouders tot op heden krijgen wat hen is beloofd, want ze hebben niet met hun voeten gestemd door massaal weg te lopen.

Nadere analyse

Maar wie iets verder kijkt kan ook zien, dat er in dit geval wel enkele argumenten zijn voor het kennelijke vertrouwen, dat beleggers tot op heden hebben gehad in het project.

Dat begon al enkele dagen na de publicatie van ons artikel. Op 22 november 2019 werd door Meerdervoort Amaliawolde BV een persbericht gepubliceerd waarin de emissietermijn werd verlengd. Met de andere financiers en de verkopers van het pand was overeengekomen, dat de opleveringsdatum tot uiterlijk 20 december 2019 kon worden uitgesteld. Dat was natuurlijk geen goed bericht, want het betekende dat de emissie minder goed verliep dan men gehoopt had.

Versterking van het eigen vermogen

En inderdaad, een week later, kwam de Meerdervoort Group BV met een volgend persbericht. Daarin werd aangegeven, dat men een van onze kritiekpunten enigszins aangepakt had, namelijk het eigen vermogenHet gestort kapitaal + alle reserves + ingehouden winst (zie ook boekwaarde).
Copyright Vladeracken van de vennootschap, die de obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken wilde uitgeven. Meerdervoort Group BV vertelde in dit bericht dat zij € 325.000 extra had gestort op het geplaatste kapitaal. Het eigen vermogenHet gestort kapitaal + alle reserves + ingehouden winst (zie ook boekwaarde).
Copyright Vladeracken steeg daardoor ineens van € 100 naar € 325.000.

Tegelijkertijd kondigde de groep aan, dat zij ook zelf een flinke inschrijving in de obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken-emissie zouden doen en dat zij de emissie zelfs zouden garanderen in de zin, dat alle niet geplaatste obligaties alsnog door Meerdervoort Group BV opgenomen zouden worden.

Op zichzelf zijn dit tekenen, dat de emissie niet goed liep, maar tegelijkertijd zorgde dit wel voor een flinke verbetering van de risicopositie van de overige via NPEXNederlandse Participatie Exchange. Een online handelsplatform in Amsterdam voor niet-beursgenoteerde vastgoedfondsen, waarop gehandeld wordt in de vorm van een veiling. Inmiddels worden ook andere bedrijven inclusief door hen uitgegeven obligaties verhandeld.
Copyright Vladeracken deelnemende obligatiebeleggers. Men vergat overigens wel te vertellen onder welke condities het gestorte kapitaal kon worden teruggehaald, maar daar bestaan ook wettelijke regels over, waarmee het niet zo heel gemakkelijk meer is om het gestorte aandelenkapitaal terug te halen als er voor de obligatiehouders een faillissement dreigt. Wel gaf de Meerdervoort Groep in datzelfde persbericht aan, dat zij hiermee ook mogelijk een meerderheid van de obligaties in handen zou krijgen. Daar loert dan een belangenconflict en hoe men daarmee om zou gaan in voorkomend geval werd er niet bij verteld.

Maar hoe het ook zij, het risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken voor de obligatiehouders was met deze maatregelen een flink stuk gedaald en aangezien de coupon niet werd verlaagd werd op dat moment de risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken/rendementDe uiteindelijke opbrengst van een belegging. Bij aandelen bestaat het uit het dividend vermeerderd of verminderd met het koers-resultaat.
Copyright Vladeracken verhouding flink verbeterd.

Risico verder verlaagd

En Meerdervoort is hiermee verdergegaan. In een aantal stappen is het eigen vermogenHet gestort kapitaal + alle reserves + ingehouden winst (zie ook boekwaarde).
Copyright Vladeracken van de “Amaliawolde BV” geleidelijk verhoogd tot € 6.475.000, Dit is gebeurd door een aantal beleggers aandelen te laten kopen in de vennootschap (persbericht van 15 januari 2021) en met de opbrengst van deze emissies obligaties af te lossen. Het is niet duidelijk van wie de obligaties waren, die zijn afgelost, maar zeker is dat het een deel is van de obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken, die bij NPEX genoteerd staat. En aangezien Meerdervoort zelf een flink aantal van deze obligaties had ingekocht, is het aannemelijk, dat zij zelf een groot deel van haar eigen pakket heeft laten aflossen. Normaal gesproken geef je elke belegger dezelfde kans om zijn obligaties voor vervroegde aflossing aan te bieden, maar gelet op de koersontwikkeling van de obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken bij NPEX gaan we ervanuit, dat beleggers zich hier niet benadeeld gevoeld hebben.

Daarnaast bleek in dit persbericht, dat de huuropbrengst netjes was opgelopen, waarmee het project dus keurig is uitgevoerd zoals beloofd. Ook in de Covid-pandemie is de rente netjes uitbetaald, hetgeen betekent dat het risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken van de pandemie in die fase door de aandeelhouders is gedragen, zoals dat ook hoort.

Al met al is daarmee het risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken voor de obligatiehouders een flink stuk gedaald en heeft de Meerdervoort Groep zich als een van de betere vastgoedinvesteerders met dit type vastgoedobligaties betoond.

Meerdervoort Group

Meerdervoort Group is met veel meer projecten bezig dan alleen het “Amaliawolde”-project. Op hun eigen website hebben zij een login gecreëerd waar beleggers, die geld via hen hebben geïnvesteerd, informatie kunnen opvragen. Publiekelijk is er niet zoveel informatie beschikbaar. Wel is er een uitgebreide vragenlijst met bijbehorende antwoorden. Daar vindt u onder andere een vraag over de prospectusplicht van de projecten van Amaliawolde. Wat ons betreft is het antwoord dat daar gepubliceerd is het type rode vlag waarop wij al doelden in ons eerste stuk over de obligatielening die bij NPEXNederlandse Participatie Exchange. Een online handelsplatform in Amsterdam voor niet-beursgenoteerde vastgoedfondsen, waarop gehandeld wordt in de vorm van een veiling. Inmiddels worden ook andere bedrijven inclusief door hen uitgegeven obligaties verhandeld.
Copyright Vladeracken genoteerd staat. Er staat wel geteld één “Meerdervoort”-prospectus bij de AFM in het register, dat van Meerdervoort RVP BV. Dit prospectus is gepubliceerd op 21 juni 2021. Het kan zijn dat er meer prospecti door Meerdervoort ter goedkeuring aan de AFM zijn voorgelegd, onder andere namen, maar dat is zoeken naar een speld in een hooiberg. Één goedgekeurd prospectus rechtvaardigt de tekst op de website van Meerdervoort Group BV, dus er staat niets dat niet waar is. Maar Meerdervoort zegt zelf ook, dat er vooral met projecten gewerkt wordt waarin de gang langs de AFM niet nodig is.

Prospecti en de kosten van een vergunning

Uit eigen ervaring weten wij, dat de AFM een buitengewoon kostbaar instituut is. Niet alleen zijn procedures en vergunningen duur, maar een goedkeuringsproces bij de AFM is ook een buitengewoon tijdrovend en ingewikkeld proces. Wanneer je vervolgens vooral met grotere vermogende beleggers te maken hebt, zoals dat bij Meerdervoort het geval is, dan is het ook logisch dat je niet al te veel tijd en geld wil besteden aan dit type toezicht. Grote beleggers zijn ook veel beter in staat om hun eigen belangen te behartigen als er een keer iets verkeerd gaat. Zij kunnen soms zelfs projecten zelf overnemen als een vastgoed partij als Meerdervoort Group zelf in de problemen raakt. Die hebben dus ook niet de bescherming van een toezichthouder als de AFM nodig. En het is goed mogelijk dat de informatie, die Meerdervoort Group achter het inlog-loket plaatst, veel uitgebreider is en dus daar aan een groot deel van de bezwaren, die wij in ons eerste artikel maakten tegemoet komt.

Wij kunnen het alleen niet beoordelen zonder uitgebreid bij Meerdervoort Group BV op onderzoek te gaan en niet alleen hebben wij dat recht niet, onze stelling is in feite, dat wij niet meedoen, omdat wij juist de transparantie van de aanbieders van dit type beleggingen ter discussie stellen.

Want de kernvraag is in feite niet of het allemaal goed gaat als er geen grote financiële crises optreden. De kernvraag voor elke belegging moet juist zijn, wat gebeurt er op het moment dat de zaken juist een keer niet goed gaan? Hoe is dan het belang van de belegger gewaarborgd? En dat begint met pro-actieve transparantie.

Daarmee willen wij geenszins de kwaliteit en goeder trouw van Meerdervoort Group BV en het risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken van de Meerdervoort Amaliawolde-obligaties in twijfel trekken. Vooralsnog heeft Meerdervoort steeds gedaan wat het beloofde en is het risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken van het Meerdervoort Amaliawolde geleidelijk aan flink verlaagd.

Wij zullen dus niet meedoen, ook nu niet met deze obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken, maar wij kunnen ons prima voorstellen, dat Meerdervoort Group BV een betrouwbare partij is. De feiten spreken vooralsnog in hun voordeel.

Ten slotte

De Meerdervoort Groep heeft ons benaderd, begin dit jaar, over het artikel dat wij al in november 2019 hebben gepubliceerd. Zij vroegen ons om onze analyse te willen herzien. Bij die gelegenheid gaven zij aan dat de cijfers over 2021 spoedig beschikbaar zouden zijn en dat zij ons daarop een kopie van het jaarverslag zouden sturen. Dat kan natuurlijk niet zomaar, er moet dan wel een officiële publicatie, een persbericht aan vooraf zijn gegaan, waarin wordt vermeld dat dat jaarverslag beschikbaar is. Maar het laatste persbericht dat wij van Meerdervoort op de website van NPEXNederlandse Participatie Exchange. Een online handelsplatform in Amsterdam voor niet-beursgenoteerde vastgoedfondsen, waarop gehandeld wordt in de vorm van een veiling. Inmiddels worden ook andere bedrijven inclusief door hen uitgegeven obligaties verhandeld.
Copyright Vladeracken kunnen vinden dateert nog altijd van 5 oktober 2021. Of het jaarverslag beschikbaar is valt voor ons dus verder niet te controleren.  Kordate en accurate communicatie blijft een moeizaam probleem, ook bij Meerdervoort.

Den Haag, 26 mei 2022
Gijsbrecht K. van Dommelen

Today’s Beheer & Vladeracken Vermogensbeheer

Disclaimer
De auteur is medeverantwoordelijk voor het beleggingsbeleid van Today’s Group BV, een vermogensbeheerder met vergunning van de AFM. Dit stuk is geen beleggingsadvies. Wie conform bovenstaande ideeën belegt of wenst te beleggen doet dat voor eigen rekening en risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken. In dit kader wijzen de auteur en Today’s Group BV alle verantwoordelijkheid voor de inhoud van dit stuk van de hand. De besproken effecten en strategieQuis est tam dissimile homini. Cur id non ita fit? Tum Triarius: Posthac quidem, inquit, audacius. Ut proverbia non nulla veriora sint quam vestra dogmata
Copyright Vladerackenën vertegenwoordigen een hoog risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken.

Cycle Data BV – Eerste obligatie emissie via NPEX

/in , , , , , /door

(publicatiedatum 14 juli 2021)

Cycle Data BV geeft een achtergestelde lening uit groot € 950.000 in stukken van € 500. De rente is 8%.
Cycle Data BV is in 2017 opgericht. Zij verhuren, plaatsen en installeren bovengrondse contactloze fietsmeetsystemen ter verkrijging van real time data van voertuigen op fietspaden. Let op: zij verhuren hun product. In de eerste jaren van hun bestaan hebben zij Signum, een fietstelsysteem, ontwikkeld en de lening is bedoeld om deze in productie te gaan nemen. Overheden, zoals gemeenten en provincies zijn hun klanten. Er zijn een drietal concurrenten, maar die zijn alle drie actief in het auto-telgebied. De fietspaden hebben zij er bij genomen en daardoor zijn ze niet specifiek (zo kunnen zij niet overweg met fietsers die naast elkaar rijden) en hebben daardoor enkele nadelen.

Er zijn drie aandeelhouders. De directrice en oprichtster heeft ruim 71%.

Uitstaande leningen:
Er is een 8% achtergestelde obligatielening, van de hoofdaandeelhouder aan de vennootschap. Die was € 26.120 groot, er staat nu nog € 18.972 uit en de lening loopt af op 2 maart 2025.

Dan is er een converteerbare 6% lening van TIP BV (aandeelhouder), die achtergesteld is op alle bancaire leningen, is € 50.000 groot en loopt af op 23 juli 2023.

Verder is er nog een tweede converteerbare 8% obligatielening van TIP BV groot € 200.000, achtergesteld op alle bancaire leningen en ook op de obligatielening.

De Regionale Ontwikkkelingsmij Flevoland heeft een (Covid)lening van € 487.500 a 3% verstrekt met een looptijd tot ulitmo 2024. Deze kan tweemaal verlengd worden met een jaar.

Co-financiers zijn twee aandeelhouders (TIP BV en Verhoog) voor ieder 25%.
Verhoog heeft een lening verstrekt van € 25.000 tegen 6% zonder aflossingsdatum.

Het merendeel van de nieuwe lening wordt besteed aan het opzetten van de productie van de Signum en de i-Signum, de rest gaat naar productontwikkeling.

Balans 31-5-2021 31-12-2020 31-12-2019
Vaste Activa 821.013 486.510 176.368
w.v. ontwikkelingskosten 484.266 392.291 144.366
Vlottende Activa 119.316 78.258 7.980
Liquide middelen 182.837 37.005 479
Totaal Activa  1.123.166 601.773 184.827
Eigen VermogenHet gestort kapitaal + alle reserves + ingehouden winst (zie ook boekwaarde).
Copyright Vladeracken
Eigen VermogenHet gestort kapitaal + alle reserves + ingehouden winst (zie ook boekwaarde).
Copyright Vladeracken		 -20.628 131.558 63.046
Achtergestelde  leningen 456.472 293.972 51.126
Totaal Eigen VermogenHet gestort kapitaal + alle reserves + ingehouden winst (zie ook boekwaarde).
Copyright Vladeracken		 435.844 425.530 114.172
Langlopende schulden
Groeilening COL 487.500
Korlopende schulden 199.822 176.243 70.655
Totaal Passiva 1.123.166 601.773 184.827
Verlies en Winst
Verkopen 49.616 41.725 1.680
Kosten verkopen -16.093 -1.450 -946
Bruto marge 33.523 40.275 714
Operationele kosten -173.005 -58.671 -30.102
Afschrijvingen -24.637 -8,891 -7,092
Bedrijfsresultaat -164.119 -27.287 -36.480
Rentelasten -14.923 -10.716 -165

Het gaat hier in feite om een start-up. Leningen aan start-ups zijn gevaarlijk en verdienen een hoge coupon om het risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken van het mislukken van de onderneming te dekken. 8% lijkt dan netjes, maar is niet overdreven hoog, zeker niet als je de balans van deze vennootschap erbij legt.

Wij doen zelf niet mee aan start-ups met een negatief eigen vermogenHet gestort kapitaal + alle reserves + ingehouden winst (zie ook boekwaarde).
Copyright Vladeracken, althans niet met vreemd vermogen, ook al hebben wij best vertrouwen in het concept en het management. Maar er is op het succes van deze onderneming in feite geen pijl te trekken en de obligatiehouder, die aan deze emissie mee doet, heeft geen enkel houvast als het misgaat.

Den Haag, 14 juli 2021

Gijsbrecht K. van Dommelen
Today’s Beheer & Vladeracken Vermogensbeheer

www.todaysgroup.nl / www.vladeracken.nl

Disclaimer
De auteur is mede-verantwoordelijk voor het beleggingsbeleid van Today’s Group BV, een vermogensbeheerder met vergunning van de AFM. Dit stuk is geen beleggingsadvies. Wie conform bovenstaande ideeën belegt of wenst te beleggen doet dat voor eigen rekening en risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken. In dit kader wijzen de auteur en Today’s Group BV alle verantwoordelijkheid voor de inhoud van dit stuk van de hand. De besproken effecten en strategieQuis est tam dissimile homini. Cur id non ita fit? Tum Triarius: Posthac quidem, inquit, audacius. Ut proverbia non nulla veriora sint quam vestra dogmata
Copyright Vladerackenën vertegenwoordigen een hoog risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken.

De nieuwe lening van Meerdervoort Amaliawolde BV

/in , , , , , /door

(publicatiedatum 22 november 2019)

Met een rendementDe uiteindelijke opbrengst van een belegging. Bij aandelen bestaat het uit het dividend vermeerderd of verminderd met het koers-resultaat.
Copyright Vladeracken van min 0,4% op een 10-jarige staatsobligatie is een belegging in staatsleningen wat ons betreft een te lage opbrengst geworden. Natuurlijk, uw geld staat relatief veilig, maar u heeft de zekerheid dat u geld zult verliezen (0,4% boeterente per jaar, (stel) 1,0% inflatieverlies per jaar en, als particuliere belegger in Nederland, 1,2% belasting per jaar of wel een verlies van 2,6% per jaar gegarandeerd. En als de rente dan plotseling stijgt zal het verlies op de korte termijn zelfs veel groter uitpakken, doordat de koers van de obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken dan sterk daalt (dit laatste wordt op de lange termijn weer ingelopen als de obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken wordt afgelost a pari). En dus zijn wij al langere tijd op zoek naar alternatieve obligatiebeleggingen. Soms komen wij aantrekkelijke alternatieven tegen (zie bijvoorbeeld onze artikelen over enkele obligatiefondsen) maar som kom je ook zaken tegen die wat ons betreft niet zouden moeten worden toegestaan.

NPEX

Dit jaar hebben wij, bij wijze van experiment, voor een van onze klanten een rekening geopend bij NPEXNederlandse Participatie Exchange. Een online handelsplatform in Amsterdam voor niet-beursgenoteerde vastgoedfondsen, waarop gehandeld wordt in de vorm van een veiling. Inmiddels worden ook andere bedrijven inclusief door hen uitgegeven obligaties verhandeld.
Copyright Vladeracken, een Nederlandse beurs voor de handel in en notering van aandelen en obligaties van kleinere aanbieders. Emissies op deze beurs hebben doorgaans een omvang van tussen €1 miljoen en €10 miljoen, te klein voor een notering aan de officiële beurs in Amsterdam en te groot voor informele financiering tussen bekenden en vrienden of voor de meeste crowdfunding platforms. NPEXNederlandse Participatie Exchange. Een online handelsplatform in Amsterdam voor niet-beursgenoteerde vastgoedfondsen, waarop gehandeld wordt in de vorm van een veiling. Inmiddels worden ook andere bedrijven inclusief door hen uitgegeven obligaties verhandeld.
Copyright Vladeracken heeft vorig jaar haar organisatie, mede in overleg met toezichthouder AFM, op de schop genomen en is dit jaar weer actief op zoek gegaan naar nieuwe beleggers en nieuwe aanbieders van aandelen en obligaties voor die beleggers. Het gaat hierbij meestal om beleggingen met een hoger risicoprofiel. Een prospectus is er altijd wel, maar zelden is dit prospectus aan de AFM voorgelegd ter goedkeuring. Maar vanwege het feit dat NPEXNederlandse Participatie Exchange. Een online handelsplatform in Amsterdam voor niet-beursgenoteerde vastgoedfondsen, waarop gehandeld wordt in de vorm van een veiling. Inmiddels worden ook andere bedrijven inclusief door hen uitgegeven obligaties verhandeld.
Copyright Vladeracken een vergunning als reguliere beurs heeft mogen beleggingen wel in kleinere coupures dan nominaal € 100.000 per stuk worden aangeboden. Daarmee is een belegging via NPEXNederlandse Participatie Exchange. Een online handelsplatform in Amsterdam voor niet-beursgenoteerde vastgoedfondsen, waarop gehandeld wordt in de vorm van een veiling. Inmiddels worden ook andere bedrijven inclusief door hen uitgegeven obligaties verhandeld.
Copyright Vladeracken ook toegankelijk voor kleinere beleggers. Op NPEXNederlandse Participatie Exchange. Een online handelsplatform in Amsterdam voor niet-beursgenoteerde vastgoedfondsen, waarop gehandeld wordt in de vorm van een veiling. Inmiddels worden ook andere bedrijven inclusief door hen uitgegeven obligaties verhandeld.
Copyright Vladeracken zelf en onze ervaringen met NPEXNederlandse Participatie Exchange. Een online handelsplatform in Amsterdam voor niet-beursgenoteerde vastgoedfondsen, waarop gehandeld wordt in de vorm van een veiling. Inmiddels worden ook andere bedrijven inclusief door hen uitgegeven obligaties verhandeld.
Copyright Vladeracken zullen wij hier verder niet ingaan. Wij volstaan met de constatering dat NPEXNederlandse Participatie Exchange. Een online handelsplatform in Amsterdam voor niet-beursgenoteerde vastgoedfondsen, waarop gehandeld wordt in de vorm van een veiling. Inmiddels worden ook andere bedrijven inclusief door hen uitgegeven obligaties verhandeld.
Copyright Vladeracken een zeer actieve rol speelt bij de informatievoorziening aan beleggers ten tijde van de notering. In dit artikel vragen wij aandacht voor een fenomeen dat regelmatig zijn weg vindt naar de beurs van NPEXNederlandse Participatie Exchange. Een online handelsplatform in Amsterdam voor niet-beursgenoteerde vastgoedfondsen, waarop gehandeld wordt in de vorm van een veiling. Inmiddels worden ook andere bedrijven inclusief door hen uitgegeven obligaties verhandeld.
Copyright Vladeracken en waar wij grote vraagtekens bij zetten. Vooropgesteld zij dat onze ervaringen met NPEXNederlandse Participatie Exchange. Een online handelsplatform in Amsterdam voor niet-beursgenoteerde vastgoedfondsen, waarop gehandeld wordt in de vorm van een veiling. Inmiddels worden ook andere bedrijven inclusief door hen uitgegeven obligaties verhandeld.
Copyright Vladeracken, zeker in de directe contacten met medewerkers van NPEXNederlandse Participatie Exchange. Een online handelsplatform in Amsterdam voor niet-beursgenoteerde vastgoedfondsen, waarop gehandeld wordt in de vorm van een veiling. Inmiddels worden ook andere bedrijven inclusief door hen uitgegeven obligaties verhandeld.
Copyright Vladeracken, prima zijn en dat wij ook daadwerkelijk een aantal leningen voor onze klant hebben aangekocht, maar niet van het type dat wij in dit stuk voor het voetlicht brengen.

Vastgoedleningen

Er staan relatief veel vastgoedbeleggingen, meestal leningen, genoteerd aan de beurs van NPEXNederlandse Participatie Exchange. Een online handelsplatform in Amsterdam voor niet-beursgenoteerde vastgoedfondsen, waarop gehandeld wordt in de vorm van een veiling. Inmiddels worden ook andere bedrijven inclusief door hen uitgegeven obligaties verhandeld.
Copyright Vladeracken. Gezegd moet worden dat een groot deel daarvan “erfenissen uit het verleden” betreffen, veel nieuwe vastgoedgerelateerde emissies zijn er de afgelopen jaren bij NPEXNederlandse Participatie Exchange. Een online handelsplatform in Amsterdam voor niet-beursgenoteerde vastgoedfondsen, waarop gehandeld wordt in de vorm van een veiling. Inmiddels worden ook andere bedrijven inclusief door hen uitgegeven obligaties verhandeld.
Copyright Vladeracken niet meer te zien geweest. Maar dit artikel wordt wel “getriggerd” doordat afgelopen week NPEXNederlandse Participatie Exchange. Een online handelsplatform in Amsterdam voor niet-beursgenoteerde vastgoedfondsen, waarop gehandeld wordt in de vorm van een veiling. Inmiddels worden ook andere bedrijven inclusief door hen uitgegeven obligaties verhandeld.
Copyright Vladeracken de emissie van een nieuwe vastgoedobligatie heeft aangekondigd, de achtergestelde obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken van Meerdervoort Amaliawolde BV.

Wie wel eens informatie over een beleggingsproduct heeft opgevraagd heeft sindsdien vast regelmatig aanbiedingen van verkopers van Vastgoed CV’s (Commanditaire Vennootschappen) en andere CV’s (vroeger werden ook vaak de Film CV en de Scheepvaart CV aangeboden) ontvangen. Altijd wordt er een hoog rendementDe uiteindelijke opbrengst van een belegging. Bij aandelen bestaat het uit het dividend vermeerderd of verminderd met het koers-resultaat.
Copyright Vladeracken in het vooruitzicht gesteld van 7% of hoger. Vrijwel altijd zijn de obligaties gekoppeld aan een of een paar panden die moeten worden ontwikkeld en verkocht. De looptijd is dan gekoppeld aan het moment van oplevering van het project of aan langlopende huurcontracten. De brochures staan vol van allerhande garanties, die echter moeilijk herleidbaar zijn naar een partij met een enigszins fatsoenlijke balans. De vastgoedobligatiebeleggingen, die aan de NPEXNederlandse Participatie Exchange. Een online handelsplatform in Amsterdam voor niet-beursgenoteerde vastgoedfondsen, waarop gehandeld wordt in de vorm van een veiling. Inmiddels worden ook andere bedrijven inclusief door hen uitgegeven obligaties verhandeld.
Copyright Vladeracken worden genoteerd en verhandeld passen in dit rijtje, ook de lening die nu wordt aangeboden.

Meerdervoort Amaliawolde

Deze achtergestelde Meerdervoort Amaliawolde-lening heeft een maximale looptijd van 5 jaar Hij bedraagt €4.500.000 in coupures van €1.000 en biedt 7% rente. Het betreft de gedeeltelijke financiering van een aan te kopen kantoorpand in Baarn. De geschatte waarde van het pand is €10.880.000. De koopprijs is €9.800.000. Deze is lager dan de geschatte waarde omdat er sprake is van achterstallig onderhoud. Het pand is voor 88% verhuurd en de jaarlijkse opbrengst bedraagt €1.022.036.Het initiatief voor het project komt van de Meerdervoort Groep.
Het pand wordt gekocht door Meerdervoort Amaliawolde BV. De aandeelhouders van deze vennootschap zijn: Meerdervoort Groep BV (90%) en CDB Capital BV (10%). Het aandelenkapitaal bedraagt €100. Dit is daarmee een zogenoemde Flex-BV, dat zijn vennootschappen met een klein aanvangskapitaal. Vroeger moest dat minimaal €18.000 bedragen, bij wijze van garantiekapitaal, maar de overheid heeft gemeend een vennootschapsvorm in het leven te moeten roepen, waarbij de oprichters/aandeelhouders in feite geen enkel garantiekapitaal meer hoeven in te brengen. Zo zou het makkelijker worden om een vennootschap op te richten, ook voor mensen die niet over €18.000 aan kapitaal beschikten.

Figuur 1. Amaliawolde, foto uit het taxatierapport van Nadorp Makelaars

Bestuurder Meerdervoort Amaliawolde BV

De bestuurder van Meerdervoort Amaliawolde BV is CDB Capital BV uit Alblasserdam. Dat is een vennootschap. Als er dus een probleem ontstaat omdat de bestuurders uw belangen niet naar behoren hebben behartigd, dan zijn dus niet personen aansprakelijk maar deze BV. En die is misschien wel leeg. Dus zelfs als u uw gelijk krijgt en de BV als bestuurder aansprakelijk gesteld krijgt, dan valt er nog steeds niets te halen. Overigens worden de personen die uiteindelijk belanghebbende zijn en de feitelijke bestuurder van CDB Capital BV wel genoemd, die daarmee de feitelijke oprichters en kapitaalverstrekkers, die het meeste profiteren van een eventueel succes, buiten het aansprakelijkheidsrisico houdt, afgezien van een relatief kleine individuele borg, die zij persoonlijk gesteld hebben.

Naast de koopprijs van €9.800.000 worden er voor €1.057.000 kosten gemaakt voor de aankoop en voor de obligatielening. Het te investeren bedrag wordt daarmede €10.867.000 hetgeen gefinancierd wordt door een 4,5% lening van RNHB BV ad €6.530.000 en de lening die nu aangeboden wordt via NPEXNederlandse Participatie Exchange. Een online handelsplatform in Amsterdam voor niet-beursgenoteerde vastgoedfondsen, waarop gehandeld wordt in de vorm van een veiling. Inmiddels worden ook andere bedrijven inclusief door hen uitgegeven obligaties verhandeld.
Copyright Vladeracken ad €4.500.000. Omdat de via NPEXNederlandse Participatie Exchange. Een online handelsplatform in Amsterdam voor niet-beursgenoteerde vastgoedfondsen, waarop gehandeld wordt in de vorm van een veiling. Inmiddels worden ook andere bedrijven inclusief door hen uitgegeven obligaties verhandeld.
Copyright Vladeracken aangeboden obligatielening achtergesteld is beginnen obligatiehouders dus al met een onderdekking van bijna 25%, zeker als men ervan uitgaat dat door het achterstallige onderhoud de geschatte waarde geen reële waarde is.

Bescherming van RNHB BV

De verhouding van de lening van RNHB BV tot de getaxeerde waarde mag maximaal 65% bedragen. Hiertoe wordt het pand iedere twee jaar getaxeerd. Op dit moment bedraagt deze verhouding 60%. De waarde mag dus dalen met ruwweg €500.000. Daalt de intrinsieke waarde meer dan is de lening opvraagbaar. Terugbetaling kan dan alleen maar geschieden via verkoop van het pand want er is geen buffer in het eigen vermogenHet gestort kapitaal + alle reserves + ingehouden winst (zie ook boekwaarde).
Copyright Vladeracken en de cashflow achten wij niet voldoende om een noodzakelijk en voldoende eigen vermogenHet gestort kapitaal + alle reserves + ingehouden winst (zie ook boekwaarde).
Copyright Vladeracken op te bouwen.
Er is wel een “voorbeeld kostenopsomming” opgenomen. Daarin zijn een aantal kosten opgesomd en is een aantal uitgangspunten toegelicht. Wij kunnen niet beoordelen of een en ander compleet is en ook niet hoe reëel de opgenomen posten zijn. Een kasstroomoverzicht ontbreekt. Of er dus een goede en noodzakelijke cashflow gegarandeerd kan worden is zeer de vraag en is door ons in elk geval niet vast te stellen. Ook twijfelen wij aan de uitgangspunten. Zo wordt er verondersteld, dat de huren met 1,85% per jaar omhoog gaan. Dit wordt afgeleid van een percentage dat door het CBS wordt gepubliceerd. We nemen aan dat het hier om een inflatiepercentage gaat, de inflatiecorrectie die in huurcontracten gebruikelijk is, maar om welk percentage het precies gaat konden wij niet vinden. Feit is, dat de inflatie in Nederland al langere tijd de 1,85% niet heeft gehaald, dus men moet veronderstellen, dat dit percentage te hoog is ingeschat. En dan zal de huurinkomstenstroom significant lager uitvallen, dan in het “voorbeeld” is opgenomen.

Wie is RNHB BV?

Interessant is verder de vraag wie eigenlijk RNHB BV is. Uit niets blijkt wie dat is. De vennootschap is in Utrecht gevestigd, maar zelfs in de aktes wordt de identiteit van RNHB BV geheimgehouden doordat een notaris (BarentsKrans) als gevolmachtigde tekent. Toch heeft RNHB BV alle rechten om de obligatiehouders buitenspel te zetten zodra de zaak ook maar enigszins in de problemen raakt. RNHB BV mag zelfs het pand zelfstandig verkopen en daarbij zelfstandig en zonder overleg met de obligatiehouders besluiten aan wie en voor welke prijs zij het pand verkoopt. Ongetwijfeld kan via de Kamer van Koophandel achterhaald worden wie er boven deze vennootschap staat en / of wie er de bestuurder is van deze vennootschap, maar welke partij er feitelijk aan de touwtjes trekt bij RNHB, dat zal een stuk lastiger te achterhalen zijn. Wij hebben dat niet gedaan, want wij gaan niet aan deze belegging meedoen.

Risico’s aan scherp gefinancierde vastgoedprojecten

Enkele jaren geleden hebben wij voor de Rabobank, in het kader van hun opleidingstraject voor lokale adviseurs, een lesprogramma opgezet en de lessen gegeven waarbij het de bedoeling was, dat wij de risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken’s van Vastgoed-CV’s bloot moesten leggen. Aan de hand van het prospectus van een toen net gelanceerde Vastgoed-CV hebben wij een rekenkundig model gemaakt om te zien wat er zou gebeuren met de CV als de aannames in dat prospectus niet zouden uitkomen. Want in dit soort Prospecti worden allerhande scenario’s geschetst, meestal erg positieve scenario’s, die gebaseerd zijn op een aantal rekenkundige uitgangspunten. Deze uitgangspunten zijn doorgaans erg moeilijk te vinden in het prospectus omdat ze meestal niet in een samenvattend overzicht worden benoemd. Vervolgens is de geldigheid van deze uitgangspunten moeilijk in te schatten, omdat er zelden aangegeven wordt waarom deze uitgangspunten redelijk zouden zijn. En al helemaal ontbreekt vervolgens een verschillen analyse, die duidelijk maakt wat de consequenties zijn van afwijkingen in die uitgangspunten. Om u een voorbeeld te geven, bijna elke belegging in vastgoed maakt gebruik van het effect van inflatie. In huurcontracten wordt vaak een automatische inflatiecorrectie ingebouwd. Die wordt vervolgens gebruikt om de waarde van het pand gedurende de looptijd geleidelijk te verhogen. Aan het einde van de looptijd resulteert dan een waarde, die niet alleen hoger is dan de aanvangswaarde, maar waarvan die verhoging sterk afhankelijk is van de inflatiecorrectie die gehanteerd wordt. Het maakt nogal wat uit of de inflatie gedurende de looptijd jaarlijks 1%, 2%, 5% of juist negatief is.

Liquiditeitsrisico

Het grootste risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken dat wij destijds in het voorbeeld dat wij voor de Rabobank hadden uitgewerkt tegengekomen zijn, was het risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken van de liquiditeit van de CV. Voor het onderhoud van het onderliggende pand werd jaarlijks 0,5% opzij gezet. De looptijd van dit specifieke voorbeeld bedroeg 10 jaar en dus werd na 10 jaar een reserve opgebouwd van 5% van de koopsom. Dat was prima als dat onderhoud pas na 5 tot 10 jaar noodzakelijk was. Maar het ging hier om een bedrijfspand met een plat dak. Wat als er binnen twee jaar op enig moment zoveel regen op het dak zou vallen, dat het dak beschadigd zou raken of zelfs zou instorten? In dat geval was er onvoldoende gereserveerd om het dak te kunnen repareren. De scherpe financiering maakte het ophalen van aanvullende financiering onmogelijk. En dus zou de Vastgoed CV, die de financiering van dit bedrijfspand voor haar rekening nam, failliet gaan, eenvoudigweg omdat er onvoldoende liquiditeiten voorhanden waren om de noodzakelijk reparaties uit te voeren. Wie een eigen huis heeft, zeker als dat al wat ouder is, weet dat de gemiddelde jaarlijkse onderhoudslast al snel 2% van de waarde van de woning bedraagt. Als er dus slechts 0,5% per jaar gereserveerd wordt, dan is dat al weinig, maar dan gokt de belegger er wel erg op dat de eerste jaren de reserve niet hoeft te worden aangesproken. Het is ons overigens onduidelijk hoe het huidige achterstallige onderhoud gefinancierd wordt. En ook de reservering voor het normale onderhoud ligt rond 0,25% per jaar in het geval van Amaliawolde.

Terug naar Meerdervoor Amaliawolde BV

Recessierisico

Een volgend risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken is de economische gang van zaken in Nederland. Mocht er een recessie uitbreken (en wie durft te stellen, dat er geen zal zijn in de komende vijf jaar?) dan komt de structuur in de problemen enerzijds door een mogelijk lagere bezettingsgraad (daling huurinkomsten) en anderzijds door een mogelijke waardedaling van het pand. Want RNHB BV mag ook haar lening opvragen als de huurinkomsten, verminderd met de exploitatiekosten, dalen tot onder 2,25 maal de rentelast op de obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken van RNHB BV. Er moet bovendien tussentijds al worden afgelost op de lening van RNHB BV en als de huurinkomsten minus de exploitatielasten beneden 1,75 keer de rente plus aflossing aan RNHB BV komt mag zij haar lening ook opvragen. En als de waardedaling meer dan 5% bedraagt, dan mag RNHB BV tenminste een deel van haar lening terugvragen. Maar waar moet dat deel dan van worden afgelost? Want opnieuw, nadat het pand is gekocht, de kosten zijn betaald en de renovatie is uitgevoerd (met de vraag nog of dat überhaupt gaat gebeuren), blijft er bitter weinig kasgeld over, althans, het is door het ontbreken van een fatsoenlijke balans- en verlies- en winstrekening helemaal niet in te schatten of en zo ja hoe groot de liquiditeitsreserve zal zijn in de komende vijf jaar.

Huurdersrisico

Het prospectus maakt gewag van vijf grote huurders. Dat zijn Senior Publications, Tools4Ever, Smelt Werving & Selectie, Marcommit en Buyflex BV. Wie dat zijn is niet duidelijk. Wat de kans is dat een van hen voortijdig het contract opzegt of om welke reden dan ook de huur niet meer kan opbrengen is ook niet duidelijk. Er wordt volstaan met de mededeling dat er vijf grote huurders zijn, hoeveel ze huren, wat de jaarhuur van deze huurders is en dat, als ten minste één ven hen in gebreke blijft, de kans reëel is, dat Meerdervoort Amaliawolde BV failliet gaat. Het grootste huurcontract loopt overigens al in februari 2022 af, ruim voor de aflosdatum van de obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken, en deze huurder huurt 39% van het pand. Als die dus niet verlengt en er wordt niet onmiddellijk een nieuwe huurder gevonden, is het meteen afgelopen!

Achtergestelde karakter

De obligaties die worden aangeboden zijn achtergesteld. Dat betekent, dat bij verkoop van het pand, eerst RNHB BV moet worden afgelost en dat pas daarna de andere obligatiehouders, de beleggers die op deze emissie intekenen, aan bod komen. RNHB BV heeft het recht haar lening op te eisen als de waarde van het pand meer dan 5% daalt. Zij gaan daar niet mee wachten tot de waarde van het pand onder 65% is gezakt van de totale aankoop en financieringssom, maar zullen veel eerder aan de bel trekken. In dat geval heeft de achtergestelde obligatiehouder één zekerheid, en dat is dat hij minstens een deel van de leensom gaat verliezen. Natuurlijk, u krijgt 7% rente per jaar. Dus met een beetje mazzel houdt u aan het einde van de rit nog iets over van uw inleg, maar een rendementDe uiteindelijke opbrengst van een belegging. Bij aandelen bestaat het uit het dividend vermeerderd of verminderd met het koers-resultaat.
Copyright Vladeracken van 7% gaat u alleen maken wanneer aan het einde van de looptijd er geen liquiditeitscrisis is geweest en het pand niet minstens €1 miljoen in waarde is gestegen.

Maximale looptijd van de obligatie

Zoals gezegd bedraagt die 5 jaar. Maar om de belegger te kunnen aflossen moet er of een herfinanciering plaatsvinden of een koper gevonden kunnen worden. Zonder RNHB BV kan er niet verkocht worden, en dus kan aflossing door de obligatiehouders niet worden afgedwongen. Wordt er toch besloten om het pand te verkopen, dan is het nog de vraag of er een koper gevonden kan worden. En als het pand niet verkocht wordt, kunt u ook niet worden afgelost. De lening wordt dan voor uw rekening en risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken gewoon verlengd.

Conclusie

Ondertussen lopen de aandeelhouders met een inleg van €100 geen enkel risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken. Hun werk wordt gewoon betaald, voor hen is het dus een loterij zonder nieten. Hun enige risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken is de persoonlijke borgstelling, maar die is afgegeven door vier personen en is voor elk en tot een gezamenlijk maximum gesteld van €653.000, veel te weinig om het volledige risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken van de achtergestelde obligaties te dekken. Bovendien is onduidelijk op grond van welke voorwaarden de borg opeisbaar wordt en / of de vier eigenaren wel €635.000 kunnen ophoesten.
En wanneer het pand in waarde stijgt, zeg 10%, dan krijgt de obligatiehouder van die winst niets, nee, die gaat in zijn geheel naar de aandeelhouders. Die kunnen dus zomaar €1.000.000 (10% van de investering bij aanschaf) verdienen met een ingelegd kapitaal van €100. Alhoewel het prospectus de gebruikelijke risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken’s noemt en ook adviseert dat men niet deel moet nemen als men geen risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken’ s wil dragen staat nergens duidelijk beschreven dat de obligatiehouders de enigen zijn die het risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken van het project dragen.

Het is daarmee niet gezegd dat het hier niet om een volledig valide belegging gaat en het is ook goed mogelijk dat de obligatiehouders uiteindelijk hun volledige inleg terugkrijgen met rente. Maar zij lopen het meeste risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken en krijgen daarvoor slechts een beloning van 7% per jaar.

Het moge gebruikelijk zijn in de vastgoedwereld dat dergelijke projecten met geen risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken voor de initiatiefnemers en alle risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken voor de obligatiehouders, worden opgezet, maar wij vinden het niet correct dat de Stichting Obligatiehouders van de NPEXNederlandse Participatie Exchange. Een online handelsplatform in Amsterdam voor niet-beursgenoteerde vastgoedfondsen, waarop gehandeld wordt in de vorm van een veiling. Inmiddels worden ook andere bedrijven inclusief door hen uitgegeven obligaties verhandeld.
Copyright Vladeracken dit type projecten steunt. Ook de NPEXNederlandse Participatie Exchange. Een online handelsplatform in Amsterdam voor niet-beursgenoteerde vastgoedfondsen, waarop gehandeld wordt in de vorm van een veiling. Inmiddels worden ook andere bedrijven inclusief door hen uitgegeven obligaties verhandeld.
Copyright Vladeracken zelf zou dit soort wat ons betreft onethische projecten niet op hun platform moeten (mogen) opnemen.

Wij doen hier in elk geval niet aan mee en wij adviseren u eveneens om dit soort vastgoedleningen zoveel mogelijk links te laten liggen.

Naschrift – RNHB

Maandagochtend 25 november 2019, in het Financieel Dagblad, liepen wij tegen de identiteit van RNHB aan. Onder de kop “Vastgoedfinancier RNHB gaat in middelgrote deals” werd ons duidelijk gemaakt, dat RNHB de oude Rabobank vastgoedfinancieringtak is, die enige tijd geleden is verzelfstandigd. Wie de eigenaar nu is, is ons niet duidelijk, wel dat de directeur van het bedrijf de heer Knottnerus is, dat zij ook een pakket leningen hebben overgenomen van de oude vastgoedbank FGH en dat zij momenteel circa € 3 miljard aan leningen hebben uitstaan. Interessant is de opmerking van de directeur dat zij nooit meer dan 70% van het risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken van een project willen financieren omdat zij het risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken van het onderliggende pand niet willen hebben. Als een professionele partij als RNHB dat al niet wil, waarom zou u als belegger dat dan wel willen tegen een risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken-opslag van niet meer dan 2,5% per jaar (RNHB ontvangt 4,5%, u 7%)?

Den Haag, 22 november 2019
Gijsbrecht K. van Dommelen
Vladeracken Vermogensbeheer

www.vladeracken.nl

Disclaimer
De auteur is verantwoordelijk voor het beleggingsbeleid van Vladeracken BV, een vermogensbeheerder met vergunning van de AFM. Dit stuk is geen beleggingsadvies. Wie conform bovenstaande ideeën belegt of wenst te beleggen doet dat voor eigen rekening en risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken. In dit kader wijzen de auteur en Vladeracken BV alle verantwoordelijkheid voor de inhoud van dit stuk van de hand. De besproken effecten en strategieQuis est tam dissimile homini. Cur id non ita fit? Tum Triarius: Posthac quidem, inquit, audacius. Ut proverbia non nulla veriora sint quam vestra dogmata
Copyright Vladerackenën vertegenwoordigen een hoog risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken. Vladeracken belegt niet en heeft n ooit belegd in dit type aan vastgoed gerelateerde beleggingen.

German Pellets GMBH – Een zeer lange adem is nodig

/in , , /door

(publicatiedatum: 10 december 2017)

Inleiding

Al sinds begin 2016 houden wij u zo nu en dan, wanneer daar aanleiding toe bestaat, op de hoogte van de ontwikkelingen rond German Pellets GMBH. Het bedrijf verkeert in staat van faillissement, een curator is bezig om de boedel te inventariseren en om te zien of, en zo ja hoeveel er nog te redden is voor de obligatiehouders en andere schuldeisers van het bedrijf.

Verslag van de curator

Op 29 november 2017 is het jongste verslag van de curator verschenen. Het SdK (Schutzgemeinschaft der Kapitalanleger e.V.), een Duitse belangenvereniging voor obligatiebeleggers, heeft hierover een samenvatting geschreven en aan de bij haar aangesloten beleggers verzonden. Wij hebben daar eveneens, als lid van het SdK, een exemplaar van ontvangen en doen u in dit stuk op onze beurt verslag van de bevindingen van de curator en het SdK.

Het verslag biedt weinig positiefs

In het verslag van de curator worden alle schulden en bezittingen van de onderneming op een rij gezet en besproken. En de conclusie is niet positief. Vrijwel alle dochterondernemingen zijn nu in staat van faillissement gebracht of worden inmiddels afgewikkeld / geliquideerd. De directeur / eigenaar van de onderneming wordt inmiddels gezocht, voor hem is een arrestatiebevel uitgevaardigd. Maar de curator weet niet of de vorderingen op deze man inbaar zijn, er is nog te weinig inzicht in zijn bezittingen. De belangrijkste bezittingen zitten in de Verenigde Staten, waar twee grote fabrieken zijn neergezet om papersnippers te produceren ten behoeve van twee aanpalende energiebedrijven. Het eigendomsrecht van deze fabrieken is ondergebracht in aparte stichtingen. De curator is bezig om het eigendom van deze fabrieken, of althans de tegenwaarde ervan terug te krijgen, maar zij schat in dat dit proces een lange adem gaat vergen.

De curator heeft zelfs aangegeven te denken dat de gehele procedure nog makkelijk vijf jaar gaat duren.

De curator heeft ook aangegeven dat zij slechts een beperkte uitkering verwacht als de zaak is afgerond. Het SdK schrijft letterlijk:

“Einschätzung des SdK’s
Aufgrund der Komplexität des Verfahrens und der Vielzahl möglicher Ansprüche
wird das Verfahren voraussichtlich noch mindestens 5 Jahre andauern. Nach derzei-
tigem Kenntnisstand ist festzustellen, dass bei Realisierung aller Vermögenswerte
die Gläubiger mit einer lediglich marginalen Quote rechnen können.”

Bod uitgebracht

Ondertussen heeft een partij, die in Duitsland wel vaker biedingen op dit soort obligaties uitbrengt wanneer de schuldenaar in staat van faillissement is gesteld, een bod uitgebracht op de obligaties van German Pellets (looptijd 2019, coupon 7,25%, ISIN-code DE000A13R5NT).

Er wordt 0,87% per stuk geboden (€ 8,70 per nominaal € 1.000) en dit is inclusief de verschuldigde rente.

De aanmeldtermijn sluit op 13 december om 14.00 uur, kort dag dus!

Conclusie

In de obligaties is geen handel meer mogelijk. De kans bestaat dat bij tijd en wijle een bod wordt herhaald, naar gelang de status van de procedures van de curator. Maar zeker is dat beleggers een zeer lange adem zullen moeten hebben om dit proces tot een einde te brengen en dat het allerminst zeker is, dat beleggers nog iets gaan terug zien van hun vordering. Alles staat en valt met de positie in de VS.

Wij hebben daarom ervoor gekozen om de obligaties niet aan te melden in die gevallen waarin wij zelf het mandaat voeren. In alle andere gevallen zullen wij in overleg treden met de betreffende cliënten. Cliënten kunnen ons bellen of mailen als zij op het bod in willen gaan. Wellicht ten overvloede wijzen wij beleggers er op dat het houden van dit soort stukken in depot bankkosten met zich mee brengt. Die zijn laag, maar worden wel elk kwartaal in rekening gebracht.

Den Haag, 10 december 2017

Gijsbrecht K. van Dommelen
Vladeracken VermogensbeheerDe handelsnaam van Vladeracken BV. Een vermogensbeheerder met een vergunning in Nederland.
Copyright Vladeracken

www.vladeracken.nl

Disclaimer
De auteur is verantwoordelijk voor het beleggingsbeleid van Vladeracken BV, een vermogensbeheerder met vergunning van de AFM. Vladeracken belegt wel en / of heeft belegd in de hier besproken effecten voor haar cliënten. Dit stuk is geen beleggingsadvies. Wie in de hier besproken effecten en conform de hier besproken methodiek en argumenten belegt of wenst te beleggen doet dat voor eigen rekening en risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken. In dit kader wijzen de auteur en Vladeracken BV alle verantwoordelijkheid voor de inhoud van dit stuk van de hand. De besproken effecten vertegenwoordigen een hoog risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken.

Rickmers Holding AG; onvoldoende quorum, nieuwe vergadering 1 juni 2017

/in , , /door

(publicatiedatum: 17 mei 2017)

Inleiding

Op 5 mei 2017 schreven wij een stuk over een persbericht van Rickmers Holding AG waarin Rickmers een voorstel deed aan de obligatiehouders (8,875% Rickmers-obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken uit 2013 per 11 juni 2018; ISIN DE000A1TNA39) voor een aanpassing van de aflossingsvoorwaarden. Over dit voorstel moeten obligatiehouders zich uitspreken en Rickmers organiseerde daartoe een schriftelijke stemming, die gehouden is op maandag 8 tot en met woensdag 10 mei jongstleden. De stemming is echter vruchteloos geweest omdat het vereiste quorum niet is gehaald.  In onderstaand stuk gaan wij in op de consequenties en de keuzes en stappen die de obligatiehouder nu resten.

Het voorstel

In ons vorige stuk zijn wij niet helemaal volledig geweest en daarom starten wij dit stuk met het op nogmaals een rij zetten van het voorstel van Rickmers Holding aan de obligatiehouders:
·    De bewuste obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken en een flink stuk van de bankschuld van Rickmers aan HSH NordBank AG wordt uit Rickmers gehaald en verschoven naar een nieuw op te richten holding in Luxemburg;
·    Deze nieuwe holding krijgt 75,1% van de aandelen in Rickmers Holding AG, die afkomstig zijn van de huidige eigenaren, de familie Rickmers;
·    De looptijd van de obligatielening wordt verlengd tot 31 december 2027, de coupon blijft gehandhaafd op 8,875% (dit hebben wij in ons stuk van 5 mei niet vermeld);
·    De nieuwe vennootschap krijgt de opdracht om het belang van 75,1% in Rickmers te verkopen en met de opbrengst vervolgens de schuld aan de obligatiehouders af te lossen. Vervroegde aflossing in 2021 is toegestaan;
·    De obligatiehouders hebben recht op ten minste 57,6% van de verkoopopbrengst. De obligatiehouders ontvangen daarmee 43,26% van de huidige maatschappij (Rickmers).
·    HSH NordBank AG krijgt ten minste 36,1% van de verkoopopbrengst en enkele andere crediteuren krijgen maximaal 6,3% van de opbrengst.
·    Er komt een Nederlandse Stichting boven deze nieuwe vennootschap te hangen die als opdracht krijgt om deze regeling ten uivoer te brengen namens alle schuldeisers.

Rickmers geeft overigens aan dat zij verwacht dat de obligatiehouders per saldo 64,6% van de verkoopopbrengst gaan krijgen.

Consequenties voor andere “stakeholders”

Als de obligatiehouders een verlenging van hun looptijd moeten accepteren, dan moeten anderen ook wat inleveren. En dat gebeurt ook. De banken schrijvenHet verkopen van een Call of een Put die men niet in bezit heeft.
Copyright Vladeracken, voor zover zij geen rechtstreeks hypotheekrecht bezitten op individuele schepen, een flink stuk van hun schuld af. De familie Rickmers mag van haar oorspronkelijke 100% belang in de maatschappij 24,9% houden, maar zij moet daar wel voor betalen. Dat doet de familie door het storten van contanten en het afgeven van garanties voor een totaal bedrag van circa € 42 miljoen.

Eerste conclusie

Er is een externe accountant, die een rapport opgesteld heeft, waarin hij aangeeft dat de onderneming kan blijven voortbestaan mits dit plan wordt goedgekeurd. Het bedrijf zal dan grotendeels van haar schulden zijn verlost en zou dan geen problemen meer moeten hebben met overleven. De onderneming heeft in 2016 een voorlopig operationeel resultaat voor rente en afschrijvingen behaald (publicatie op 28 april jongstleden) van € 149 miljoen positief (zie verder ons artikel van 5 mei jongstleden). Als de familie € 42 miljoen moet betalen voor een belang van 24,9% dan wordt kennelijk de maatschappij op dit moment gewaardeerd op € 169 miljoen. De obligatiehouders krijgen in het voorstel (64,6% van 75,1% is) 48,51% van de maatschappij in handen, dus hun opbrengst op dit moment wordt geschat op € 82 miljoen plus de rente die op 11 juni 2017 bij acceptatie van het voorstel nog door Rickmers zelf zal worden betaald. Er staat € 275 miljoen van deze obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken uit, dus houders krijgen op dit moment 29,7% van de hoofdsom met dit voorstel.

Eigen schatting van de waarde van het bedrijf

In een van de publicaties van Rickmers van de afgelopen dagen maakt Rickmers zelf een inschatting van wat de waarde zou kunnen zijn in 2020. In het eerste kwartaal van 2020 ligt de beoogde verkoopdatum van de maatschappij. Zij maken in dit stuk een inschatting van een bedrijfswaarde van de onderneming van € 194,2 miljoen waarvan dan € 94,2 miljoen beschikbaar is voor de obligatiehouders die tot die tijd ook de rente zullen blijven ontvangen. In dat geval wordt er per saldo 34,2% van de hoofdsom terugbetaald, aanzienlijk meer dan de huidige waarde. HSH NordBank is gebaat bij een zo hoog mogelijke opbrengst en zij hebben een vetorecht om verkoop tegen een te lage prijs tegen te kunnen houden.

Schriftelijke stemming van 8 tot en met 10 mei 2017

Wij hebben voor een reeks van onze cliënten stemmen uitgebracht op 8 en 10 mei jongstleden. Maar wij horen, zo is inmiddels gebleken, tot de minderheid. Want uiteindelijk heeft slechts 17,37% van de obligatiehouders een (rechtsgeldige) stem uitgebracht. Dat is volgens het prospectus van de obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken niet genoeg om de stemming rechtsgeldig te laten zijn, het vereiste quorum is niet gehaald.

Nieuwe vergadering op 1 juni 2017

Daarop heeft de maatschappij een nieuwe vergadering uitgeschreven. Nu hoeft slechts 25% van de obligatiehouders te stemmen en dan is een meerderheidsbesluit voldoende om alsnog tot een rechtsgeldige stemming te komen. In de eerste stemronde was de meerderheid vóór het voorstel van Rickmers. De tweede stemronde zal echter niet een schriftelijke stemming zijn, maar een formele vergadering. Beleggers kunnen daar wel opnieuw een volmacht voor afgeven waarmee een vertegenwoordiger ter plekke kan stemmen. Wie een volmacht afgeeft moet ook een verklaring van zijn of haar bank meesturen waarin de eigen positie tijdelijk (tot direct ná de vergadering) wordt geblokkeerd. In dat geval kunt u de obligaties niet meer verkopen, tot 2 juni, de dag ná de vergadering.

Wat als het voorstel niet wordt aanvaard?

Rickmers heeft alle partijen min of meer voor het blok gezet. Als obligatiehouders niet akkoord gaan met het voorstel, dan zal Rickmers haar eigen faillissement aanvragen omdat zij dan niet in staat zal zijn om de rente te betalen op 11 juni op de bewuste obligaties.  Dit is een dreigement, of er inderdaad geen andere oplossingen meer zullen zijn anders dan een faillissement zal pas duidelijk worden ná de stemming of mogelijk zelfs pas ná de coupondatum van 11 juni.

Dilemma voor de obligatiehouders

Daarmee ontstaat nu het volgende dilemma voor de bestaande obligatiehouders. Als u de obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken nu verkoopt (en dus niet mee doet aan de stemming), dan ontvangt u ongeveer 5% van de hoofdsom (de koers van dit moment) plus de tot op heden opgebouwde rente. Die opgebouwde rente is het probleem. Want die is hoog. Met een coupon van 8,875% en een al opgebouwd deel van nu 11 maanden, ontvangt u bij verkoop van de obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken 11/12de deel van deze opgebouwde rente ofwel 8,14%. De totale opbrengst bij verkoop is dan circa 13,5% van de hoofdsom.

Maar als u besluit om de stemming af te wachten, dan kunnen er twee dingen gebeuren. Als het voorstel alsnog wordt aanvaardt, dan ontvangt u de volledige rente en doet u mee in de herstructurering. De kans dat u daarna een aanzienlijk deel van uw inleg terug krijgt op termijn is dan groot. Maar als er tegen gestemd wordt of als er onvoldoende stemmen worden uitgebracht, dan gaat de maatschappij mogelijk alsnog failliet. De kans is dan groot dat u niet meer kunt verkopen en dat u dan niet alleen de inleg verliest maar ook de al opgebouwde rente.

In principe zou u kunnen besluiten om de obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken nu te verkopen, de rente te incasseren, de stemming af te wachten en op 12 juni de lening weer terug te kopen. U zult er dan ongetwijfeld meer voor moeten betalen, dan de huidige nominale verkoopopbrengst, maar u heeft dan ook meer zekerheid.

De keuzes

Samengevat liggen nu de volgende keuze voor aan beleggers:
–    Zij kunnen besluiten om de obligaties nu direct te verkopen. De obligaties worden nog verhandeld inclusief opgebouwde rente, die dan wordt veiliggesteld, maar er wordt dan ook een flink koersverlies gerealiseerd, want de obligaties noteren momenteel 5,9% (laatst gedane koers) van de hoofdsom;
–    Zij kunnen een formulier invullen en tekenen om mee te doen aan de stemming over dit voorstel op 1 juni 2017 en de uitslag van de stemming afwachten met alle risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken’s, maar ook met alle mogelijkheden van dien;
–    Zij kunnen niets doen en afwachten wat de stemming als uitslag zal opleveren.

Conclusies voor beleggers

Niet meedoen aan de stemming hoeft ook nu weer niet perse tot problemen te leiden.

Wij hebben gezien dat de koers in de afgelopen paar dagen voorzichtig wat is gaan stijgen. Als die koersstijging doorzet, dan zou dat een indicatie kunnen zijn dat het voorstel zou kunnen worden aangenomen. Men koopt alleen als men vertrouwen inde stemming heeft. Een beslissing tot verkoop op dit moment is dus nog niet nodig.

Uw volmacht en bankverklaring moeten uiterlijk 29 mei 2017 om 24.00 uur bij e betreffende notaris aanwezig zijn. Dat kan digitaal verzonden worden maar banken hebben een paar dagen nodig om de bankverklaring op orde te krijgen. U moet dus uiterlijk 27 mei beslissen welke van de bovenstaande keuzes u gaat maken. Wij zullen derhalve onze cliënten 25 mei benaderen met een definitief advies.

Wie het zekere voor het onzekere wil nemen, verkoopt de obligaties voorafgaande aan de stemming (dus uiterlijk 30 mei). Wordt het voorstel aanvaardt, dan kan alsnog overwogen worden om de obligaties terug te kopen, maar wat ons betreft gebeurt dat dan wel pas op 12 juni, de dag ná de couponbetaling. Het risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken dat wij er dan meer voor moeten betalen nemen wij voor lief.

Gepubliceerde documenten

Rickmers heeft, in de aanloop naar de vergadering op 1 juni een aantal documenten gepubliceerd welke u via de onderstaande links kunt opvragen:

·     Uitnodiging voor de vergadering van obligatiehouders van 1 juni 2017
·     Voorbeeld registratieformulier voor feitelijke deelname aan de vergadering van 1 juni 2017
·     Machtigingsformulier om een ander een stemvolmacht te geven
·     Machtigingsformulier met instructies ten behoeve van de reeds aangewezen vertegenwoordiger van obligatiehouders inclusief stem instructie
·     Voorbeeld van blokkadeformulier ten behoeve van de depotbank waar de betreffende obligaties worden aangehouden door de belegger die wil stemmen / wil laten stemmen

Blij zal niemand met deze gang van zaken kunnen zijn, maar u heeft hiermee in elk geval de mogelijkheid om uw eigen pad te kiezen.

Naschrift (18 mei 2017)

De inkt van ons stuk was nog niet droog of Rickmers kwam met een volgend persbericht in deze saga. Er is een bod uitgebracht via een Duitse broker, Schnigge Wertpapierhandelsbank SE, op € 30 miljoen nominaal van de uitstaande obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken tegen een prijs van 15,25%. Dit is typisch een actie gericht op het verkrijgen van een quorum op 1 juni. En dat betekent, dat de kans dat de herfinancieringsoperatie slaagt ineens een stuk groter is geworden. Dit is ongeveer 11% van het uitstaande totaal en er is 25% nodig om de herfinanciering te laten slagen. Daarmee lijkt de beste optieEr zijn twee soorten opties. De Amerikaanse stijl optie kan ten alle tijde tijdens de looptijd worden uitgeoefend. De Europese stijl optie kan alleen op de uitoefendatum worden uitgeoefend. De opties op aandelen genoteerd op de Europese Optiebeurs in Amsterdam zijn van het Amerikaanse type. Opties op indexen genoteerd op de Europese Optiebeurs in Amsterdam zijn van het Europese type. De hoeveelheid waarin de onderliggende waarde wordt genoteerd is in Amsterdam 100 aandelen, 10 troy ounce goud, 5.000 nominaal in obligaties, 10.000 Amerikaanse dollars.
Copyright Vladeracken om vóór het voorstel te stemmen en derhalve de machtigingsformulieren dienaangaande in te dienen bij de betreffende vertegenwoordiger. Dan heeft u nodig de formulieren:
·    Machtigingsformulier met instructies ten behoeve van de reeds aangewezen vertegenwoordiger van obligatiehouders inclusief stem instructie
·    Voorbeeld van blokkadeformulier ten behoeve van de depotbank waar de betreffende obligaties worden aangehouden door de belegger die wil stemmen / wil laten stemmen

Den Haag, 17 mei 2017
Gijsbrecht K. van Dommelen
Vladeracken Vermogensbeheer

www.vladeracken.nl

Disclaimer
De auteur is verantwoordelijk voor het beleggingsbeleid van Vladeracken BV, een vermogensbeheerder met vergunning van de AFM. Vladeracken belegt wel en / of heeft belegd in de hier besproken effecten voor haar cliënten. Dit stuk is geen beleggingsadvies. Wie in de hier besproken effecten en conform de hier besproken methodiek en argumenten belegt of wenst te beleggen doet dat voor eigen rekening en risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken. In dit kader wijzen de auteur en Vladeracken BV alle verantwoordelijkheid voor de inhoud van dit stuk van de hand. De besproken effecten vertegenwoordigen een hoog risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken.

Rickmers Holding AG; herstructureringsbod de dato 21 april 2017

/in , , /door

(publicatiedatum: 5 mei 2017)

Inleiding

 

In augustus 2013 hebben wij een tweetal artikelen gepubliceerd over Rickmers Holding en een door deze onderneming uitgegeven obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken. Voor het laats publiceerden wij een commentaar op 18 november 2016. Op 21 april 2017 heeft Rickmers haar schuldeisers een aanbod gedaan om te komen tot een financiële herstructurering met het oog op de naderende aflossingsverplichting van genoemde obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken (per 11 juni 2018).  Dit aanbod is op 26 april door Rickmers aan geïnteresseerden verzonden.

De keuzes

Beleggers hebben, op grond van dit aanbod waar wij verderop uitgebreid op in zullen gaan drie keuzes:
–    Zij kunnen besluiten om de obligaties nu direct te verkopen. De obligaties worden nog verhandeld inclusief opgebouwde rente, die dan wordt veiliggesteld, maar er wordt dan ook een flink koersverlies gerealiseerd, want de obligaties noteren momenteel onder 5% van de hoofdsom;
–    Zij kunnen een formulier invullen en tekenen om mee te doen aan de stemming over dit voorstel tussen 8 en 10 mei 2017;
–    Zij kunnen niets doen en afwachten wat de stemming als uitslag zal opleveren.

Het aanbod

Voor een uitgebreide toelichting op de voorwaarden van de obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken en de voorgeschiedenis, die tot dit aanbod heeft gekleid verwijzen wij u naar de artikelen die wij hier al eerder over hebben gepubliceerd. In dit stuk zullen wij het voorstel toelichten en onze eigen conclusies daarbij weergeven. De onderneming constateert dat zij onder de huidige omstandigheden een te kleine kasstroom genereert om volgend jaar de bewuste obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken af te kunnen lossen en om daarbij ook aan de bankconvenanten te blijven voldoen. Zij wil daarom de obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken (8,875% Rickmers-obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken uit 2013 per 11 juni 2018; ISIN DE000A1TNA39) en de bankschuld aan HSH NordBank AG onderbrengen in een nieuwe vennootschap (die daarmee Rickmers als schuldenaar vervangt). Deze nieuwe vennootschap krijgt als zekerheid 75,1% van alle uitstaande aandelen in Rickmers Holding GMBH, de huidige schuldenaar van de obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken.

Deze vennootschap krijgt vervolgens de opdracht om dit belang te verzilveren door verkoop. De obligatiehouders hebben recht op ten minste 57,6% van de verkoopopbrengst. De obligatiehouders ontvangen daarmee 43,26% van de huidige maatschappij (Rickmers). HSH NordBank AG krijgt ten minste 36,1% van de verkoopopbrengst en enkele andere crediteuren krijgen maximaal 6,3% van de opbrengst. Er komt een Nederlandse Stichting boven deze nieuwe vennootschap te hangen die als opdracht krijgt om deze regeling ten uivoer te brengen namens alle schuldeisers.

Als alle schuldeisers akkoord gaan wordt de rentecoupon van 11 juni 2016 op de obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken wel uitbetaald.

De banken schrijvenHet verkopen van een Call of een Put die men niet in bezit heeft.
Copyright Vladeracken een flink stuk van hun schuld af, de obligatiehouders blijven hun volledige vordering houden.

Familie Rickmers en de waarde van de onderneming

De familie Rickmers, huidige eigenaren van de onderneming, brengt naast 75,1% van het eigendom ook nog circa € 29 miljoen in de vennootschap (in de vorm van kwijtschelding van schulden, afgifte van een nieuwe kredietgarantie en storting van liquiditeiten) ten behoeve van de rentebetaling aan de obligatiehouders (mits het reorganisatie plan wordt aangenomen). Daarnaast worden alle royalty-betalingen aan de familie voor het gebruik van de naam tot en met het eerste kwartaal van 2021 opgeschort. Uit de vennootschap (Rickmers Holding) worden verder nog een reeks minderheidsbelangen verkocht.

Een externe accountant heeft een rapport opgesteld waarin hij aangeeft dat de onderneming kan blijven voortbestaan mits dit plan wordt goedgekeurd. Het bedrijf zal dan grotendeels van haar schulden zijn verlost en zou dan geen problemen meer moeten hebben met overleven. Wat de waarde van de onderneming dan is, is ons niet duidelijk. En of daarmee dan de hele hoofdsom terugbetaald kan worden is ook onzeker. Feit is wel dat de onderneming in 2016 een voorlopig operationeel resultaat voor rente en afschrijvingen heeft gepubliceerd (op 28 april jongstleden) van € 149 miljoen positief. Trekt men rente en afschrijvingen van dit resultaat af dan resteert een netto resultaat van € 349 miljoen negatief. Maar in feite wordt met de voorgestelde reorganisatie het eigen vermogenHet gestort kapitaal + alle reserves + ingehouden winst (zie ook boekwaarde).
Copyright Vladeracken van de maatschappij in handen van de familie in een keer vrijwel geheel afgeschreven (dat daalt van € 555,4 miljoen naar € 98,5 miljoen) en zullen de rentelasten volgend jaar aanzienlijk dalen. De gehele post activa op de balans daalt per saldo met meer dan € 1 miljard tot € 1,8 miljard per ultimo 2016. De reorganisatie betekent dat de familie ook het laatste restje eigen vermogenHet gestort kapitaal + alle reserves + ingehouden winst (zie ook boekwaarde).
Copyright Vladeracken inlevert en, om toch nog aandeelhouder te kunnen blijven, een substantieel bedrag op tafel moet leggen.

Een onzekere factor in deze discussie is de vraag of de onderneming vóór juni 2018 kan worden verkocht. Als dat niet lukt, dan zal opnieuw een bod aan de obligatiehouders gedaan moeten worden om te voorkomen dat de maatschappij alsnog failliet gaat.

Maar gezien de koers van de lening (4,75% op het moment van schrijvenHet verkopen van een Call of een Put die men niet in bezit heeft.
Copyright Vladeracken van dit artikel) is het meegaan in dit voorstel (dus voorstemmen) veruit de beste optieEr zijn twee soorten opties. De Amerikaanse stijl optie kan ten alle tijde tijdens de looptijd worden uitgeoefend. De Europese stijl optie kan alleen op de uitoefendatum worden uitgeoefend. De opties op aandelen genoteerd op de Europese Optiebeurs in Amsterdam zijn van het Amerikaanse type. Opties op indexen genoteerd op de Europese Optiebeurs in Amsterdam zijn van het Europese type. De hoeveelheid waarin de onderliggende waarde wordt genoteerd is in Amsterdam 100 aandelen, 10 troy ounce goud, 5.000 nominaal in obligaties, 10.000 Amerikaanse dollars.
Copyright Vladeracken.

Conclusies voor beleggers

De totale uitstaande som is € 275 miljoen. Niet meedoen aan de stemming hoeft dus niet perse tot problemen te leiden. Waar mogelijk zullen wij wel vóór stemmen, maar de termijn om dit op papier rond te krijgen is erg kort, de stemming vindt al plaats aanstaande maandag tot en met woensdag. Wij beschikken over alle formulieren voor hen die deze wenst te ontvangen, stemming kan per e-mail. Wel dient de betrokken bank een verklaring van blokkade van de eigen positie gedurende de stemperiode af te geven en dat kan enige voeten in de aarde hebben. U kunt ook besluiten om afscheid te nemen, dan weet u ten minste zeker dat u de rente dit jaar nog ontvangt (althans 11/12de deel ervan) maar dan is het ook verder voorbij, de aandelen in de nieuwe maatschappij zullen naar alle waarschijnlijkheid niet verhandelbaar zijn. U kunt ook ná de stemming nog besluiten om tot verkoop over te gaan, maar om zeker te weten dat u de rente gaat ontvangen moet dat wel vóór 11 juni aanstaande gebeurd zijn.

De link naar de benodigde documenten is: http://www.rickmers.com/?id=1470&history=1651
En de link naar het jaarverslag (dat nog niet is goedgekeurd hangende de huidige discussie) is: http://www.rickmers.com/index.php?id=1261&no_cache=1

Den Haag, 5 mei 2017
Gijsbrecht K. van Dommelen
Vladeracken Vermogensbeheer

www.vladeracken.nl

Disclaimer
De auteur is verantwoordelijk voor het beleggingsbeleid van Vladeracken BV, een vermogensbeheerder met vergunning van de AFM. Vladeracken belegt wel en / of heeft belegd in de hier besproken effecten voor haar cliënten. Dit stuk is geen beleggingsadvies. Wie in de hier besproken effecten en conform de hier besproken methodiek en argumenten belegt of wenst te beleggen doet dat voor eigen rekening en risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken. In dit kader wijzen de auteur en Vladeracken BV alle verantwoordelijkheid voor de inhoud van dit stuk van de hand. De besproken effecten vertegenwoordigen een hoog risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken.

Rickmers Holding AG; opnieuw een ‘ratingdowngrade’

/in , , /door

(publicatiedatum: 18 november 2016)

Inleiding

Met enige regelmaat houden wij de ontwikkelingen bij het Duitse Rickmers Holding AG bij. Dat heeft een reden, sommige van onze cliënten zijn al enkele jaren houders van een obligatielening van Rickmers. Al in de zomer van 2013 hebben wij een tweetal artikelen gepubliceerd over het bedrijf en de bewuste obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken. Nadien zijn wij er nog verschillende keren op teruggekomen, voor het laatst op 26 september. Maar op 15 november 2016 dook de koers van de obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken opnieuw omlaag, ditmaal naar aanleiding van een persbericht van Rickmers zelf. Reden te over om nog even bij het bedrijf en de obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken stil te staan.

De Rickmers Groep en dochter Rickmers Trust Maritime

In het artikel van 26 september maakten wij melding van een financiële reorganisatie bij een dochter van Rickmers, Rickmers Trust Maritime Ltd, een bedrijf dat de Duitse moedermaatschappij enkele jaren geleden heeft opgericht en naar de beurs van Singapore heeft gebracht om daarin 16 containerschepen onder te brengen. Deze dochtermaatschappij was bedoeld voor de financiering van deze schepen, de moeder bleef het management van de schepen uitvoeren. De moeder heeft en had een kapitaalbelang in deze maatschappij van 34,2%. Met nadruk zeggen wij ‘heeft’ want dit heeft consequenties voor de weerslag van de herfinanciering van deze dochter op de balans van Rickmers zelf, zoals wij opmaken uit het persbericht van 15 november en waar wij hieronder verder zullen uitweiden.

De herfinanciering van de dochter is inmiddels afgerond. Rickmers heeft zich daarbij ook genoodzaakt gezien om de beheeractiviteiten van deze dochter te verkopen. Het gevolg is dat voor de moeder het risico van de dochter nu volledig beperkt is tot het kapitaalbelang dat zij in de dochter heeft en dat, zoals gezegd, ná de herfinanciering nog steeds 34,2% bedraagt. Het goede nieuws daarin is dat de schuld van deze dochter grotendeels is omgezet in eigen vermogenHet gestort kapitaal + alle reserves + ingehouden winst (zie ook boekwaarde).
Copyright Vladeracken en dat daarmee het risico van de dochter zelf aanzienlijk is verminderd. Het slechte nieuws is dat de moeder zelf ook een stuk van haar vordering op de dochter heeft moeten omzetten in aandelenkapitaal en dat de moeder als gevolg daarvan opnieuw een afschrijving op de waarde van haar eigen bezittingen heeft moeten doen. Het is dus niet zo, in tegenstelling tot wat wij eerder schreven, dat het belang van de moeder tot 8,55% is verwaterd.

Consequenties van de deconsolidatie van dochter Rickmers Maritime

In oktober heeft Rickmers aangekondigd, dat haar resterende belang in Rickmers Maritime wordt gedeconsolideerd en dat dit belang nu uitsluitend nog als belegging tegen marktwaarde zal worden gewaardeerd. De facto betekent dit een vermindering van de zekerheden, die de obligatiehouders van Rickmers zelf hebben, omdat hiermee de 16 schepen die in Rickmers Maritime zijn ondergebracht buiten bereik komen van de obligatiehouders. Dat is geen goede ontwikkeling ware het niet dat deze schepen al geen waarde meer vertegenwoordigden voor de obligatiehouders. Immers, anders zou de reorganisatie van deze voormalige dochter niet nodig geweest zijn. Het betekent wel dat Rickmers verlost is van verdere problemen bij deze dochter. En dat is juist positief. Rickmers heeft aangegeven dat deze deconsolidatie een goede stap is die de onderneming helpt in haar onderhandelingen met het bankensyndicaat, dat Rickmers momenteel financiert.

Persbericht van Rickmers van 11 november 2016

Op 11 november 2016 publiceerde Rickmers vervolgens haar derde kwartaalcijfers. En die waren niet goed. De totale omzet van het bedrijf over de eerste negen maanden daalde ten opzichte van het 2015 met 15% tot € 373,6 miljoen. Het operationele resultaat daalde zelfs nog harder, met 31,1% tot € 136,8 miljoen (was € 198,5 miljoen in 2015). De oorzaak van deze flinke daling van omzet en winst zit in de almaar dalende tarieven voor het zeevervoer van containers in de wereld. Rickmers heeft weliswaar langlopende contracten, maar het ontkomt niet aan de prijsdruk wanneer contracten worden vernieuwd. Bovendien heeft de onderneming, als onderdeel van haar eigen herfinancieringprogramma, in augustus wederom de contracten voor de verhuur van drie van haar eigen schepen opengebroken. Daarbij zijn de contracten met een flink aantal jaren verlengd, maar wel tegen lagere tarieven. Wel is de onderneming er in geslaagd om tegelijkertijd een ‘sale-and-lease-back’-constructie voor deze schepen op te zetten waarbij de financiering is verlengd met vijf jaar (met een optieEr zijn twee soorten opties. De Amerikaanse stijl optie kan ten alle tijde tijdens de looptijd worden uitgeoefend. De Europese stijl optie kan alleen op de uitoefendatum worden uitgeoefend. De opties op aandelen genoteerd op de Europese Optiebeurs in Amsterdam zijn van het Amerikaanse type. Opties op indexen genoteerd op de Europese Optiebeurs in Amsterdam zijn van het Europese type. De hoeveelheid waarin de onderliggende waarde wordt genoteerd is in Amsterdam 100 aandelen, 10 troy ounce goud, 5.000 nominaal in obligaties, 10.000 Amerikaanse dollars.
Copyright Vladeracken op verlenging met nog eens 4 jaar), terwijl de terugkoopprijs van de schepen over vijf jaar is gefixeerd (dit laatste hoeft overigens niet per se positief te zijn). Daarmee wordt opnieuw een stap gezet in de voorwaarden die de banken twee jaar geleden hebben gesteld aan de bancaire kredietfaciliteiten die de onderneming ter beschikking staan.

Afschrijvingen op de eigen vloot

Ook in het derde kwartaal is weer een forse afschrijving op de waarde van de eigen vloot geboekt. Ditmaal is € 66,7 miljoen afgeschreven waarmee het totaal voor 2016 op € 190,7 miljoen komt. Ongetwijfeld is deze nieuwe afschrijving ingegeven door de herfinanciering van de dochter in Singapore, maar dat is deels gissen want deze reorganisatie heeft plaatsgevonden rond het einde van het derde kwartaal cq het begin van het vierde. Met deze afschrijvingen is het netto resultaat voor 2016 na negen maanden uitgekomen op € 198,7 miljoen negatief. En ook al is dat een flink verlies, deze laatste twee cijfers zijn gezamenlijk het positieve in dit verhaal, want dit betekent dat de kaspositie van de onderneming in ieder geval door de verliezen niet dramatisch verslechterd hoeft te zijn. Immers, vrijwel het gehele verlies is toe te schrijvenHet verkopen van een Call of een Put die men niet in bezit heeft.
Copyright Vladeracken aan de afschrijvingen en daar staat geen netto cash-outflow tegenover. Opvallend is ook dat de omzet- en resultaatdaling vrijwel geheel op het conto van de eigen vloot is te herleiden en ook dat bevestigt dat de afschrijvingen op de eigen vloot verantwoordelijk zijn voor het leeuwendeel van het verlies.

Rickmers Groep; de resultaten per 30 september 2016

In de tabel hieronder hebben wij de resultaten over de eerste drie maanden voor u samengevat en ter vergelijking ook de oudere resultaten van voorgaande jaren meegenomen.

2011 2012 2013 2014 2015 2016 t/m 30/9
Omzet € 574 m/m € 618 m/m € 579 m/m € 545 m/m € 587 m/m € 374 m/m
Netto Winst € 14 m/m € 23 m/m € 1,5 m/m € 2 m/m € 136 m/m verlies € 199 m/m verlies
Netto kasstroom € 159 m/m € 110 m/m € 73 m/m € 144 m/m € 153 m/m negatief € ?? m/m negatief

Tabel 1. Alle cijfers in miljoenen €.

Rickmers publiceert geen kwartaalberichten en in het persbericht van 11 november wordt niets gezegd over de kasstroom van de onderneming. Per 30 juni was die € 38 miljoen negatief, afgaande op het resultaat in het derde kwartaal moet verondersteld worden dat de kasstroom verder verslechterd is tot tussen de € 45 en € 50 miljoen negatief. Op 30 juni 2016 bedroeg het eigen vermogenHet gestort kapitaal + alle reserves + ingehouden winst (zie ook boekwaarde).
Copyright Vladeracken van de maatschappij nog € 410 miljoen, dat is dan nu teruggevallen tot € 343 miljoen. Het balanstotaal was op 30 juni € 2,4 miljard, maar dat zal met de deconsolidatie van Rickmers Maritime ook flink lager zijn geworden. Voor de obligatiehouders hoeft de situatie daarmee nog niet verkeerd te zijn, maar de situatie is er in ieder geval niet beter op geworden in het voorbije kwartaal.

Persbericht van 15 november 2016

En dat werd op 15 november bevestigd door CreditReform, het Duitse ratingagentschap dat ook Rickmers volgt. Die heeft op 15 november de rating voor de onderneming verlaagd van CCC naar CC met een negatieve ‘outlook’. Daarbij wordt niet zozeer de situatie van de onderneming zelf als argument gebruikt, maar de voortgaande zwakke marktomstandigheden. De wereldhandel groeit maar matig en de overcapaciteit in de zeecontainervaart blijft daarmee een probleem. Rickmers heeft zelf aangegeven dat zij opnieuw met het bankensyndicaat in onderhandeling zijn gegaan om te zien hoe de financiële situatie van de onderneming kan worden verbeterd in het licht van de huidige zwakke marktomstandigheden. Dat klinkt allemaal prachtig, maar het is in feite een stap die uit nood wordt geboren. Rickmers moet in de huidige markt haar balans verder verkleinen wil zij niet ten onder gaan.

Reeds bestaande voorwaarden van de banken

De banken hebben de uitstaande financiering destijds verlengd onder een aantal voorwaarden, Op de eerste plaats moest Rickmers er voor zorgen dat de gemiddelde looptijd van de financiering van de eigen vloot zou worden verlengd met een significant aantal jaren. Op dit gebied werd enige tijd geleden een eerste stap gezet met de herfinanciering van in totaal US$ 520 miljoen aan kredieten op de eigen vloot waarbij de looptijd werd verlengd tot in 2020 en 2021. De herfinanciering van Rickmers Trust Maritime en de ‘sale-and-lease-back’ van drie eigen grote containerschepen zijn stappen in de goede, door de banken gewenste richting.

Een tweede voorwaarde is het versterken van het achtergestelde cq eigen vermogenHet gestort kapitaal + alle reserves + ingehouden winst (zie ook boekwaarde).
Copyright Vladeracken van de onderneming. De onderneming is om die reden omgezet in een vennootschap die geschikt is om een beursgang mogelijk te maken. Maar die beursgang is begin dit jaar vooralsnog uitgesteld. Daar zal dus een andere oplossing gevonden moeten worden. Rickmers heeft aangekondigd dat zij op meerdere fronten druk bezig is om de financiële positie van de onderneming op orde te krijgen met het oog op de naderende aflossingsdata in 2018. Want voor Rickmers zijn de aflossing in juni 2018 van de obligatielening, waar wij het hier over hebben (ter grootte van € 275 miljoen plus rente) en de aflossing of verlenging vlak daarna van een uitstaand bankkrediet van US$ 870 miljoen de twee grote pijnpunten, waar de onderneming een oplossing voor moet bedenken.

Technische positie van de 8,875% Rickmers-obligatie uit 2013 per 11 juni 2018

De ISIN-code van deze obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken is DE000A1TNA39. De onderneming heeft medio juni van dit jaar keurig op tijd de couponbetaling voldaan van 8,875%. In die zin is er nog niets aan de hand.
blog-20161118-rickmers
Figuur 1.

Nadat de herstructurering van de dochter in Singapore werd aangekondigd leek zich een bodemDieptepunt in de koersontwikkeling. Men onderscheidt onder andere de dubbele, de triple, de broadening, de V en de extended bodem. Eén van de manieren om de aanwezigheid van een bodem vast te stellen is de volgende regel: iedere koers welke voorafgegaan wordt door drie hogere en gevolgd wordt door twee hogere slotkoersen, kan beschouwd worden als een bodem.
Copyright Vladeracken in de koers af te tekenen. De koers van de obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken fluctueerde een paar keer tussen 16,55% en 25,5% heen en weer. Maar met de downgrade door Creditreform is aan deze positieve ontwikkeling voorlopig een einde gekomen. De koers is in twee dagen tijd teruggezakt naar een nieuw dieptepunt op donderdagmiddag 17 november van 16,2%. Voor bijkopen bestaat geen enkel argument in dit plaatje, daartoe moet eerst de grens van 25,5% aan de bovenkant worden gebroken (en vergeet niet dat u de sinds juni van dit jaar weer opbouwende rente moet bijbetalen, rente die pas wordt uitgekeerd in juni 2017, met alle risico’s van dien). Maar of dit nu reden moet zijn om alsnog het verlies te nemen, feit is natuurlijk dat het grootste deel van het koersverlies inmiddels is geleden.

Risico’s

Samengevat zitten de risico’s van deze obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken in het type markt waarin de Rickmers Groep opereert en de naderende aflosdatum van twee grote posten in de financiering van de onderneming. Als de brandstofprijzen flink stijgen en de vrachttarieven verder dalen, dan ontstaat een negatief hefboomeffect. Het bedrijf kan daaraan te gronde gaan. Maar afgaande op de ontwikkelingen bij de onderneming in de afgelopen jaren is dit een risico waar de onderneming prima mee om weet te gaan. Veel lastiger is de naderende aflossingsverplichting in 2018. En daar zal de onderneming nog een aantal belangrijke hordes voor moeten nemen. De herfinanciering van Rickmers Trust Maritime is een belangrijke stap. De verlenging van de contracten op drie eigen grote schepen is ook een goede stap. Het wachten blijft daarmee op nieuws aan het front van de onderhandelingen met haar banken. Rickmers heeft nog steeds de tijd.

Conclusies voor beleggers

Met de ontwikkelingen in de afgelopen twee maanden is onze conclusie ongewijzigd gebleven. Verkopen in dit stadium heeft weinig zin. Wie de obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken in portefeuille heeft, heeft al twee keer een couponbetaling van 8,875% ontvangen, maar daarmee is de investering nog niet terugverdiend. Het neerwaartse risico is bij een koers van 16% in feite beperkt. Bovendien bestaat er een kans, dat de onderneming uiteindelijk toch slaagt in het herfinancieren van de beursgenoteerde obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken. Er is immers nog bijna twee jaar te gaan. Maar voor bijkopen is het te vroeg, dan zal toch echt eerst meer zekerheid verkregen moeten worden. Dat wij dan wellicht een hogere prijs voor de lening moeten betalen nemen wij graag voor lief. Overigens moet er gezien de staat van dienst van de financiële directeur van Rickmers wel rekening gehouden worden met een zogenoemd “debt-for-equity”-aanbod aan obligatiehouders. Wij zien dat niet als negatief, vooral nu de vloot in eigen bezit kleiner is geworden.

Den Haag, 18 november 2016
Gijsbrecht K. van Dommelen
Vladeracken Vermogensbeheer

www.vladeracken.nl

Disclaimer
De auteur is verantwoordelijk voor het beleggingsbeleid van Vladeracken BV, een vermogensbeheerder met vergunning van de AFM. Vladeracken belegt wel en / of heeft belegd in de hier besproken effecten voor haar cliënten. Dit stuk is geen beleggingsadvies. Wie in de hier besproken effecten en conform de hier besproken methodiek en argumenten belegt of wenst te beleggen doet dat voor eigen rekening en risico. In dit kader wijzen de auteur en Vladeracken BV alle verantwoordelijkheid voor de inhoud van dit stuk van de hand. De besproken effecten vertegenwoordigen een hoog risico.

Rickmers, Hanjin en Rickmers Maritime; is er nog hoop?

/in , , /door

(publicatiedatum: 23 september 2016)

Inleiding

Eind juni en begin juli 2013 hebben wij een tweetal analyses gepubliceerd op grond waarvan wij destijds obligaties hebben aangekocht van de Duitse containerrederij Rickmers. Containerrederij is niet helemaal het juiste woord want het gaat hier om een bedrijf dat voor de grote rederijen containerschepen beheert. Zij zijn in feite een uitvoerder voor containerrederijen, een onderaannemer als het ware. Sindsdien heeft de onderneming steeds keurig aan al haar verplichtingen voldaan ten aanzien van de obligatiehouders, maar desondanks is de koers van de obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken dit jaar fors onderuit gegaan. Zij die regelmatig ons nieuwsbrief “De Technische BeleggerEen maandblad dat de ontwikkelingen op de wereldwijde effectenmarkten analyseert en becommentarieert uitgaande van de Technische AnalyseEen vorm van markt analyse die uitgaat van vraag en aanbod en handelsvolume, waarbij men met behulp charts en formules gebaseerd op marktgegevens probeert vast te stellen in welke fase van haar ontwikkeling de markt zich bevindt.
Copyright Vladeracken. Het wordt uitgegeven door Vladeracken BV en wordt gratis aan haar klanten ter beschikking gesteld.
Copyright Vladeracken” ontvangen zijn door ons regelmatig op de hoogte gehouden van de ontwikkelingen bij Rickmers, maar het recente faillissement van de grote Zuid Koreaanse rederij Hanjin Shipping en een financiële reorganisatie bij de beursgenoteerde dochter Rickmers Trust Maritime zijn voor ons de aanleiding om nog eens uitgebreid stil te staan bij deze obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken.

De Rickmers Groep

Voor een uitgebreide toelichting op de onderneming verwijzen wij naar ons artikel uit 2013. Maar een korte samenvatting is wel op zijn plaats. Rickmers is een familiebedrijf, opgericht in 1834 en nog altijd in handen van Bertram R.C. Rickmers, vijfde generatie Rickmers. Het bedrijf opereert vanuit Hamburg.
Het bedrijf is actief op drie terreinen. Op de eerste plaats stelt het bedrijf zich op als projectontwikkelaar en begeleider bij de planning, bouw, financiering en exploitatie van schepen voor derden en voor haar eigen vloot. Op de tweede plaats is het bedrijf actief bij het feitelijke operationele management van schepen en scheepsbouwprojecten inclusief personeelsmanagement. En ten slotte opereert het bedrijf nog eens circa 15 schepen, waarvan het er 5 in eigen bezit heeft, voor het transport van zware bijzondere lading, zogenoemde multi-purpose schepen voorzien van zware kranen (hier komen zij als concurrent ook Nederlandse rederijen tegen zoals Mammoet) en beheert het een zogenoemde “heavy lift / breakbulk terminal” in de haven van Hamburg. Dit derde onderdeel groeit momenteel relatief hard.

Kenmerkend is dat het grootste deel van de eigen schepen is ondergebracht middels lange termijn chartercontracten bij de grote scheepvaartmaatschappijen zoals Maersk, CMA-CGM en MSC. Daarnaast is het bedrijf actief als exploitant van schepen voor derden. De lange termijn chartercontracten op dit soort schepen maken het bedrijf beduidend minder cyclisch dan andere concurrenten en dat blijkt ook uit de resultaten. Maar ook Rickmers ontkomt niet aan de malaise in de sector. Zo heeft zij recent een aantal van deze contracten opengebroken waarbij de looptijd van de contracten is verlengd, maar waarbij wel de vergoeding die Rickmers ontvangt naar beneden is bijgesteld.

De eigen vloot

De eigen vloot bestaat uit 48 schepen en de totale vloot “under management” bestaat uit 121 schepen. Het aantal eigen schepen bedroeg eind 2015 nog 52 schepen (evenveel als eind 2014; er zijn dit jaar 4 schepen verkocht), terwijl het totaal aantal schepen (dus inclusief de eigen schepen), dat door Rickmers beheerd wordt eind 2014 op 110 stond en eind 2015 op 130 (en per 30 juni 2016 dus op 121).

Dochter Rickmers Trust Maritime

In die eigen vloot van 48 schepen zitten ook 16 schepen die eigendom zijn van Rickmers Trust Maritime. Rickmers consolideert deze vennootschap (het is een Trust naar Singaporees recht) maar heeft feitelijk slechts 34,2% van de aandelen van deze vennootschap in haar bezit. Rickmers heeft wel de volledige (operationele) controle over deze dochter. Rickmers Maritime is genoteerd aan de beurs van Singapore. Een van de directe aanleidingen voor de koersdaling van de obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken van Rickmers zelf is een financiële herstructurering die bij deze dochter dit jaar is ingezet. Rickmers heeft geen balansgarantie afgegeven voor deze Trust.

De trust is een alternatieve manier om schepen te financieren ten opzichte van de in Nederland en Duitsland veel gehanteerde methode van de scheepvaart-CV’s, met dien verstande dat in dit geval niet één schip maar 16 schepen in de Trust zijn ondergebracht waardoor het risico meer gespreid is. De moeder in Duitsland zorgt voor het feitelijke management en de exploitatie van deze schepen.

Op 22 september 2016 heeft Rickmers Trust Maritime een voorstel gepubliceerd om een obligatielening van Rickmers Trust Maritime voor 60% om te zetten in aandelen van deze trust. De coupon op de resterende 40% gaat omlaag, de looptijd wordt aangepast en de zo verkregen ruimte wordt gebruikt om een nieuwe banklening af te sluiten. Als mede-eigenaar heeft de Rickmers Groep al haar akkoord gegeven maar de overige aandeelhouders van Rickmers Trust Maritime moeten nog akkoord gaan. Zij zullen een flinke verwatering van hun belang moeten accepteren, want het totaal aantal uitstaande units van de Trust zal met deze herfinanciering worden uitgebreid met 150%. Rickmers zelf zal daarmee haar economische belang zien verwateren tot 8,55%.

De trust heeft in het gepubliceerde voorstel aangegeven, dat als de bestaande unithouders niet akkoord gaan, de trust failliet zal gaan omdat er dan onvoldoende liquiditeiten zullen overblijven voor de naderende betaling van rente en aflossingen van in totaal US$285 miljoen tot en met 15 mei 2017. Wat dit voor consequenties voor Rickmers zelf heeft is onduidelijk, het zou zomaar kunnen betekenen, dat zij relatief goedkoop het volledige eigendom van deze 16 schepen kunnen krijgen. Maar daar staat tegenover dat Rickmers dan in ieder geval haar investering in de dochter verliest. Wat de boekwaarde op dit moment is, is ons niet bekend.

Let op, het gaat hier dus niet om de obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken, die wij destijds bespraken en voor onze cliënten hebben aangekocht maar om een uitstaande obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken van deze Singaporese dochter. Al in 2013 schreven wij dat deze obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken te gevaarlijk is omdat hier slechts sprake is van de financiering van het eigendom van de schepen.

De hier geboden oplossing is overigens een vrij gebruikelijke, ook in Nederland en Duitsland vinden momenteel dit soort herfinancieringen plaats bij veel Scheepvaart CV’s.

Rickmers Groep; de resultaten per 30 juni 2016

Waarschijnlijk mede als gevolg van de aanstaande herfinanciering van Rickmers Maritime heeft Rickmers per 30 juni 2016 opnieuw een stevige afboeking op haar eigen vloot gedaan. De totale afschrijving in de eerste zes maanden bedroeg € 181 miljoen (tegen € 60 miljoen in de eerste helft van 2015) waardoor het netto resultaat van de maatschappij in de eerste zes maanden uitkwam op een verlies van € 131,7 miljoen.

Verliezen als gevolg van afschrijvingen zijn in beginsel geen probleem als de kasstroom van een onderneming maar positief is. Maar die kasstroom was in de eerste zes maanden € 38 miljoen negatief, vooral omdat de onderneming € 83 miljoen aan leningen heeft afgelost en omdat er € 65,3 miljoen rente is betaald. De operationele kasstroom was positief (€ 104 miljoen) en er is voor € 27,6 miljoen in de bestaande vloot geïnvesteerd. De kasstroom werd positief beïnvloed door de verkoop van twee eigen schepen.

In de tabel hieronder hebben wij enkele gegevens voor u samengevat.

2011 2012 2013 2014 2015 2016 H1
Omzet € 574 m/m € 618 m/m € 579 m/m € 545 m/m € 587 m/m € 249 m/m
Netto Winst € 14 m/m € 23 m/m € 1,5 m/m € 2 m/m € 136 m/m verlies € 132 m/m verlies
Netto kasstroom € 159 m/m € 110 m/m € 73 m/m € 144 m/m € 153 m/m negatief € 38 m/m negatief

Tabel 1. Alle cijfers in miljoenen €.

De operationele winstgevendheid van het bedrijf was de afgelopen jaren maar minimaal. Dat de kasstroom in de laatste anderhalf jaar zo negatief is geweest is grotendeels veroorzaakt doordat het bedrijf druk bezig is geweest om de schuldenlast terug te brengen. In 2015 werd netto € 90 miljoen afgelost (en in 2016 tot dusverre dus nog eens
€ 83 miljoen).

Brandstofkosten

Dat de onderneming op operationeel niveau nog altijd winstgevend is gebleven is vooral te danken aan de almaar dalende brandstofkosten. Immers, de tarieven voor de containervaart daalden ook voorturend, dus vanuit de opbrengst kant loopt de marge al enkele jaren steeds meer terug. Het bedrijf slaagt er nog wel in om een deel van de terugvallende omzet op te vangen door meer diensten te leveren en zo haar activiteiten uit te breiden. Per saldo resulteert dit in een omzet die voor het eerst in zes jaar duidelijk daalt van € 580 miljoen naar € 500 miljoen op jaarbasis.

Hanjin Shipping

Eind augustus 2016 is het Zuid Koreaanse Hanjin Shipping in de problemen geraakt. Er wordt momenteel gekeken of een financiële herstructurering een doorstart mogelijk kan maken maar meer en meer lijkt het er op dat deze maatschappij ten onder zal gaan. Door het acute gebrek aan middelen ligt een flink aantal schepen van Hanjin buitengaats te wachten op overbruggingsfinanciering om ten minste de eigen lading te mogen ontschepen. Zolang de havenkosten niet betaald zijn loopt elk schip het risico aan de ketting gelegd te worden zodra het in een haven aanlegt. Sommige schepen worden zelfs om die reden terug naar de haven in Busan (ZK) gehaald omdat hier de overheid het aan de ketting leggen van de schepen onmogelijk gemaakt heeft.

Op korte termijn is dit positief voor de containervaart. Want er is ineens een flink stuk capaciteit (Hanjin was de nummer 6 van de wereld) stilgelegd. Maar op langere termijn is het mogelijk dat de Hanjin-schepen voor een habbekrats weer op de markt komen en dan tegen nog lagere tarieven kunnen gaan concurreren. Alles hangt daarbij af van de vraag wat er gebeurt met de door Hanjin afgedankte schepen en dat is vooralsnog niet te overzien.
Rickmers heeft op 8 september in een persbericht aangegeven dat zij drie kleinere schepen onder contract van Hanjin had staan, waarvan de huurcontracten zouden aflopen binnen 1 tot 5 maanden. De totale omzet die hiermee gepaard gaat is minder dan 1 procent van het totaal van Rickmers en zij verwacht er dus weinig tot geen last van te zullen ondervinden. In de tussentijd heeft de onderneming alweer contracten verlengd op andere schepen in de vloot voor een veelvoud van de omzet die bij Hanjin onder contract stond.

Conclusie en gevolgen voor de eigen financieringspositie

De conclusie is dat de problemen bij Rickmers Maritime en bij Hanjin voor Rickmers zelf niet van groot belang zullen zijn, althans zeker niet op de korte termijn. Als de herfinanciering van Rickmers Trust Maritime doorgang vindt is dat zelfs positief te noemen omdat dan opnieuw een stap gezet wordt in de voorwaarden die de banken in 2015 hebben gesteld aan de herfinanciering van het bankkrediet dat Rickmers zelf heeft opgenomen.

De banken hebben de uitstaande financiering destijds verlengd onder een aantal voorwaarden, Op de eerste plaats moest Rickmers er voor zorgen dat de gemiddelde looptijd van de financiering van de eigen vloot zou worden verlengd met een significant aantal jaren. Op dit gebied werd enige tijd geleden een eerste stap gezet met de herfinanciering van in totaal US$ 520 miljoen aan kredieten op de eigen vloot waarbij de looptijd werd verlengd tot in 2020 en 2021. De herfinanciering van Rickmers Trust Maritime zal een volgende stap in de goede richting zijn.

Een tweede voorwaarde is het versterken van het achtergestelde cq eigen vermogenHet gestort kapitaal + alle reserves + ingehouden winst (zie ook boekwaarde).
Copyright Vladeracken van de onderneming. De onderneming is om die reden omgezet in een vennootschap die geschikt is om een beursgang mogelijk te maken. Maar die beursgang is begin dit jaar vooralsnog uitgesteld. Daar zal dus een andere oplossing gevonden moeten worden. Rickmers heeft aangekondigd dat zij op meerdere fronten druk bezig is om de financiële positie van de onderneming op orde te krijgen met het oog op de naderende aflossingsdata in 2018. Want voor Rickmers zijn de aflossing in juni 2018 van de obligatielening, waar wij het hier over hebben (ter grootte van € 275 miljoen plus rente) en de aflossing of verlenging vlak daarna van een uitstaand bankkrediet van US$ 870 miljoen de twee grote pijnpunten, waar de onderneming een oplossing voor moet bedenken.

Technische positie van de 8,875% Rickmers-obligatie uit 2013 per 11 juni 2018

De ISIN-code van deze obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken is DE000A1TNA39. De uitstaande som van deze obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken is € 275 miljoen. De onderneming heeft medio juni van dit jaar keurig op tijd de couponbetaling voldaan van 8,875%. In die zin is er nog niets aan de hand.

blog-20160923-rickmers

Figuur 1.

Maar de koersontwikkeling is niet iets om vrolijk van te worden. Op het moment van schrijvenHet verkopen van een Call of een Put die men niet in bezit heeft.
Copyright Vladeracken van dit artikel was de koers na een dieptepunt eerder in de week op 13,9% weer opgelopen tot 22%. Maar daarmee is er nog geen sprake van een koopsignaal. Afgaande op dit beeld moet men wachten op een terugkeer van de koers tot minstens boven 31% alvorens gedacht kan worden aan het bijkopen van obligaties.

Risico’s

Samengevat zitten de risico’s van deze obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken in het type markt waarin de Rickmers Groep opereert en de naderende aflosdatum van twee grote posten in de financiering van de onderneming. Als de brandstofprijzen flink stijgen en de vrachttarieven verder dalen, dan ontstaat een negatief hefboomeffect. Het bedrijf kan daaraan te gronde gaan. Maar afgaande op de ontwikkelingen bij de onderneming in de afgelopen jaren is dit een risico waar de onderneming prima mee om weet te gaan. Veel lastiger is de naderende aflossingsverplichting in 2018. En daar zal de onderneming nog een aantal belangrijke hordes voor moeten nemen. Om te beginnen is de herfinanciering van Rickmers Trust Maritime van belang. Als dat voorstel wordt aangenomen, dan is er weer een puzzelstukje op zijn plaats gezet. Daarna is het volgende kwartaalbericht van Rickmers van belang. Dat verschijnt op 11 november aanstaande.

Conclusies voor beleggers

Verkopen in dit stadium heeft weinig zin. Wie de obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken in portefeuille heeft, heeft al twee keer een couponbetaling van 8,875% ontvangen, maar daarmee is de investering nog niet terugverdiend. Het neerwaartse risico is bij een koers van 22% in feite beperkt. Bovendien is de kans nog altijd groot dat de onderneming uiteindelijk toch slaagt in het herfinancieren van de obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken. Er is immers nog bijna twee jaar te gaan. Maar voor bijkopen is het te vroeg, dan zal toch echt eerst meer zekerheid verkregen moeten worden. Dat wij dan wellicht meer voor de lening moeten betalen nemen wij graag voor lief.

Den Haag, 23 september 2016
Gijsbrecht K. van Dommelen
Vladeracken Vermogensbeheer

www.vladeracken.nl

Disclaimer
De auteur is verantwoordelijk voor het beleggingsbeleid van Vladeracken BV, een vermogensbeheerder met vergunning van de AFM. Vladeracken belegt wel en / of heeft belegd in de hier besproken effecten voor haar cliënten. Dit stuk is geen beleggingsadvies. Wie in de hier besproken effecten en conform de hier besproken methodiek en argumenten belegt of wenst te beleggen doet dat voor eigen rekening en risico. In dit kader wijzen de auteur en Vladeracken BV alle verantwoordelijkheid voor de inhoud van dit stuk van de hand. De besproken effecten vertegenwoordigen een hoog risico.

TRFI Funding BV en TRFI BV– Een Nederlandse MKB financier – Deel 2

/in , , , /door

(publicatiedatum: 15 april 2016)

Inleiding
Vorige week hebben wij een eerste deel gepubliceerd over TRFI Funding BV, waarvan een obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken op AlterNextDe kweekvijver van Euronext. Een beurs voor beginnende bedrijven met een marktkapitalisatie tussen €10 mln en €80 mln.
Copyright Vladeracken Brussel is genoteerd. Wij hebben daarin de werkwijze van de onderneming besproken, de structuur van de organisatie tegen het voetlicht gehouden en het opbouw van het voor obligatiehouders als zekerheid beschikbare eigen vermogenHet gestort kapitaal + alle reserves + ingehouden winst (zie ook boekwaarde).
Copyright Vladeracken ingeval van financiële problemen. In dit tweede deel komen wij nog even terug op de structuur van de organisatie in het licht van het toezicht in Nederland. Daarna gaan wij verder met de voorwaarden van de obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken zelf en de conclusies van rating-bureau CreditReform. Wij sluiten ons verhaal met onze eigen conclusies.

Toezicht en bankvergunning
TRFI ziet zichzelf als een exponent van de nieuwe generatie Fintech. Zij maakt gebruik van een software platform, waarin de vorderingen, die zij koopt cq voorfinanciert op continue basis kan monitoren. In het prospectus definieert zij haar activiteiten zodanig dat zij niet onder de vergunningsplicht voor banken valt. Zij verstrekt daarmee geen krediet in de zin van de bankwet maar financiert een-op-een leningen aan leveranciers met vreemd vermogen, dat zij op haar beurt zelf weer aantrekt. De Nederlandse Bank is hiermee akkoord gegaan getuige alleen al het feit dat het prospectus is goedgekeurd door de AFM.

De ingewikkelde structuur is voor een belangrijk deel aan deze goedkeuring debet. Door deze structuur worden allerlei controles ingebouwd door externe instanties, die zelf bovendien ook onder toezicht staan. En dit is ongetwijfeld een onderdeel van de voorwaarden waaraan moet worden voldaan om goedkeuring voor een dergelijk product te krijgen. Ook CreditReform heeft geen opmerkingen over de structuur gemaakt en uit de literatuur valt op te maken dat de gekozen structuur niet ongebruikelijk is wanneer men een product maakt voor de markt van securitisatie.

Eerdere obligaties
De obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken waar wij het over gaan hebben is de tweede die het bedrijf in de markt heeft gezet. De eerste obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken is er een met een looptijd van 1 jaar en een coupon van 4%. Deze eerste obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken is inmiddels afgelost. De tweede obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken, met een omvang van € 20 miljoen, is in december 2015 aangekondigd en begin januari 2016 ter beurse (AlterNextDe kweekvijver van Euronext. Een beurs voor beginnende bedrijven met een marktkapitalisatie tussen €10 mln en €80 mln.
Copyright Vladeracken Brussel) genoteerd:

TRFI Funding 5,25% 2016 per 8 januari 2018
Deze lening is uitgegeven op 8 januari 2016, maar er worden zo nu en dan nieuwe tranches aan de lening toegevoegd. Daarnaast is het de bedoeling dat de onderneming meer van dit soort obligaties in de markt gaat zetten. De ISIN-code van de onderhavige lening is NL0011192919. De coupon is 5,25% en de lening moet in januari 2018 in zijn geheel worden terugbetaald. Er vindt vrijwel geen handel in de obligaties plaats, maar er is wel een grote partij (zie verder op) betrokken bij de plaatsing van de obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken want er wordt een open doorlopende bieding van € 250.000 nominaal in de markt aangehouden a 98,5% en een open lating a 100,45%. Dat betekent dat op dit moment deze partij bereid is om elk aanbod tot € 250.000 nominaal in te kopen tegen 98,5%. Wie de obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken wil aankopen betaalt, via deze partij, maximaal 100,45%. Maar gezien de spread is het verstandig om hier met limieten te werken en te zien of er een korting beschikbaar is. Dat de handel erg beperkt is blijkt ook wel uit het feit dat er sinds de introductie in totaal € 50.000 nominaal is verhandeld in vier transacties tegen koersen van maximaal 100%. Wij laten u hier geen grafiek van zien, een grafiek met vier noteringen heeft geen enkele zin. De lening is te koop in eenheden van
€ 1.000.

Het Duitse ratingbureau Credit Reform heeft een BBB-rating toegekend aan deze obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken.

De lening is verder vervroegd aflosbaar, maar TRFI Funding moet dan wel een “call-premie” betalen van 1,5% (aflossen tegen 101,5%). Omdat de onderneming nog aan het begin van haar optreden op de kapitaalmarkt staat, verwachten wij dat vervroegde aflossing niet zal gebeuren. Te snelle aflossing in een omgeving waar de rente laag is, creëert bij beleggers een herbeleggingprobleem. Als een bedrijf dat snel doet, staan beleggers de volgende keer minder gemakkelijk in de rij om opnieuw kapitaal te verstrekken en sluit de onderneming daarmee in feite een kredietlijn af.

Hoe het ook zij, op 100,45% heeft u een effectief rendementDe berekening van het rendementDe uiteindelijke opbrengst van een belegging. Bij aandelen bestaat het uit het dividend vermeerderd of verminderd met het koers-resultaat.
Copyright Vladeracken op obligaties waarbij rekening wordt gehouden met de terugbetalingprijs en de looptijd van de obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken. De berekeningsformule luidt: V = C/(1+R1) +C/{(1+R1)*(1+R2)}+…+ (C+P)/{(1+R1) *(1+R2) *”¦*(1+Rn)} waarbij V = marktprijs/aankoopprijs; C = couponopbrengst; P = hoofdsom; n = aantal jaren; R(..) = effectief rendementDe uiteindelijke opbrengst van een belegging. Bij aandelen bestaat het uit het dividend vermeerderd of verminderd met het koers-resultaat.
Copyright Vladeracken.
Copyright Vladeracken, uiteraard mits de obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken wordt terugbetaald, van 4,98% voor een tweejarige lening.

Grote partij betrokken bij plaatsing
Wij memoreerden hierboven aan een grote partij die de handel in obligaties versoepelt door een flink bied- en laatvolume in de markt te stellen. Die partij is indirect TRFI Funding zelf. Het heeft natuurlijk geen enkele zin om geld op te halen als er geen facturen beschikbaar zijn om te financieren. TRFI monitoort dagelijks de financieringsbehoefte die het bedrijf heeft en probeert op grond daarvan zelf actief obligaties in tranches (binnen de uitgifte omvang van initieel € 20 miljoen maar maximaal € 50 miljoen) in de markt te plaatsen of juist uit de markt te halen. En aangezien het bedrijf momenteel hard groeit, is het in staat om een grote lating (het bedrag dat in de markt te koop wordt aangeboden door een professionele handelaar namens het bedrijf) in de markt te handhaven. Vermoedelijk worden er op het ogenblik vooral obligaties uitgegeven / verkocht en is de bieding dus een pro forma bieding. Want wat u niet ziet is of de omvang van deze bied- en laatposities doorlopend aangevuld wordt. Stel dat u ineens € 250.000 nominaal aanbiedt, dan wordt die op de biedprijs afgenomen. Maar of er daarna wederom € 250.000 wordt geboden door de marktpartij is zeer de vraag.

Balansverhoudingen
TRFI is een zeer jonge onderneming. Er is dus nog geen balans en verlies- en winstrekening voorhanden. Het is bovendien geen normale onderneming in die zin dat zij geen fabrieken bouwt, voorraden inslaat, producten bouwt en die vervolgens verkoopt. Het is een financieringsmaatschappij die weliswaar geen bank is, maar wel een balans heeft waarop de belangrijkste posten vorderingen en schulden zijn. De zekerheid vanuit het eigen vermogenHet gestort kapitaal + alle reserves + ingehouden winst (zie ook boekwaarde).
Copyright Vladeracken is, zie wat er in 2008 is gebeurd, bij banken en financieringsmaatschappijen in het algemeen nihil. Wat TRFI zelf betreft helpt het wel dat 33% van de facturen, die zij financiert, pas uitbetaald wordt als de factuur daadwerkelijk is voldaan. De financiering beperkt zich dus tot maximaal 67% van de feitelijke vordering. Bovendien heeft de onderneming zichzelf een minimaal eigen vermogenHet gestort kapitaal + alle reserves + ingehouden winst (zie ook boekwaarde).
Copyright Vladeracken opgelegd van 11% van de nominaal uitstaande netto obligatieschuld. Daarmee is het risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken van elke voorfinanciering voor de obligatiehouder al beperkt tot minder dan 60% van de hoofdsom van de vordering.

Voor de obligatiebelegger is het ook belangrijk om te zien wat het percentage is dat TRFI jaarlijks afschrijft als oninbaar op de vorderingen die zij overneemt. Het gaat hier doorgaans om hele lage percentages (in Nederland), maar bij TRFI is daar in feite nog niets van bekend, omdat de onderneming nog maar net begonnen is.

In het prospectus neemt de onderneming verschillende “voorbeeld”-balansen en verlies- en winstrekeningen op. De waarde hiervan staat en valt bij de groei die het bedrijf doormaakt. Daar is dus weinig zinnigs van te vertellen.

RisicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken’s
Het risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken dat TRFI loopt ligt in eerste aanleg in de vraag of de vorderingen die zij overneemt van klanten wel inbaar zijn. TRFI stelt in het prospectus dat een typisch verschijnsel bij klanten, die zelf in de problemen raken, is dat zij steeds meer facturen uitschrijven die aanvechtbaar zijn of aangevochten worden door afnemers. Het is dan belangrijk om dit proces strak in de hand te hebben. Want als een nota niet inbaar blijkt te zijn, keert TRFI zich weer om naar haar klant en vordert de voorgefinancierde bedragen terug. Maar als die klant dan al in de problemen is geraakt, kan het goed zijn dat TRFI haar geld niet meer terug kan krijgen. CreditReform stelt in haar rapport dat TRFI in 2015 een grote klant heeft binnengehaald die op dat moment echter wel een relatief grote omvang in de totale positie had. Als TRFI blijft groeien in het tempo dat zij nu voor ogen heeft zal dit risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken eind 2016 beduidend kleiner geworden zijn, maar voorlopig is dat nog wel een probleem.

Voor TRFI is het dus belangrijk om zo veel mogelijk klanten te hebben om haar risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken zo te spreiden en om de voortgang van de facturen en de betaling van de facturen zo goed mogelijk te monitoren. En daarin speelt het door henzelf gebouwde softwareplatform een cruciale rol.

Voor de obligatiehouder is dit daarmee ook een risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken, maar die heeft ook nog het probleem dat het hier om een relatief kleine emissie gaat waarvan de verhandelbaarheid dus minimaal zal zijn. Positief is dat de looptijd slechts twee jaar is, op die manier creëert TRFI een exit met een korte horizon. De belegger kan al van zijn lening af binnen twee jaar, door op aflossing te wachten en hoeft daarmee dus niet zelf op zoek naar een koper. Als alternatief voor een deposito van enkele maanden is dit dus geen oplossing, maar voor een portefeuille met een horzon van twee tot vier jaar wel.

Andere opmerkingen van CreditReform
CreditReform heeft verschillende opmerkingen gemaakt die van belang zijn:
·    Modelschattingen en extrapolaties
Om het risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken van oninbaarheid in te schatten en dus tijdig te kunnen ingrijpen, hanteert TRFI BV een eigen model, het TREFI-platform. Dit maakt gebruik van een algoritme dat een inschatting maakt van de vraag hoe groot de kans is dat een specifieke klant met oninbare vorderingen komt. Dit model is gedurende 3,5 jaar getest op eigen data. Langdurigere tests zijn uitgevoerd op data van derden. Maar dat wil niet zeggen, dat de omstandigheden zich niet kunnen wijzigen en er bestaat dus een risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken dat de software op enig moment niet meer juiste schattingen afgeeft;
·    Verwateringrisico
Dit is een technisch ingewikkeld risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken dat samenhangt met de wijze waarop klanten omgaan met facturen. Stel u stuurt een factuur aan een afnemer. Die afnemer stelt de factuur ter discussie. De factuur is al voorgefinancierd door TRFI en de leverancier besluit daarna om een korting te geven en accepteert dus een lagere betaling dan de factuur opgeeft. TRFI zal dan minder betalen uiteindelijk, maar als TRFI te laat achter deze korting komt kan er een probleem ontstaan. Dit noemt men het verwateringrisico van facturen;
·    Een volgend risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken is het risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken, dat een afnemer de factuur rechtstreeks aan de leverancier betaalt in plaats van aan TRFI. TRFI moet dan de vordering bij de klant gaan innen.

Normaal gesproken zijn dit soort risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken’s niet van belang, maar zij komen natuurlijk allemaal tegelijk als een klant zelf in de problemen raakt en gekke dingen gaat doen. Het is dus uiterst belangrijk voor TRFI dat zij niet alleen de afnemers monitoort die de rekeningen moeten betalen, maar ook de leveranciers die de rekeningen uitschrijven die zij voorfinanciert.

En dit probleem is des te gevaarlijker omdat het hier om een sterk geautomatiseerd proces gaat. Als de klant zich niet houdt aan de voorgeschreven regels ten aanzien van de informatie, die TRFI doorlopend wil ontvangen, en als TRFI vervolgens niet strikt haar regels volgt, of als de software niet correct functioneert, kan een probleem met oninbare nota’s ongemerkt snel groter worden.

Onze observaties
Om te beginnen is het niet makkelijk om achtergrondinformatie over TREFI, TREFI Finance, Network Financing International, Capital Tool Company en de mensen achter deze bedrijven te vinden. Natuurlijk, zoekt men op TREFI, dan komt men op de site van TREFI. Maar daar is niet zomaar te zien wie achter deze organisatie zitten. Zoekt men op TREFI Finance, dan worden wel een aantal personen zichtbaar. Dat geldt ook voor het prospectus, ook daarin treft u uitgebreide informatie over de achterliggende personen, maar als u zoekt op TRFI Funding, dan treft u vooral afgeleide verwijzingen aan. Het prospectus en het rapport van CreditReform zijn dan wel eenvoudig te vinden, maar u vindt ze op sites als IEX.nl en de AFM-site zelf. Het zou de maatschappij sieren als zij naar haar obligatiehouders toe eenzelfde transparantie aan de dag zou leggen als zij in het TREFI platform van haar eigen klanten eist. En daar hoort bij een goed vindbaar loket waar alle relevante informatie voor de obligatiehouders eenvoudig te vinden is. Daar zou dan ook direct op aangegeven kunnen worden wat de publicatieagenda is voor de eerstvolgende financiële rapportage.

Netwerk Financiering BV wees ons er op dat beleggers ook rechtstreeks bij TRFI terecht kunnen. De mogelijkheid bestaat om via het TREFI-platform te beleggen. Beleggers hebben dan real-time inzage in wat er dagelijks gebeurt in TRFI en TRFI Funding, de zekerheden en status van de risicobuffers als ook alle documentatie rondom de obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken. Zij ziet dit platform dan ook als een alternatieve, nieuwe vorm van sparen, niet via een beursgenoteerd en (mogelijk) volatiel product, maar direct via het TREFI-platform, voor 1,2 of 3 jaar. Transparanter dan dit kan natuurlijk niet, maar u moet dan wel zelf in staat zijn om de informatie, die het platform u levert, te kunnen interpreteren. En of u direct uit kunt stappen wanneer u via het platform problemen ziet ontstaan, ook als u uw geld 1, 2 of 3 jaar heeft vastgelegd weten wij niet, zover strekt ons onderzoek niet.

Conclusie
Een coupon van 5,25% voor een lening met een BBB-rating en een looptijd van minder dan 2 jaar is ontegenzeggelijk een goede propositie. Maar de opgetuigde structuur, hoezeer deze ook gangbaar moge zijn in professionele kringen, maakt het er voor de eenvoudige particuliere belegger niet makkelijker op. Het zou helpen als de communicatie naar de obligatiehouders directer zou zijn, met name waar het de voor obligatiehouders relevante financiële rapportages betreft. In een goed gespreide obligatieportefeuille past een kleine investering in deze obligaties zeker. Maar zet niet al uw kaarten op dit bedrijf, daarvoor is het nog te jong, te klein en is er nog onvoldoende zicht op continuïteit. Daar staat tegenover, dat tegen de tijd dat aan deze voorwaarden wel wordt voldaan, de opbrengst vermoedelijk lager zal zijn.

Den Haag, 15 april 2016
Gijsbrecht K. van Dommelen
Vladeracken VermogensbeheerDe handelsnaam van Vladeracken BV. Een vermogensbeheerder met een vergunning in Nederland.
Copyright Vladeracken
www.vladeracken.nl

Disclaimer
De auteur is verantwoordelijk voor het beleggingsbeleid van Vladeracken BV, een vermogensbeheerder met vergunning van de AFM. Vladeracken belegt wel en / of heeft belegd in de hier besproken effecten voor haar cliënten. Dit stuk is geen beleggingsadvies. Wie in de hier besproken effecten en conform de hier besproken methodiek en argumenten belegt of wenst te beleggen doet dat voor eigen rekening en risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken. In dit kader wijzen de auteur en Vladeracken BV alle verantwoordelijkheid voor de inhoud van dit stuk van de hand. De besproken effecten vertegenwoordigen een hoog risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken.

TRFI Funding BV en TRFI BV– Een Nederlandse MKB financier – deel 1

/in , , /door

(publicatiedatum: 8 april 2016)

Inleiding

TREFI Finance is de handelsnaam van een onderneming (TRFI BV), die financiering verstrekt aan MKB-bedrijven met de uitstaande facturen van de betreffende bedrijven als onderpand. De middelen, die zij daartoe nodig heeft haalt zij onder meer op via een obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken, die een notering heeft aan AlterNextDe kweekvijver van Euronext. Een beurs voor beginnende bedrijven met een marktkapitalisatie tussen €10 mln en €80 mln.
Copyright Vladeracken Brussel. Op deze wijze wordt in feite de financieringsbehoefte van meerdere MKB-bedrijven gebundeld.

TREFI Finance en TRFI BV
Dit bedrijf maakt gebruik van een softwareplatform, het TREFI-platform, dat door de maker van dit platform op haar website wordt omschreven met de volgende missie:
“Trefi biedt de juiste middelen en het juiste werkkapitaal voor jouw onderneming, door te kijken naar de ondernemer en de kwaliteit van de producten en services van de onderneming; jouw gehele profiel als ondernemer. Door te kijken naar het betalingsgedrag van de onderneming en haar klanten en leveranciers, kan er een risicoprofiel worden gevormd. Dit vormt de basis van de relatie tussen de ondernemer en de financier.
De ondernemer behoudt zelf de controle over de hoeveelheid financiering, de relatie met de financier en de tools die worden gebruikt. Hierdoor blijft het Trefi platform met de ondernemer groeien en heb je wanneer jij het nodig hebt, de juiste middelen tot je beschikking. Op deze manier kan jij je focussen op de onderneming en helpt Trefi jou bij de rest. Verdeel jouw tijd en energie in de onderneming zoals het jou uitkomt.

Voorfinanciering facturen

Financiering wordt aangeboden met als onderpand (TRFI krijgt het eigendom) de facturen van een onderneming. Je praat hier dus over de voorfinanciering van rekeningen (voor 67%), die een onderneming heeft uitstaan.

Waarom is voorfinanciering nodig?

Het is vrij gebruikelijk dat leveranciers pas enige tijd ná de feitelijke levering betaald krijgen. In Nederland geldt een wettelijke betaaltermijn van 30 dagen. Die termijn is ingegeven doordat een klant enige tijd nodig heeft om een geleverd product of dienst te controleren. Is er wel het juiste geleverd en is de levering compleet? Voor de leverancier of dienstverlener betekent dit, dat de leverancier kapitaal achter de hand moet houden om die periode te overbruggen. Hij moet immers wel de salarissen betalen, vaak al halverwege de maand. Energie, huur, ingekochte materialen en producten, alles moet op deze manier worden voorgefinancierd door de onderneming, die daarmee in feite ook bankier speelt naar zijn (grotere) klanten toe.

TREFI Finance

TREFI Finance is een onderneming, die de rol van bankier in feite overneemt van de ondernemer, zodat die weer kan doen waar hij goed in is, te weten ondernemen. Maar TREFI Finance heeft daar natuurlijk zelf ook weer geld voor nodig, en dat haalt zij op door het uitgeven van obligaties. TREFI Finance neemt overigens niet direct het incassoproces over, maar heeft wel het eigendom van de nota’s en wordt ook door de afnemer rechtstreeks op de nota betaald!

AFM, prospectus en groepsstructuur

Op 7 januari 2015 heeft TREFI voor de uitgifte van obligaties een goedkeurende verklaring ontvangen van de AFM bij het op die datum uitgegeven raamprospectus. Binnen dit voor iedereen beschikbare prospectus mag de onderneming in totaal € 50 miljoen in obligaties ophalen bij beleggers. In dat prospectus wordt een keurig overzicht gegeven van de structuur van de groep. In figuur 1 ziet u een recentere versie van dit overzicht:

BLOG 20160408 Fig1 TREFI Structuurschema

Figuur 1.

Wij vinden deze structuur erg ingewikkeld. Maar bij navraag bij Netwerk Financiering BV (contactpersoon Florus van Herpt) is ons het volgende toegelicht:
·    TRFI BV is degene die de nota’s van klanten geautomatiseerd koopt en het geld aan de klant uitkeert. De directie van deze vennootschap wordt gevoerd door een extern trustkantoor, NOVA, dat zelf onder toezicht staat van De Nederlandsche Bank NV;
·    TRFI Funding BV is de vennootschap die de feitelijke schuldenaar is. Zij geeft de obligaties uit en gebruikt de opbrengst om een lening aan TRFI BV te verstrekken, die op haar beurt weer de nota’s van klanten koopt. Ook deze vennootschap wordt geleid door het externe trustkantoor NOVA;
·    Stichting Security Trustee TRFI Funding is een door de eigenaren opgerichte stichting, die een pandrecht heeft op de nota’s die worden gefinancierd. Deze Stichting is slapend en wordt pas actief als er iets in de structuur misgaat. Zij moet dan de nota’s verder afwikkelen en vervolgens de obligatiehouders terugbetalen. Deze stichting wordt bestuurd door SGG Financial Services BV, een Nederlandse dochter van een in Luxemburg gevestigde grote trustmaatschappij die zich onder meer gespecialiseerd heeft in het behartigen van belangen van obligatiehouders en andere soortgelijke financiers. Zij vallen net als NOVA als trustkantoor onder toezicht van DNB en zijn ook onafhankelijk van de onderneming (TRFI BV);
·    Netwerk Financiering BV is de eigenaar van de onderneming, zij brengt het eigen vermogenHet gestort kapitaal + alle reserves + ingehouden winst (zie ook boekwaarde).
Copyright Vladeracken in dat in de Funding BV’s is ondergebracht als basiszekerheid voor de obligatiehouders (het zogenoemde Reserve Fonds, zie hieronder). Zij zorgt ook voor de werving van klanten en financiers en is dus verantwoordelijk voor de feitelijke werkzaamheden binnen de structuur;
·    Capital Tool Company Ltd is de maatschappij, die het TREFI-platform heeft bedacht, het verder doorontwikkelt en onderhoudt. Bedenker en oprichter is de heer R. Grimberg. Het bedrijf is gevestigd in Hong Kong maar houdt kantoor in Amsterdam. Wij hebben gevraagd waarom deze maatschappij in Hong Kong zit. Daarop werd geantwoord dat oorspronkelijk het platform was opgezet om er de Chinese markt mee te betreden. Voor niet-Chinezen kan dat alleen vanuit Hong Kong. Maar al ras werd de aandacht verlegd naar Mexico en Peru waar het systeem nu al jaren operationeel is. De introductie van het platform in Nederland is in feite pas twee jaar geleden in gang gezet. Grimberg is nog steeds verantwoordelijk voor de technische achterkant van het platform en doet dat tegenwoordig vanuit Amsterdam.

TRFI BV betaalt een licentie voor het gebruik van het TREFI-platform. Er wordt alleen een licentiefee betaald als er feitelijke nota’s worden voorgefinancierd. Deze fee is een onderdeel van de rentemarge, die een klant betaalt om een nota voorgefinancierd te krijgen.

TRFI Funding BV is de uitgever van de obligaties die u via de beurs kunt kopen. Maar het platform werkt ook met andere financiers die, wanneer zij dat wensen, een eigen Funding BV kunnen laten oprichten waaraan zij eigen voorwaarden kunnen meegeven ten aanzien van het type klant dat via deze specifieke vennootschappen wordt gefinancierd. Zo (wij geven een fictief voorbeeld) zou men kunnen bedenken, dat een branche vereniging van koffieproducenten geld ophaalt bij haar leden om facturen van koffiehandelaren, die koffie aan cafés leveren, te laten voorfinancieren. Er komt dan een “TRFI Koffie Funding BV” die geld leent van de leden van de branchevereniging en via het TREFI platform dit geld beschikbaar stelt aan uitsluitend koffiehandelaren. Bij de inname van een klant wordt binnen het platform daartoe vastgelegd in welke categorie een klant past en dus door welke Funding BV deze specifieke klant kan worden voorgefinancierd.

Netwerk Financiering en de TRFI-vennootschappen zijn allen opgezet om het TREFI-platform in Nederland operationeel te maken. Zij hebben niets te maken met de activiteiten in Mexico, Peru of welk ander land dan ook. In die landen wordt weliswaar (al veel langer) met dezelfde software en systematiek gewerkt, die door Capital Tool Company Ltd. wordt geleverd, maar zij hebben onderling geen garanties of andere balanszekerheden aan elkaar overgedragen en zijn dus ook niet voor elkaars activiteiten verantwoordelijk. Als obligatiehouder heeft u dus niets te maken met de activiteiten in die andere landen.

Reserve Fonds

Het reserve fonds dat in de figuur genoemd wordt is een fonds dat kapitaal verstrekt aan TRFI Funding, dat de eerste 1% van alle verliezen moet dekken. Het geld dat dit fonds aan TRFI Funding uitleent is daarmee achtergesteld ten opzichte van de obligatiehouders. Zij hebben zich verplicht om ten opzichte van de nominale waarde van de uitstaande obligaties de eerste 1% van alle verliezen te dekken met een minimum van € 500.000. Hiermee wordt een (kleine) buffer gecreëerd.

Het bedrijf vermeldt in een bedrijfspresentatie ook nog de mogelijkheid om in een verhouding van 1 op 10 (een) diepachtergestelde lening(en) te plaatsten met een rente van 9% als extra aanvullende zekerheid voor de obligatiehouders. Maar dit helpt pas als zo’n lening daadwerkelijk is uitgegeven. Want zolang dat niet het geval is, moet men niet denken dat, wanneer het bedrijf in de problemen komt, de uitgifte van dit papier dan nog mogelijk is.

Het reserve fonds en TRFI Funding hebben zich verplicht om genoemde 1% ter beschikking te stellen (1% van de nominale waarde van alle obligaties minus de aanwezige liquiditeiten om precies te zijn), maar daarnaast bestaat ook nog de verplichting voor TRFI Funding dat het eigen vermogenHet gestort kapitaal + alle reserves + ingehouden winst (zie ook boekwaarde).
Copyright Vladeracken inclusief achtergesteld kapitaal en de garantie van het Reserve Fonds samen 11% van de netto uitstaande nominale waarde van de obligaties bedraagt (dus na aftrek van de aanwezige liquide middelen). Dit is wel een belangrijke basis, want daarmee kan het bedrijf feitelijk alleen in de problemen komen als er een plotseling faillissement van een klant plaatsvindt, die bovendien ook nog eens een relatief grote omvang binnen TREFI vertegenwoordigt of wanneer zich een grote financiële klap voordoet zoals de kredietcrisis in 2008, toen er (eind van dat jaar) een algehele “credit crunchEr is een gebrek aan vertrouwen waardoor Banken onderling maar ook banken aan het bedrijfsleven en/of het grote publiek slechts aarzelend krediet kunnen en/of willen geven. De beschikbaarheid van krediet neemt daardoor in snel tempo af.
Copyright Vladeracken” in de markt optrad. Krediet droogde toen in heel Europa en de VS acuut op. Als dat samenvalt met het moment van aflossing van de obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken is er een groot probleem. Overigens hielden ook toen nog niet alle debiteuren tegelijkertijd op met betalen. En als de herfinanciering onverhoopt niet lukt, dan stopt ook de inkoop van nota’s en is herfinanciering al snel (binnen een paar maanden) helemaal niet nodig.

In het platform is een systematiek opgenomen, die continu meet of er aan bovenstaande voorwaarden wordt voldaan. Zodra dat niet het geval blijkt, wordt onmiddellijk het proces om nieuwe klanten op het platform aan te sluiten gestopt. Het financieren van bestaande klanten gaat nog wel door, tot het einde van de looptijd van het contract met de klant, maar de leningen die TRFI BV opneemt bij TRFI Funding BV worden hierop gematched. Vandaar ook de relatief korte looptijd van de lening die wij hier bespreken. Pas wanneer er weer aan de voorwaarden voldaan wordt kan het bedrijf weer nieuwe klanten op het platform aansluiten.

Waarom een reserve fonds?

De vraag doet zich dan voor waarom er gekozen wordt voor een flexibel Reserve Fonds in plaats van gewoon eigen vermogenHet gestort kapitaal + alle reserves + ingehouden winst (zie ook boekwaarde).
Copyright Vladeracken te storten. Het bedrijf verdedigt dit met de flexibiliteit die het reservefonds met zich meebrengt. Je hoeft niet steeds nieuwe aandelen uit te geven of kapitaal te storten. Dat brengt allerlei boekhoudkundige, fiscale, juridische en andere complicaties met zich. Voor nieuwe aandelen moet je, om maar een voorbeeld te noemen, om telkens naar de notaris. Maar dit is slechts ten dele een correct argument want je kunt natuurlijk gewoon al bij voorbaat meer kapitaal storten of zo nu en dan agio op bestaande aandelen bijstorten. Het Reserve Fonds is echter wel gelijk aan eigen vermogenHet gestort kapitaal + alle reserves + ingehouden winst (zie ook boekwaarde).
Copyright Vladeracken, het heeft geen (vaste rente) en kan niet uit de structuur worden gehaald (immers dan valt het systeem op slot, vervalt de invesment-grade rating en mogen er geen nieuwe klanten meer worden aangesloten).

De tweede vraag is waarom dit minimum dan tot 1% beperkt wordt? In de praktijk is het eigen vermogenHet gestort kapitaal + alle reserves + ingehouden winst (zie ook boekwaarde).
Copyright Vladeracken veel hoger gebleken (per 31 december 2015 bedroeg deze reserve 34%), zo stelt het bedrijf. Maar dat is natuurlijk geen argument. Want dat minimum is alleen van belang wanneer het fout gaat (hoe klein die kans ook is). Het lijkt er daarmee op dat hier gekozen is voor een zo groot mogelijke zekerheid voor de eigenaren. En als het dan fout gaat kunnen zij hun risico nu tot 1% beperken.

Tot zover ons eerste deel van deze obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken-analyse. Volgende week zal deel twee van onze analyse worden gepubliceerd, dan gaan wij onder meer in op de obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken zelf en de conclusies van rating-bureau CreditReform en trekken wij onze conclusies.

Den Haag, 8 april 2016
Gijsbrecht K. van Dommelen
Vladeracken Vermogensbeheer

www.vladeracken.nl

Disclaimer
De auteur is verantwoordelijk voor het beleggingsbeleid van Vladeracken BV, een vermogensbeheerder met vergunning van de AFM. Vladeracken belegt wel en / of heeft belegd in de hier besproken effecten voor haar cliënten. Dit stuk is geen beleggingsadvies. Wie in de hier besproken effecten en conform de hier besproken methodiek en argumenten belegt of wenst te beleggen doet dat voor eigen rekening en risico. In dit kader wijzen de auteur en Vladeracken BV alle verantwoordelijkheid voor de inhoud van dit stuk van de hand. De besproken effecten vertegenwoordigen een hoog risico.