Archief voor categorie: Clondalkin Industries

(publicatiedatum: 3 mei 2013)

Twee weken geleden waarschuwden wij onze trouwe lezers over aandelen en obligaties van Praktiker. In onze ogen was het risico van beiden op dit ogenblik veel te groot. Wij kwamen aan het idee om hierover te schrijvenHet verkopen van een Call of een Put die men niet in bezit heeft.
Copyright Vladeracken door een van onze cliënten. Hij stelde destijds niet alleen de vraag of obligaties van Praktiker een goed idee waren, maar ook of Clondalkin een alternatief was?

Clondalkin Industries BV

Dit is een internationaal verpakkingsbedrijf. Het bedrijf maakt verpakkingsmaterialen en producten voor consumentengerelateerde producten in de voedingsmiddelenindustrie, de drankenindustrie, farmacie en gezondheidszorg, land- en tuinbouw en diensten- en transportbedrijven. Clondalkin deelt dat zelf in twee segmenten in, flexibele verpakkingen (67% van de omzet) en hoogwaardige gespecialiseerde verpakkingen (33% van de omzet). Daarbij worden materialen gebruikt zoals polymeren (plastics), papier en karton en aluminiumfolie. Het bedrijf is internationaal actief maar is niet zo heel erg groot. De omzet over 2011 (het rapport over 2012 is nog steeds niet beschikbaar; het laatst beschikbare rapport is dat per 30 juni 2012) bedroeg € 933 miljoen tegen € 854 miljoen in 2010. Operationeel gaat het allemaal prima en wordt er winst gemaakt, maar onder de streep (na aftrek van financieringslasten) was het verlies in 2011 € 13 miljoen tegen € 2,8 miljoen verlies in 2010. Over de eerste zes maanden van 2012 is ook een verlies geleden, € 1,8 miljoen om precies te zijn.

Private equity

Dat structurele verlies heeft een oorzaak. Het bedrijf is sinds februari 2004 in handen van private equityVerzamelnaam voor alle vormen van aandelenkapitaal in niet-beursgenoteerde ondernemingen met een beleggingshorizon van 2 tot 7 jaar.
Copyright Vladeracken partijen, die het bedrijf enkele jaren geleden hebben gekocht en vervolgens met een flinke schuld hebben opgezadeld. Die schuld levert een forse rentelast op, zo groot dat daarmee de operationele winst al enkele jaren wordt weggevaagd en een netto verlies resulteert. Het bedrijf stelt in haar jaarverslag over 2011 heel opportunistisch vast, dat dit verlies en de relatief kleine kaspositie geen probleem zijn omdat er geen forse aflossingen worden voorzien tot eind 2013.

Vermogenspositie

Maar het eigen vermogenHet gestort kapitaal + alle reserves + ingehouden winst (zie ook boekwaarde).
Copyright Vladeracken van de vennootschap is slechts € 26 miljoen (tegen € 30 miljoen in 2010). De totale balans (eigen vermogenHet gestort kapitaal + alle reserves + ingehouden winst (zie ook boekwaarde).
Copyright Vladeracken, werkkapitaal en lang vreemd vermogen samen) bedraagt € 1,1 miljard. Dat betekent dat de schuld van het bedrijf ruim 40 keer het eigen vermogenHet gestort kapitaal + alle reserves + ingehouden winst (zie ook boekwaarde).
Copyright Vladeracken bedraagt, een ongekend scherpe financieringsverhouding. Er is dus geen enkele ruimte om grote verliezen op te vangen. En de verpakkingsindustrie staat bekend als een cyclische industrie, dus het moet in de komende paar jaar niet ook maar een klein beetje tegen zitten, want anders is een herfinancieringoperatie onoverkomelijk.

Schulden op de balans

De eigenaren hebben ten tijde van de overname Clondalkin Group Holdings BV opgericht. Deze BV is eigenaar van Clondalkin Industries BV. Vervolgens is er door de kopers eigen vermogenHet gestort kapitaal + alle reserves + ingehouden winst (zie ook boekwaarde).
Copyright Vladeracken (€ 21,1 miljoen) en vreemd vermogen (€ 149,3 miljoen) in de Holding gestopt. De Holding heeft op haar beurt dit geld gebruikt om aan de werkmaatschappij een lening te verstrekken van € 300 miljoen. Daarnaast heeft de werkmaatschappij verschillende obligatieleningen uitgegeven in 2004 en 2007. De meeste van deze obligaties moeten binnenkort worden afgelost. Op 15 december 2013 moet € 300 miljoen aan variabele rente €-obligaties en $ 150 miljoen aan variabele $-obligaties worden afgelost. Vervolgens moet op 15 maart 2014 nog eens € 170 miljoen aan vaste rente obligaties worden afgelost.

De lening van de Holding aan de werkmaatschappij is achtergesteld ten opzichte van de andere drie leningen en mag pas worden afgelost nadat de andere drie zijn afgelost (per 31 maart 2015). Maar de moeder betaalt wel 7,57% rente aan de aandeelhouders over de lening die zij verstrekt hebben, waarbij de rente maar voor 1,5% contant betaald moet worden en de rest mag worden bijgeschreven bij de schuld. Deze voorwaarden zijn vervolgens overgenomen bij de lening die de Holding weer aan de dochter heeft verstrekt!

8% Clondalkin 2004 per 15 maart 2014

Om de obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken, die in 2014 moet worden afgelost, ging het onze cliënt. Hij loopt nog maar kort en betaalt toch 8% terwijl de koers net onder 100% noteert, dus dat lijkt een deposito van 8% voor 10 maanden. De ISIN-code van de lening is XS0188274848 en de lening is niet-achtergesteld. De rente op de obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken is in maart 2013 keurig betaald.

Figuur 1.

De opmerking van de adviseur die met dit idee bij onze cliënt was gekomen was: “Gezien recente koersstijging prijst markt aflossing op 100% in”. Daar had de man gelijk in, alle drie de leningen zitten dicht tegen de koers van aflossing aan. Beleggers die deze obligaties ooit gekocht hebben bieden ze momenteel niet aan, dus zij willen er niet vanaf en dat kan alleen maar betekenen dat zij van een aflossing a 100% uitgaan.

Liquiditeit

Dat levert direct het eerste probleem op. Bestaande beleggers willen er niet meer van af. Maar dat betekent ook dat u er waarschijnlijk niet meer aan kunt komen. U kunt wel proberen om de obligaties te kopen, maar ze zijn eenvoudigweg niet beschikbaar, er is geen handel meer in deze obligaties.

Risico van herfinanciering

Maar een veel groter probleem is de noodzakelijke herfinanciering. Clondalkin maakt het allemaal erg spannend, want de herfinanciering moet nog worden opgepakt en moet eind december rond zijn. Want geld uit eigen middelen, lees uit de eigen “positieve(?)” kasstroom, om de obligaties af te lossen heeft het bedrijf niet. En zolang die herfinanciering niet rond is, kan het zomaar gebeuren dat de omstandigheden om wat voor reden dan ook een nieuwe obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken-emissie onmogelijk maken en de belegger dus plotseling niet met een deposito van 8% komt te zitten maar met een faillissement of tenminste een herstructurering van de (balans van de) onderneming.

Het staat wat ons betreft, net zoals in het geval van Praktiker, helemaal niet vast dat Clondalkin in de huidige opzet eind 2013 nog bestaat!

Conclusies voor beleggers

De conclusie voor elke particuliere belegger moet helder zijn. Afblijven! U en wij zijn geen match voor private equityVerzamelnaam voor alle vormen van aandelenkapitaal in niet-beursgenoteerde ondernemingen met een beleggingshorizon van 2 tot 7 jaar.
Copyright Vladeracken partijen met een eigen agenda.

Den Haag, 3 mei 2013
Gijsbrecht K. van Dommelen
Vladeracken Vermogensbeheer

Disclaimer
De auteur is verantwoordelijk voor het beleggingsbeleid van Vladeracken BV, een vermogensbeheerder met vergunning van de AFM. Vladeracken belegt wel en / of heeft belegd in de hier besproken effecten voor haar cliënten. Dit stuk is geen beleggingsadvies. Wie in de hier besproken effecten en conform de hier besproken methodiek en argumenten belegt of wenst te beleggen doet dat voor eigen rekening en risico. In dit kader wijzen de auteur en Vladeracken BV alle verantwoordelijkheid voor de inhoud van dit stuk van de hand. De besproken effecten vertegenwoordigen een hoog risico.