Archief voor categorie: Gazprom Bank

U bevindt zich hier: / / / Gazprom Bank

Bedrijfsobligaties: Gazprom en de Krim – deel 2

/in , , , , , , /door

(publicatiedatum: 21 maart 2014)

Vorige week hebben wij een eerste stuk gepubliceerd over Gazprom. Voor u ligt het vervolg. Wij gaan eerst verder met onze analyse van Gazprom, waarbij wij nog kort even op de rating en risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken’s van het bedrijf ingaan. Daarna bespreken wij een tweetal obligaties van Gazprom. Dan behandelen wij nog een aan Gazprom gelieerd bedrijf, te weten Gazprombank en ook van dit bedrijf behandelen wij een obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken. Ten slotte treft u onze conclusies.

Rating van Gazprom

De rating van het bedrijf loopt vrijwel synchroon met de rating van Rusland als natie (zie figuur 4). Sinds 2007 is de rating constant BBB gebleven, ook in de fase waarin de kredietcrisis voor veel problemen zorgde. Alle grote ratingbureaus hebben een met BBB vergelijkbare kredietbeoordeling staan met een “stabiele outlook”.

BLOG 20140321 GAZPROM Rating FIG4

Figuur 4 – Ratingontwikkeling Gazprom versus Rusland

Risico’s

Wij gaan er dan ook vanuit dat het risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken aan obligaties van Gazprom met looptijden tot 10 a 15 jaar vooral bestaat uit het renterisico (de kans dat de lange rente stijgt) en het politieke risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken dat aan Rusland is verbonden. Daarnaast is er natuurlijk nog het risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken dat de gasprijzen in de wereld in elkaar storten. Studies daarover zijn niet eensluidend. Maar ook Shell heeft zich meer en meer op gas gestort, dus als gas als product een probleem is, dan heeft u aan de koersontwikkeling van het aandeel Koninklijke Olie een goede graadmeter.
Ook het VolumeOmzet. De hoeveelheid aandelen (in stuks) welke op een gegeven dag wordt verhandeld.
Copyright Vladeracken van de gasafzet kan aan fluctuaties onderhevig zijn. Stel maar eens dat Europa besluit om massaal vloeibaargasinstallaties te bouwen voor de import van gas uit andere delen van de wereld.

Beschikbare obligaties

Er zijn flink wat obligaties van Gazprom beschikbaar, maar ze zijn niet voor veel beleggers bereikbaar. Meestal is de minimale coupure 100.000. Dat kan US$ 100.000 zijn, € 100.000 of zelfs 100.000 Zwitserse Franken. En dan zijn er nog Gazprom-obligaties, die in roebel genoteerd zijn, maar zoals hiervoor al door ons is opgemerkt, daar willen wij onze handen niet aan branden.

Wij hebben twee obligaties geselecteerd van Gazprom die voor grotere beleggers met een goed gespreide obligatieportefeuille wellicht interessant kunnen zijn, die zullen wij hieronder nader bespreken. De eerste is een obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken die aan ons gesuggereerd werd en die de aanleiding voor dit artikel vormt. De tweede is een alternatief waar wij meer vertrouwen in hebben maar die een lager effectief rendementDe berekening van het rendementDe uiteindelijke opbrengst van een belegging. Bij aandelen bestaat het uit het dividend vermeerderd of verminderd met het koers-resultaat.
Copyright Vladeracken op obligaties waarbij rekening wordt gehouden met de terugbetalingprijs en de looptijd van de obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken. De berekeningsformule luidt: V = C/(1+R1) +C/{(1+R1)*(1+R2)}+…+ (C+P)/{(1+R1) *(1+R2) *”¦*(1+Rn)} waarbij V = marktprijs/aankoopprijs; C = couponopbrengst; P = hoofdsom; n = aantal jaren; R(..) = effectief rendementDe uiteindelijke opbrengst van een belegging. Bij aandelen bestaat het uit het dividend vermeerderd of verminderd met het koers-resultaat.
Copyright Vladeracken.
Copyright Vladeracken kent.

Overigens is het niet makkelijk gebleken om een prospectus van deze leningen te bemachtigen. Gazprom publiceert de prospecti op haar eigen website, maar daar zijn ze alleen in de Russische taal beschikbaar. En die taal beheersen wij niet. De Engelse versies zijn er wel, maar die zitten dan weer achter slot- en grendel en zijn alleen toegankelijk als er voor betaald wordt. Wij hebben al vaker onze verbazing hierover geuit, maar toezichthouders hebben voor deze informatieongelijkheid geen enkele aandacht.

Gazprom XS0191754729

Deze obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken is in US$’s genoteerd. Hij is uitgegeven in 2004 door een financieringsdochter van Gazprom te weten Gazprom Capital SA. De coupon is hoog, 8,625% en die wordt in twee halfjaarlijkse delen betaald, op 28 april en op 28 oktober van elk jaar. Het gaat hier om een zogenoemde Loan Participation NoteNaast normaal schuldpapier wordt hiermede ook gedoeld op effecten op grondstoffen of andere onderliggende waarden waarbij in het product een obligatiecompenent is verwerkt.
Copyright Vladeracken, dat is een obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken waarvan de opbrengst gebruikt wordt om deel te nemen in een andere obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken-lening. Gazprom Capital SA geeft de opbrengst integraal door aan Gazprom zelf door het geld weer uit te lenen aan Gazprom onder dezelfde condities. De lening is niet-achtergesteld. Er is in totaal US$ 1,2 miljard uitgegeven en de obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken kan worden gekocht (notering in Luxemburg) met een minimum van US$ 100.000 (circa € 73.000). De slotkoers van dinsdag 18 maart was 110,97% waarmee deze obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken een effectief rendementDe berekening van het rendementDe uiteindelijke opbrengst van een belegging. Bij aandelen bestaat het uit het dividend vermeerderd of verminderd met het koers-resultaat.
Copyright Vladeracken op obligaties waarbij rekening wordt gehouden met de terugbetalingprijs en de looptijd van de obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken. De berekeningsformule luidt: V = C/(1+R1) +C/{(1+R1)*(1+R2)}+…+ (C+P)/{(1+R1) *(1+R2) *”¦*(1+Rn)} waarbij V = marktprijs/aankoopprijs; C = couponopbrengst; P = hoofdsom; n = aantal jaren; R(..) = effectief rendementDe uiteindelijke opbrengst van een belegging. Bij aandelen bestaat het uit het dividend vermeerderd of verminderd met het koers-resultaat.
Copyright Vladeracken.
Copyright Vladeracken heeft van 7,26%. Maar naast het politieke risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken van Poetin en het $-risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken is er aan deze lening door de lange looptijd van 20 jaar ook nog een fors renterisico verbonden (aflossing vindt plaats op 28 april 2034).

Gazprom XS0906949523

Deze obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken noteert in €. Hij is uitgegeven in 2013 door Gazprom zelf en loopt tot 21 maart 2025. De coupon is met 4,364% een stuk lager dan de lening die wij hierboven noemden. Dat komt omdat deze lening veel recenter is uitgegeven. In 2004 was Gazprom een aanzienlijk groter risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken voor beleggers (zoals u bijvoorbeeld uit de ratinggrafiek in figuur 4 kunt zien). Ook deze lening is niet-achtergesteld. Er staat van deze lening € 500 miljoen uit wat de verhandelbaarheid kleiner maakt. Ook deze lening is verhandelbaar in minimale coupures van € 100.000. De slotkoers van dinsdag 18 maart 2014 was 98,24% waarmee de obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken een effectief rendementDe berekening van het rendementDe uiteindelijke opbrengst van een belegging. Bij aandelen bestaat het uit het dividend vermeerderd of verminderd met het koers-resultaat.
Copyright Vladeracken op obligaties waarbij rekening wordt gehouden met de terugbetalingprijs en de looptijd van de obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken. De berekeningsformule luidt: V = C/(1+R1) +C/{(1+R1)*(1+R2)}+…+ (C+P)/{(1+R1) *(1+R2) *”¦*(1+Rn)} waarbij V = marktprijs/aankoopprijs; C = couponopbrengst; P = hoofdsom; n = aantal jaren; R(..) = effectief rendementDe uiteindelijke opbrengst van een belegging. Bij aandelen bestaat het uit het dividend vermeerderd of verminderd met het koers-resultaat.
Copyright Vladeracken.
Copyright Vladeracken bood van 4,60% per jaar. Dat is aanzienlijk lager dan het rendementDe uiteindelijke opbrengst van een belegging. Bij aandelen bestaat het uit het dividend vermeerderd of verminderd met het koers-resultaat.
Copyright Vladeracken van de $-obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken, maar dat komt op de eerste plaats doordat de looptijd veel korter is en op de tweede plaats doordat het hier om een €-lening gaat en niet om een $-lening. Dat is wel de reden waarom deze obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken onze voorkeur verdient. De Nederlandse staat betaalt momenteel voor een 10-jarige obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken nog geen 2%, dus u krijgt hier een risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken-opslag van ruim 2,7% per jaar.

Koersontwikkeling

In figuur 5 hebben wij de koersontwikkeling van beide obligaties opgenomen. De $-lening bestaat al veel langer dus daar zijn veel meer koersen van beschikbaar. Wij hebben deze daarom bovenin de grafiek gezet. Tijdens de kredietcrisis daalde de koers van deze obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken naar een dieptepunt van 63,3%. Daarna is de obligatiekoers gestegen naar een top van 145,6% in 2012. De koersdaling daarna is vooral te wijten aan “taperingGeleidelijke afbouw van de kwantitatieve verruiming in de Verenigde Staten.
Copyright Vladeracken”, de aangekondigde vermindering van het programma van aankoop van Amerikaanse staatsobligaties door de FED. Maar met de inval in de Krim is ook deze obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken verder in waarde gezakt. De koers noteerde ruim 118% vlak voordat bekend werd dat de Russen militairen op de Krim hadden gestationeerd. En de koers is nog dalende.

In de onderste helft van de grafiek hebben wij de koersontwikkeling van de €-obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken opgenomen. Daarnaast hebben wij de koers van de $-obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken omgerekend naar € en de lening ook nog eens geïndexeerd om de koersen van beide leningen vergelijkbaar te maken. En zoals verwacht, daalt de $-obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken harde als men dat in € meet dan de €-obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken. Dat ligt zowel aan de langere looptijd als aan het feit dat de $ al langere tijd ook ten opzichte van de € relatief zwak is.

Het moge duidelijk zijn, onze voorkeur gaat uit naar de €-lening.

BLOG 20140321 GAZPROM OBL FIG5

Figuur 5.

Gazprombank

Er is ook nog een Gazprombank in Rusland. Deze bank, de 3de bank van Rusland, is nauw aan Gazprom gelieerd. Gazprom heeft deze bank in 1990 opgericht om te helpen in de financiering van haar eigen activiteiten. Gazprom bezit momenteel nog 35,54% van het bedrijf. De rest is voornamelijk in handen van enkele grote aan Gazprom gelieerde pensioenfondsen. Ook van deze bank zijn obligaties in het Westen te krijgen. Wij gaan ons niet bezondigen aan een analyse van een bankbalans als Westerse toezichthouders daar zelf al niet uitkomen. Maar wij kunnen u wel vertellen dat de balans van Gazprombank volgens kredietbeoordelaars zoals Moody’s een kleine slag zwakker wordt ingeschat als de balans van Gazprom (Baa3 bij Moody’s in plaats van Baa1 voor Gazprom zelf) en dat de kredietkwaliteitsbeoordeling door analisten voor deze bank momenteel weer verbetert. Moody’s geeft in haar laatste rapport (december 2013) aan dat de kans dat Gazprombank failliet zal gaan erg klein is gezien het belang dat deze bank heeft in de energiesector in Rusland en gezien het feit dat de Russische staat indirect de volledige controle heeft over deze bank. Als risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken ziet zij het feit dat de bank veel niet-bancaire investeringen doet, die een ander risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken kennen dan gewone bankactiviteiten en het feit dat de afhankelijkheid van Gazprom erg groot is. Aan beide zijden van de balans van Gazprombank speelt Gazprom een grote rol. Per saldo betekent dit dat u hier in feite een debiteur heeft die vrijwel gelijk staat met Gazprom zelf. De Tier 1-ratio van de bank is 10,3%, dat is nog aan de lage kant en moet dus nog verbeterd worden in de komende paar jaar. De balans van het bedrijf was medio 2013 ongeveer € 75 miljard groot, daarmee is het geen kleine bank, maar Gazprombank is wel duidelijk kleiner dan bijvoorbeeld ING.

Gazprombank XS0987109658

Dit is een €-obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken met een coupon van 3,984%, uitgegeven door Gazprombank in 2013. Er staat in totaal € 1 miljard uit van deze obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken en ook deze is slechts met een minimum van € 100.000 beschikbaar. Ook dit is een LPN (Loan Participation NoteNaast normaal schuldpapier wordt hiermede ook gedoeld op effecten op grondstoffen of andere onderliggende waarden waarbij in het product een obligatiecompenent is verwerkt.
Copyright Vladeracken). De lening loopt tot 30 oktober 2018 en is daarmee relatief kortlopend. Met een koers van 98,14% (ook deze koers daalt sinds de Russen zich met de Krim zijn gaan bemoeien) is het effectieve rendementDe uiteindelijke opbrengst van een belegging. Bij aandelen bestaat het uit het dividend vermeerderd of verminderd met het koers-resultaat.
Copyright Vladeracken 4,47%, slechts marginaal minder dan de veel langer lopende Gazprom-lening. In figuur 5 is het in de onderste helft de rode grafiek

Appels en peren

Nu zijn beide bedrijven zeker niet gelijksoortig. Gazprom is afhankelijk van de olie- en gasmarkten wereldwijd terwijl Gazprombank een lokale Russische bank is. Gazprombank is ook aanzienlijk kleiner. Maar beiden zijn wel nauw aan de Russische staat gelieerd.

Conclusie

Voor grote obligatieportefeuilles is het ongetwijfeld interessant om naar dit soort obligaties te kijken. De kans dat deze bedrijven failliet gaan als gevolg van de huidige crisis rond de Krim is klein. Pas als de situatie volkomen escaleert en dan ook nog op een niveau dat de Oekraïne en Rusland overstijgt gaat hier een echt probleem ontstaan. Maar de koersen van al dit soort obligaties dalen momenteel. En dat biedt de geduldige belegger dus een kans. Wij gaan u dus niet adviseren om vandaag in te stappen. Maar het moment om in te stappen is wel dichtbij.

Welke obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken verdient dan onze voorkeur? De €-obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken van Gazprom is nummer een, maar voor beleggers die geïnteresseerd zijn in obligaties, die een korte horizon hebben, is de Gazprombank-lening zeker zo interessant. De $-lening zien wij niet zitten vanwege het $-risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken en het renterisico.

Den Haag, 21 maart 2014
Gijsbrecht K. van Dommelen

Vladeracken BV
www.vermogensbeheer.co

Disclaimer
De auteur is verantwoordelijk voor het beleggingsbeleid van Vladeracken BV, een vermogensbeheerder met vergunning van de AFM. Vladeracken BV heeft voor sommige cliënten positie in een of meerdere van de hier besproken effecten. Dit stuk is geen beleggingsadvies. Wie in de hier besproken effecten belegt of wenst te beleggen doet dat voor eigen rekening en risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken. In dit kader wijzen de auteur en Vladeracken BV alle verantwoordelijkheid voor de inhoud van dit stuk van de hand. De besproken effecten zijn niet risicoloos.

Bedrijfsobligaties: Gazprom en de Krim – deel 1

/in , , , , , , /door

(publicatiedatum: 14 maart 2014)

“De een zijn dood is de ander zijn brood” is een adagium, dat zeker in de financiële markten opgaat. En dat betekent dat beleggers bij elke crisis kansen krijgen. Een van onze cliënten wees ons vanuit dat licht bezien op het bestaan van obligaties van Gazprom en vroeg of deze interessant kunnen zijn?

De Krim en Rusland: de Roebel

Rusland heeft troepen gestationeerd in de Krim. Daar lijkt geen discussie meer over te zijn. En dat mag niet, het ongevraagd troepen plaatsen in een ander land is in beginsel een oorlogsdaad. Markten schrokken zich dan ook een hoedje en (aandelen)koersen daalden maandag 3 maart hard.

BLOG 20140314 ROEBEL FIG1

Figuur 1.

Maar waar de aandelenkoersen in het Westen de dag erna direct weer herstelden, daalde de koers van de Roebel flink verder. In figuur 1 ziet u het aantal Roebels dat nodig is voor de aanschaf van 1 €. Dat is dit jaar al met bijna 25% gestegen, hetgeen betekent dat het voor Russen 25% duurder is geworden om met Roebels €’s te kopen. Het directe gevaar vanaf dit punt lijkt bijna voorbij, de indicator eronder geeft aan dat de daling wel erg snel is gegaan. De daling is nog niet voorbij, maar het zal niet lang meer duren, want er is nu sprake van een enigszins overtrokken reactieEen daling van de koersen met 5% of meer maar minder dan 10%.
Copyright Vladeracken. Normaal gesproken gaat er nu een periode van maanden (zo niet jaren) aanbreken, waarin de Roebel weer geleidelijk aan herstelt ten opzichte van andere grote valuta-eenheden zoals de €.

Nu is het niet zo dat wij u hier willen adviseren om in de Roebel te stappen. Het risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken van dit soort valuta-eenheden is veel te groot om daar in te willen speculeren. bovendien is ook de roebel door de jaren heen een veel zwakkere munt dan de € gebleken, dus wat ons betreft blijft u, ondanks de overtrokken reactieEen daling van de koersen met 5% of meer maar minder dan 10%.
Copyright Vladeracken, van de Roebel af.

Macro-economische en politieke consequenties

Voor ons is belangrijker, wat deze koersval zegt over de interpretatie van marktpartijen over de acties van Rusland. Waarschijnlijk zeggen wij niets vreemds als wij stellen dat de kans dat er over de Krim een oorlog zal worden uitgevochten met Rusland bijzonder klein is. De Krim is overwegend Russisch en de belangrijkste ijsvrije haven van de Russische marine is er gevestigd. Het belang voor Rusland van de Krim is daarmee buitengewoon groot. Het Westen daarentegen heeft natuurlijk liever niet dat de Krim weer Russisch wordt, maar in wezen was de Krim al Russisch, dus er verandert wat het Westen betreft niet zoveel door een eventuele annexatie.
Het feit dat financiële markten in het Westen al een dag later weer herstelden ondersteunt deze gedachte. Als markten werkelijk van een oorlogssituatie zouden zijn uitgegaan, dan hadden er wereldwijd hele andere koersen op de borden gestaan.
Maar markten interpreteren de consequenties voor Rusland heel anders. De fors dalende Roebel is een teken van de overtuiging, die er kennelijk in de markten leeft, dat Rusland zelf een hoge prijs gaat betalen voor de wijze waarop zij dit probleem hebben aangepakt.

Achter de schermen wordt al druk overleg gevoerd tussen de V.S. en de EU enerzijds en Rusland anderzijds. Prijs en stabiliteit van de gastoevoer uit Rusland zullen ongetwijfeld bovenaan de agenda staan. Een eigen keuzerecht voor de rest van Oekraïne zal ook hoog op de agenda staan. Beide zijn in het nadeel van Rusland. Hoe dit uiteindelijk allemaal uitpakt zal voorlopig nog wel onduidelijk blijven. Maar onze inschatting is dat de Krim gewoon Russisch wordt en dat Oekraïne dichter tegen West Europa zal aankruipen. Daarna gaat de wereld tot de orde van de dag over en is Europa qua economische ruimte dus groter geworden en heeft Rusland per saldo aan economische waarde verloren.

Betrouwbaarheid van Rusland

In het verleden heeft Rusland zich verschillende keren als een onbetrouwbare debiteur en handelspartner gemanifesteerd. De huidige situatie die door Rusland is gecreëerd in de Krim zegt genoeg over de betrouwbaarheid van Rusland. En hoe dit probleem ook opgelost wordt, het zal opnieuw het financiële aanzien van Rusland voor langer tijd schaden.

Politieke risico voor grote Russische bedrijven zoals Gazprom

In feite hebben bedrijven als Gazprom maar één echt groot risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken. En dat is het wegvallen van Poetin als leider van Rusland. Gazprom en met haar nog een reeks andere Russische ondernemingen zijn niets anders dan een verlengstuk van de Russische machthebbers. Zolang die stabiel in het zadel zitten en Rusland een relatieve grootmacht blijft, zullen deze bedrijven blijven functioneren en moet de kans op een faillissement van dit soort ondernemingen gelijk gesteld worden aan de kans dat Rusland zelf omvalt. Voor Gazprom geldt bovendien dat zij opereert in een markt waarin de verkoopprijs van haar producten aan de US$ is gerelateerd en niet aan de Roebel. Wij verwachten daarom dat het grootste risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken voor Gazprom bestaat uit het overlijden van Poetin (of het op een andere manier verdwijnen van Poetin en zijn entourage) met een flinke politieke crisis of machtsstrijd in Rusland tot gevolg.

Overigens is Poetin geboren op 7 oktober 1952 en lijkt in prima medische conditie te zijn, dus hij kan wat dat betreft nog heel wat jaren aan de macht blijven.

Dat pleit er vooral voor dat u bij de keuze van beleggingen in aan Rusland gerelateerde bedrijven zoals Gazprom een beperkte looptijd kiest. Dus geen eeuwigdurende obligaties bijvoorbeeld.

Gazprom; ontwikkeling van de aandelenkoers

In figuur 2 hebben wij de koersontwikkeling van het aandeel Gazprom weergegeven. U ziet daarbij de koersen van de €-versie die in Duitsland is genoteerd.

BLOG 20140314 GAZPROM FIG2

Figuur 2.

Er ging afgelopen week ruim 1/6de van de koers af. Lange termijn (in de grafiek ziet u koersen vanaf 1997) is het beeld niet goed. Ten opzichte van de hoogst koers in de periode vlak voor de kredietcrisis toesloeg is de koers nu zo’n 75% gedaald. Maar de koers heeft wel enkele belangrijke steunpunten bereikt. Een kortstondige doorbraak tot net onder € 4 per aandeel is mogelijk. Dat zou een koersdaling van nog eens 20% betekenen (de koers is nu € 4,95). Maar het plaatje is al erg oversold, dus de kans is groot dat zich een belangrijke bodemDieptepunt in de koersontwikkeling. Men onderscheidt onder andere de dubbele, de triple, de broadening, de V en de extended bodem. Eén van de manieren om de aanwezigheid van een bodem vast te stellen is de volgende regel: iedere koers welke voorafgegaan wordt door drie hogere en gevolgd wordt door twee hogere slotkoersen, kan beschouwd worden als een bodem.
Copyright Vladeracken gaat ontwikkelen. Het aandeel is daarmee voorlopig niet koopwaardig. Wie overweegt om het aandeel te kopen heeft nog tijd genoeg om eerst de verdere ontwikkeling van een eventueel bodempatroon af te wachten. Wij hebben geen interesse in dit aandeel.

Balans en resultaten van Gazprom

Gazprom heeft het niet zo makkelijk. Als u in het jaarverslag over 2012 kijkt (dat van 2013 is nog niet beschikbaar), en u kijkt naar de verlies- en winstrekening, dan lijkt het allemaal erg mooi. De omzet is in 10 jaar tijd van 840 miljard roebel naar 5003 miljard Roebel gestegen. Maar gezien de voortdurende devaluatie van de roebel zegt dat niet zoveel. Interessanter is daarom het productiestaatje van Gazprom. De productie van Gazprom (vrijwel volledig bestaande uit aardgas) is tussen 2003 en 2012 per saldo gedaald met circa 4%. Daar zit wel een piek tussen in de periode 2006 – 2008 die ongeveer 8% hoger lag dan in de periode 2003 – 2005, maar daarna is de productie gedaald tot ruim onder het niveau van de periode 2003 – 2005.

Overigens is Gazprom voor ruim 50% in handen van de Russische staat.

Uit het jaarverslag hebben wij enkele ratio’s overgenomen die u in figuur 3 aantreft.

BLOG 20140314 GAZPROM OBL FIG3

Figuur 3 – Gazprom liquiditeit- en balansratio’s

Het rendementDe uiteindelijke opbrengst van een belegging. Bij aandelen bestaat het uit het dividend vermeerderd of verminderd met het koers-resultaat.
Copyright Vladeracken op het eigen vermogenHet gestort kapitaal + alle reserves + ingehouden winst (zie ook boekwaarde).
Copyright Vladeracken houdt niet over. Ook het rendementDe uiteindelijke opbrengst van een belegging. Bij aandelen bestaat het uit het dividend vermeerderd of verminderd met het koers-resultaat.
Copyright Vladeracken op de activa (zeg maar de investeringen van het bedrijf) is niet om over naar huis te schrijvenHet verkopen van een Call of een Put die men niet in bezit heeft.
Copyright Vladeracken, maar beide zijn ook niet erg verkeerd. De liquiditeitratio’s zijn ook redelijk. Er staan ruim meer kortlopende activa op de balans dan er kortlopende verplichtingen bestaan, dus de kans dat het bedrijf in een plotseling kasprobleem komt is klein. Deze ratio’s zijn in 2012 wel flink verslechterd en een snelle afwaardering van de roebel zal hierin niet helpen. Dat is daarmee wel een punt van aandacht, maar per 30 september 2013 was de kaspositie van het bedrijf wel weer flink verbeterd. De debt-to-capital-ratio is prima, dat betekent dat er verhoudingsgewijs erg veel eigen vermogenHet gestort kapitaal + alle reserves + ingehouden winst (zie ook boekwaarde).
Copyright Vladeracken op de balans staat in verhouding tot het totaal. Per 30 september 2013 was de balans voor 72% met eigen vermogenHet gestort kapitaal + alle reserves + ingehouden winst (zie ook boekwaarde).
Copyright Vladeracken gefinancierd, dat is ijzersterk. Dat eigen vermogenHet gestort kapitaal + alle reserves + ingehouden winst (zie ook boekwaarde).
Copyright Vladeracken is bovendien meer dan € 200 miljard, waarmee leningen van € 1 miljard tot € 1,5 miljard qua aflossing geen probleem kunnen zijn.

Tot zover dit stuk. In deel 2 van deze serie gaan wij verder met onze analyse van Gazprom en komen wij met twee obligatieleningen van het bedrijf. Daarnaast besteden wij dan ook nog enige aandacht aan Gazprombank en een korter lopende obligatieEen schuldbekentenis aan toonder voor een bepaald bedrag (nominale waarde) met een van tevoren vastgestelde rentevergoeding en met een terugbetalingconditie van de hoofdsom op een van tevoren vastgesteld tijdstip.
Copyright Vladeracken van deze bank.

Den Haag, 14 maart 2014
Gijsbrecht K. van Dommelen
Vladeracken BV

www.vermogensbeheer.co

Disclaimer
De auteur is verantwoordelijk voor het beleggingsbeleid van Vladeracken BV, een vermogensbeheerder met vergunning van de AFM. Vladeracken BV heeft voor sommige cliënten positie in een of meerdere van de hier besproken effecten. Dit stuk is geen beleggingsadvies. Wie in de hier besproken effecten belegt of wenst te beleggen doet dat voor eigen rekening en risicoDit wordt wel berekend als het product van de standaarddeviatie van de waardeontwikkeling van een portefeuille (aandeel) en de mutatiegraad op jaarbasis binnen deze portefeuille (van dit aandeel).
Copyright Vladeracken. In dit kader wijzen de auteur en Vladeracken BV alle verantwoordelijkheid voor de inhoud van dit stuk van de hand. De besproken effecten zijn niet risicoloos.