Tag Archief van: rente tracker

U bevindt zich hier: / rente tracker

Berichten

Help, de rente stijgt, en nu? – Deel 7, slot

/in , , , , , , , , /door

(publicatiedatum: 28 augustus 2015)

Inleiding

In de voorbije weken hebben wij ons afgevraagd hoe de belegger moet omgaan met een omgeving waarin de rente voortdurend, trendmatig stijgt. Vandaag sluiten wij onze reeks over dit onderwerp af met een samenvatting, onze lange termijn visie op de kapitaalmarktrente in de $- en €-zone en nog een extra voorbeeld van een rentegroeifonds dat ook short mag gaan in obligatieland.

Wij hebben in de afgelopen weken verschillende alternatieven de revue laten passeren:
1.    Geld contant op de bank- of spaarrekening laten staan
2.    Kortlopende obligaties kopen
3.    Fondsen kopen die short kunnen gaan in obligaties
4.    Het renterisico zelf afkopen met derivaten
5.    Rentevisie en conclusies

Ad 1. Geld contant op de bank- of spaarrekening laten staan
De conclusie hiervan was eenvoudig. Afgezien van het debiteurenrisico boven € 100.000 per rekeninghouder per bank loopt u daarmee geen enkel risico. Maar gezien de buitengewoon lage vergoeding op dit soort rekeningen (inmiddels minder dan 1% op jaarbasis) verliest u met dit alternatief toch geld omdat de koopkracht van uw vermogen wordt uitgehold. U ontvangt geen compensatie voor de inflatie.

Ad 2. Kortlopende obligaties kopen
Dit alternatief is wat ons betreft prima, maar alleen voor zover het om bedrijfsobligaties met ratings van BBB of lager, omdat alleen deze een voldoende hoge rente betalen op het ogenblik. Want kwalitatief betere debiteuren betalen u ook voor langere looptijden nauwelijks meer dan de vergoeding die de Nederlandse Staat betaalt en die is voor sommige looptijden momenteel zelfs lager dan de spaarvergoeding van veel banken. Obligaties met een rating van BBB of lager brengen echter wel een ander, niet onaanzienlijk risico met zich mee, namelijk dat van de balans van de betreffende debiteur. Het is niet voor niets dat de rating zo laag is, want er is een reële kans dat u uw inleg zult verliezen, doordat de betreffende onderneming uiteindelijk niet in staat blijkt om het geld terug te betalen en uw obligatie daarmee af te lossen. Spreiding en huiswerk zijn hier de toverwoorden.

Ad 3. Fondsen kopen die short kunnen gaan in obligaties
Wij hebben een vijftal fondsen verdeeld over twee categorieën de revue laten passeren. Ten eerste zijn er de trackers of ETF’en, die als opdracht hebben het short gaan in de obligatiemarkt. Wij noemden drie fondsen:

1.    Lyxor SGI Daily Double Short Bund ETF met ISIN-code: FR0010869578
2.    Proshares UltraShort 7 – 10 Year Treasury – ETF- (USD) met ISIN-code: US74347R3131
3.    Proshares UltraShort 20+ Year Treasury (USD) met ISIN-code: US74347B2016

Maar wie verder zoekt vindt ongetwijfeld meer voorbeelden. Onze conclusie bij dit soort fondsen was en is, dat u buitengewoon goed moet zijn in het timen van de rentestijging omdat deze fondsen niet geschikt zijn voor een lange termijn “buy-and-hold”-politiek. De kostprijs van het feit dat deze fondsen non-stop short moeten zitten is veel te hoog en weegt op de lange duur niet op tegen die paar momenten dat u wel profiteert van een rentestijging. Alleen als u een goede systematische methode heeft waarmee u kunt vaststellen of de rente in en fase van trendmatige stijging zit of niet zijn dit type fondsen een werkbaar alternatief.

Fondsen met een actieve rentestrategie
De tweede categorie bestond uit beleggingsfondsen waarbinnen de beheerders zelf een actieve rentestrategie hanteren. Dan laat u het “timen” van een rentestijging aan de professionals over. Wij wezen u op een tweetal beleggingsfondsen te weten:

1.    Carmignac Global Bond Fund met ISIN-code: LU336083497
2.    Robeco Lux-O-Rente Fonds met ISIN-code: LU0792901570

Het fonds van Carmignac mag de gemiddelde looptijd van het fonds terugbrengen tot min 4 jaar. Een negatieve duration van – 4 jaar betekent, dat de koers van het fonds zal stijgen als de rente stijgt. Maar tot op heden heeft het fonds nog niet bewezen, dat de beheerders ook in staat zijn om op de juiste momenten short te gaan zitten. Dit fonds dient voorlopig dus eerst gevolgd te worden alvorens u er in deel gaat nemen, eerst zien en dan geloven!

Het tweede fonds kan niet short in de rentemarkt, maar dit fonds kan wel de gemiddelde looptijd actief verkorten en weer verlengen. En dit fonds uit de stal van Robeco heeft in het verleden bewezen daar prima mee uit de voeten te kunnen. Wat ons betreft is dit fonds dus een goed alternatief.

Er zijn ongetwijfeld veel meer fondsen die de mogelijkheid hebben om van een rentestijging te profiteren. Wij gaven meerdere malen aan open te staan voor suggesties. En een van onze lezers kwam met het volgende fonds:

3.    JP Morgan Global Bond Opportunities Fund met ISIN-code: LU1065236579

De beheerders van dit fonds kunnen de duration (de gemiddelde kasstroomgewogen looptijd van de portefeuille) variëren van plus 8 jaar tot min 2 jaar. Dat is conservatiever, dan de ruimte die de beheerders van Carmignac hebben (die mogen de duration van +10 naar -4 variëren). De consequentie is vooral dat zij alleen van een stijging van de kortere rentetarieven kunnen profiteren. Maar net als bij het Robeco Lux-O-Rente fonds kunnen zij ook het renterisico neutraliseren door de duration naar 0 te brengen.

Verder heeft dit fonds enorm veel vrijheidsgraden. Het mag in allerlei valuta beleggen en ook de kredietwaardigheid van de portefeuille mag variëren. Of de beheerders dat goed kunnen is een andere vraag. De staat van dienst van de beheerders is indrukwekkend, maar van het fonds zelf is nauwelijks enige koershistorie beschikbaar omdat het fonds pas in 2014 is opgezet. In figuur 16 ziet u de dagelijkse koersontwikkeling (bovenste helft van de grafiek) afgezet tegen de ontwikkeling van de 10-jaars rente in Nederland (onderste helft van de grafiek).
BLOG 20150828 FIG17 JP MORGAN GL B
Figuur 17 JP Morgan Global Bond Opportunities Fund (in €)

Gedurende het bestaan van dit fonds is er slechts een fase geweest, waarin de rente steeg. Wij hebben die fase gemarkeerd met verticale lijnen (tussen A en B). En in die fase is de koers van het fonds gedaald. Maar deze koersdaling moet wel even in perspectief geplaatst worden. Tussen A en B daalde de koers van € 76,35 naar € 74,52 (NAV), -/- 2,4%.
BLOG 20150828 FIG18 RENTEGROEI
Figuur 18; Drie rentegroeifondsen

In figuur 18 hebben wij de koersontwikkeling van de drie rentegroeifondsen, die wij hebben besproken, bij elkaar in een grafiek gezet. Daaruit blijkt dat het fonds van JP Morgan relatief gezien het minst heen en weer gefluctueerd heeft. Afgaande op deze (nog korte) historie kan geconcludeerd worden dat het risico van het JP Morgan fonds het laagste is, terwijl het risico, dat aan het fonds van Carmignac verbonden is, het hoogste is. In de fase van rentestijging (tussen A en B) daalde Lux-O-Rente met 2,7%, JP Morgan met 2,4% en Carmignac met 11,5%. Maar daarna is Lux-O-Rente weer gestegen, is JP Morgan verder weg gezakt en is Carmignac gelijk gebleven, terwijl de rente in de laatste periode juist weer gezakt is. Aan u de keuze.

In ieder geval geldt voor het fonds van JP Morgan hetzelfde als voor dat van Carmignac, waar het onze conclusie ten aanzien van een omgeving van stijgende rentes aangaat: ook hier willen wij eerst zien en dan geloven voordat wij dit fonds bestempelen als een goed alternatief in een omgeving van stijgende renteniveaus.

Ad. 4 Het renterisico zelf afkopen met derivaten
Hier hebben wij diverse derivaten zoals Bund futures, Speeders, Sprinters en was des meer zij de revue laten passeren. Dat deze instrumenten gebruikt kunnen worden om uzelf te beschermen tegen een rentestijging is evident. Maar om dat ook daadwerkelijk uit te kunnen voeren is een consistente systematische methodiek nodig, waarmee u de fases van rentestijging kunt “timen”. Wij beschikken daar niet over, althans niet over een methode die zo betrouwbaar is dat wij die actief in lange termijn defensieve obligatieportefeuilles zouden willen toepassen. Wat wij wel kunnen bieden, en daar sluiten wij deze reeks mee af, is:

Hoofdstuk 5 Onze eigen lange termijn rentevisie
De eerste vraag, ten minste als men zich de vraag stelt wat te doen bij een stijgende rente, moet natuurlijk zijn: wat gaat de rente eigenlijk doen? Wij kunnen dat natuurlijk niet zeggen, maar wij kunnen u wel onze verwachtingen geven. En daartoe beginnen wij met twee lange termijn grafieken.

De lange termijn rentetrend in de Verenigde Staten

BLOG 20150828 FIG19 TREASURY YIELD
Figuur 19 10- en 30-jarige rente op Amerikaanse staatsobligaties

In figuur 19 ziet u de ontwikkeling van de 10-jaars en 30-jaars rente op Amerikaanse staatsobligaties sinds 1988 (verder terug gaat onze database niet). Het is een maandgrafiek met bovenin de 10-jaars rente en onderin de 30-jaars rente. In beide gevallen hebben wij boven langs de koersen een dalende zwarte raaklijn getekend (A). Dit is de lange termijn trend. Hij is dalend en in bede gevallen bevindt de rente zich momenteel ruim onder deze lijn. Al bijna 30 jaar lang is deze trend niet gebroken.

Zelfs de in het bovenste deel van de grafiek getekende dalende trend die in 2005 is begonnen (boven B), toen de rentedaling een versnelling omlaag heeft ingezet, is nog steeds niet gebroken. Men kan dus niet anders concluderen dan dat de lange termijn rente in een dalende trend zit en daar voorlopig ook niet uit weg is. De rentestijging van afgelopen voorjaar heeft zelfs de dalende trendlijn die uit 2005 stamt niet eens geraakt.

Het enige dat in dit beeld doet denken aan een potentiële bodem is lijn B in de bovenste grafiek. Want lijn B in de 10-jaars grafiek is stijgende en dat betekent dat wij hier twee belangrijke bodems hebben gezien waarbij de tweede bodem hoger lag dan de eerste. Maar de top van 2015 is niet boven de voorgaande top uit december 2013 gekomen dus hier is voorlopig slechts sprake van een correctiefase in een dalende trend. Pas als de 10-jaars rente in de Verenigde Staten boven 3% (30 in de grafiek) komt kan voor het eerst gesproken worden van een bodemende rente en een mogelijk nieuwe, nu opwaartse lange termijn trend.

En de dalende lijn B in de 30-jaars rentegrafiek belooft wat dat betreft niet veel goed, hier is de tweede bodem juist lager gekomen en hier is daarmee zelfs geen sprake van een mogelijk bodempatroon.

Wat deze negatieve divergentie betekent is nog duidelijk behalve dan dat er op het lange einde van de kapitaalmarkt in de VS een vervlakking van de yield curve is ontstaan. En dat wijst op een zwakke economische ondergrond. Overigens is een negatieve yield curve nooit maar een lang leven beschoren maar zover is het nog niet. Een van de twee zal dus moeten buigen.

Conclusie

De lange rente in de Verenigde Staten bevindt zich in een lange termijn dalende trend en er is zelfs nog geen sprake van een duidelijk lange termijn bodempatroon.

De lange termijn rentetrend in de €-zone / Nederland

In de €-zone is de rentedaling begin 2015 veel sterker geweest dan in de $-markt. Commentatoren wijten dit aan enerzijds het QE-programma in Europa dat minder de directe economie is ingegaan maar meer in de financiële markten en bij banken is blijven hangen en anderzijds aan de daling van de olie- en andere grondstoffenprijzen, die de deflatoire druk in de €-zone hebben doen toenemen. Maar vervolgens, toen het programma eenmaal in werking was gesteld door de ECB schoot de rente in een onwaarschijnlijk korte tijd weer flink omhoog.
BLOG 20150828 FIG20 LT RENTE EUR
Figuur 20 De 10-jaars rente in Nederland

U ziet dat in figuur 20. Daar treft u bovenin de grafiek de ontwikkeling van de 10-jaars rente in Nederland sinds 1987. In het midden hebben wij ook nog de 3-maands Euribor opgenomen (sinds 1999). Dit laatste tarief is in het geheel niet meegegaan met de sterke stijging van de lange rente, maar dat hoeft op dit moment ook niet omdat de 10-jaars rente begin 2015 zo sterk gedaald was dat het verschil tot bijna nihil was teruggelopen en dat is een situatie die zelden langdurig stand houdt. Hoe langer de looptijd, des te hoger het risico op wanbetaling en dus ook des te hoger de rentevergoeding zou moeten zijn.

De recente omslag in de 10-jaars rente (die bovendien afgelopen dagen opnieuw is gaan stijgen en nu boven 0,9% ligt) in Europa lijkt sterk op de omslag die in 2008 / 2009 plaatsvond in de Verenigde Staten. Deze omslag is zeer significant en moet wel als een belangrijke bodem beschouwd worden. Maar hier is het goed mogelijk dat de omslag nog niet compleet is. Het tempo van de rentestijging zal wel afnemen, maar de kans is groot dat de rente pas uitgestegen raakt als de belangrijke weerstandszone van 1,48% tot 2,35% is bereikt. Net boven 1,48% is de rente in de periode 2012 – 2013 verschillende malen weer opgeveerd en men moet er dus van uitgaan, dat daar de eerste serieuze weerstand gevonden gaat worden. Dat betekent, dat in de €-zone het risico bestaat dat de rente vanaf de huidige niveaus nog een forse stijging tegemoet gaat van 60 basispunten of meer. Gelet op het feit dat de economie in Europa meer en meer op stoom begint te raken is de kans op een dergelijke rentestijging ook groter aan het worden.

De kortere termijn

Ogenschijnlijk spreken de figuren 19 en 20 elkaar tegen. Maar schijn bedriegt. Want als u naar de wat kortere termijn kijkt in figuur 21, dan wordt het beeld in figuur 20 door de ontwikkelingen van de rente in de VS in de afgelopen week duidelijk bevestigd. Ook daar is de rente gaan stijgen. De week is nog niet afgelopen, maar ook hier lijkt duidelijk sprake van een ommekeer op de korte termijn. Ook hier is een nieuwe, snelle rentestijging van circa 60 basispunten heel wel mogelijk.
BLOG 20150828 FIG21 TREASURY YIELD
Figuur 21 10 Year US Treasury Yield, weekgrafiek

Als de rente aanstaande maandag hoger opent dan hij vrijdag sluit, dan wordt het startschot bevestigd voor een tweede ronde van rentestijgingen op de kapitaalmarkten in de VS en in Europa.

Conclusie

Wie langlopende staatsleningen in de VS of in Europa in portefeuille heeft doet er goed aan om deze direct te verkopen dan wel de bestaande posities af te dekken met Turbo’s, Speeders of Sprinters. Dit geldt ook voor langlopende bedrijfsobligaties van goede kwaliteit. De lange termijn obligatiebelegger wacht nog even met herbeleggen van vrijgekomen middelen want er komt een beter instapmoment. Alleen kortlopende bedrijfsobligaties met een hoge couponopbrengst en een relatief hoog effectief rendement zijn momenteel interessant, want die hebben ook nog eens het voordeel van de aantrekkende economie in Europa. Nu al in beleggingsfondsen stappen die nog niet bewezen hebben dat zij van een rentestijging kunnen profiteren is onverstandig, maar zij zullen wel op korte termijn op de proef gesteld gaan worden en daarmee hun kracht kunnen bewijzen.

En met deze conclusie sluiten wij onze reeks over dit onderwerp af en gaan wij opnieuw op zoek naar interessante bedrijfsobligaties.

Den Haag, 28 augustus 2015
Gijsbrecht K. van Dommelen
Vladeracken Vermogensbeheer

www.vladeracken.nl

Disclaimer
De auteur is verantwoordelijk voor het beleggingsbeleid van Vladeracken BV, een vermogensbeheerder met vergunning van de AFM. Vladeracken belegt wel en / of heeft belegd in de hier besproken effecten voor haar cliënten. Dit stuk is geen beleggingsadvies. Wie in de hier besproken effecten en conform de hier besproken methodiek en argumenten belegt of wenst te beleggen doet dat voor eigen rekening en risico. In dit kader wijzen de auteur en Vladeracken BV alle verantwoordelijkheid voor de inhoud van dit stuk van de hand. De besproken effecten vertegenwoordigen een hoog risico.

Help, de rente stijgt, en nu? – Deel 6

/in , , , , , , , /door

(publicatiedatum: 21 augustus 2015)

In dit deel gaan wij in op het gebruik van derivaten bij het afdekken van het renterisico dan wel bij het speculeren op een rentestijging.

Hoofdstuk 4
Het renterisico zelf afkopen met derivaten

Natuurlijk is het zo, dat u ook als belegger zelf derivaten kunt hanteren, waarmee u het renterisico kunt afdekken. Lang geleden, toen de optiebeurs nog maar net was opgericht en zelfstandig was, werden er op de grootste, zogenoemde benchmarkleningen van de Nederlandse Staat opties verhandeld. Als u dan bang was voor een rentestijging, kocht u een put-optie op een van deze obligaties waarmee u verzekerd was van een bescherming tegen koersdalingen van de betreffende obligatie en dus ook tegen een eventuele rentestijging. Maar de notering van deze opties werd destijds door de EOE opgeheven wegens gebrek aan belangstelling.

Tegenwoordig is de handel in rentederivaten hoofdzakelijk geconcentreerd rond de Bund Future en de 10- en 30-jarige Amerikaanse Treasury Note Futures.

Geen voorstander van (rente)derivaten

Wij zijn geen voorstander van de handel in (rente)derivaten. Dit soort instrumenten is uiterst risicovol en eist in onze ogen een zeer actieve benadering met een strakke gedisciplineerd uitgevoerde strategie. Wij zullen ons daarom in dit stuk beperken tot een beschrijving van de meest gangbare instrumenten en u enkele voorbeelden daarvan geven. Maar of u er ook gebruik van moet maken is een geheel andere zaak. Bij de meeste banken is het bovendien niet of maar zeer beperkt mogelijk om in rentederivaten te handelen.

Benchmark-renteindices

Zoals gezegd beperkt de handel zich grotendeels tot de handel in Bund futures en aanverwante producten en in Treasury Note futures en aanverwante producten. Dat wil niet zeggen, dat u bij uw bank niet voor een willekeurige en op maat gemaakte rentehedge terecht kunt. Alom zijn de verhalen bekend van ondernemers, die het renterisico van hun financiering bij hun bank hadden afgedekt en vervolgens flinke naheffingen kregen toen de rente begon te dalen. De schandalen rond de grootste woningcorporaties hebben zelfs de voorpagina’s van alle landelijke dagbladen gehaald. Maar in al deze gevallen ging het om een afdekking van het renterisico van een specifieke financiering met een specifieke looptijd en specifieke voorwaarden, zeg maar om individuele op maat gemaakte producten. Die zijn niet geschikt voor een actieve politiek uitgevoerd door de gemiddelde particuliere belegger.

Bund Index

De bund is een index. Deze index is samengesteld uit de koersen van de 10 meest recente tienjarige staatsleningen in Duitsland. Als er niet voldoende 10-jarige Duitse leningen zijn, dan worden leningen gekozen die gezamenlijk een gemiddelde looptijd hebben van ongeveer 10 jaar. In de regel varieert de looptijd van de obligaties in dit mandje tussen 8,5 en 10,5 jaar. De rekenrente bedraagt 6%. Dat betekent, dat obligaties met een andere rente dan 6% worden herrekend om tot dit niveau te komen. In feite bedroeg de coupon 6% toen de index gestart werd en is sindsdien elke vervolgkoers van de nieuwe 10-jarige leningen (die lang niet allemaal een coupon van 6% hadden) herrekend om de reeks continue te maken. Daarmee slaagt men er in om een doorlopende index te creëren, die doorlopend de koersontwikkeling van een 10-jarige Duitse obligatie representeert met een coupon van (oorspronkelijk) 6%. Afgelopen maandag sloot de Bund future op een koers van 154,885% terwijl het effectieve rendement op een 10-jarige staatslening van Duitsland 0,631% bedroeg. Als de coupon ook 0,631% zou zijn geweest, dan zou de koers van de Bund 100% geweest moeten zijn.

Future of termijncontract

Vervolgens wordt er op deze Bund index een future verhandeld (de hoofdbeurs van handel is de Eurex in Duitsland). In het algemeen geldt dat een future niets anders is, dan een gestandaardiseerd termijncontract. Een termijncontract is een afspraak tussen de koper van het contract en de verkoper van een contract dat er na een specifieke tijd (dag, weken, maanden etc.) een specifieke transactie zal plaatsvinden tegen een nu al gespecificeerde prijs. Wat er verhandeld wordt en tegen welke prijs dat zal zijn is in beginsel onbegrensd. In theorie zou dat zelfs een huis, een auto, of zelfs een stofzuiger kunnen zijn. Bij een future worden de termijn, de onderliggende waarde (zowel qua soort als qua hoeveelheid) en de prijs op een gestandaardiseerde wijze vastgesteld, waardoor het contract in veelvoud op een beurs verhandelbaar wordt.

Bund future

Futures op de Bund hebben, op het moment van uitgifte, een standaard looptijd van 3, 6, 9 of 12 maanden (met expiratie 2 werkdagen vóór de 10de van de maand maart, juni, september en december van elk jaar).

1 Bund future vertegenwoordigt een onderliggende waarde van € 100.000 nominaal. De koers van de Bund verandert met eenheden van 0,01 (“de tick size”). Dus waar de slotkoers van de Bund Index 154,885 bedroeg, kan de future op deze index alleen 154,89 of 154,88 noteren en is de volgende koers, mits afwijkend, dus tenminste 0,01 hoger of lager. De betekenis is een waarde verandering van het contract van € 10. Als de koers van de future stijgt van 154,88 naar 154,89, dan ontvangt de koper van de future € 10, die betaald moet worden door de verkoper van de future. Het betalingsrisico ligt overigens bij de beurs. Als koper bent u dus niet afhankelijk van de kredietwaardigheid van de verkoper. Om dit probleem voor de beurs niet te groot te laten worden eist elke bank een zogenoemde margin, de reserve die u moet aanhouden om dit betalingsrisico op te vangen.

Dagelijkse afrekening

Meestal rekenen banken elke dag het verschil af met de belegger. Dat betekent dat u dagelijks eventuele winsten bijgestort krijgt en eventuele verliezen af moet rekenen. Dit maakt de handel in futures en termijncontracten uiterst risicovol. Het heeft immers een onbeperkte invloed op uw liquiditeiten. Er is geen vaste investering, die u maximaal kwijt kunt raken, nee, elke verandering van de waarde van het onderliggende pakket wordt afgerekend. Als u dan de future gebruikt om een obligatieportefeuille af te dekken, dan moet u wel over de nodige extra contanten beschikken, want de tegengestelde beweging in uw portefeuille vindt weliswaar ook plaats, alleen die wordt niet dagelijks afgerekend. Die komt pas vrij als u daadwerkelijk de betreffende obligaties verkoopt.

Dit is de reden waarom een future niet geschikt is als lange termijn afdekking van uw obligatieportefeuille.

Doorrollen van futures kan ook geld kosten

Een ander probleem is het feit, dat futures maar een beperkte looptijd hebben. U moet dus regelmatig besluiten om de futures, die u heeft gekocht of verkocht, te vervangen door nieuwe, langer lopende futures. En dat dit geld kost hebben wij u vorige keer laten zien aan de hand van de koersontwikkeling van een tracker, die tot doel heeft de ontwikkeling van de Bund future in tegenovergestelde richting te volgen. Deze strategie (het short gaan van de Bund future) is bij uitstek geschikt wanneer u denkt dat de rente gaat stijgen. Maar blijkens de grafiek in figuur 13 werkt deze strategie niet wanneer hij non-stop wordt uitgevoerd.

Lyxor SGI Daily Double Short Bund ETF
ISIN-code: FR0010869578

BLOG 20150821 FIG13 BUNDFiguur 13.

Voor een uitgebreider commentaar bij deze grafiek verwijzen wij naar het voorgaande stuk uit deze reeks. Wij volstaan hier met de conclusie uit dat stuk: Als u met dit fonds en dus ook met Bund futures geld wenst te verdienen aan een rentestijging, dan moet u wel bijzonder goed in staat zijn om uw acties te timen. Want de futures continue short blijven zitten kost geld, omdat de future telkens vernieuwd moet worden (opgemerkt zij wel, dat dit beeld enigszins vertekend is doordat het hier om een dubbele short positie gaat).

In het bovenste deel van de grafiek ziet u overigens de koersontwikkeling van die Bund future, waarbij steeds de dichtstbijzijnde contractmaand wordt genomen.

Andere obligatiefutures

Afgeleid hiervan zijn de Schatz (2 jarige Duitse obligaties), de Bobl (5-jarige Duitse obligaties) en de Boxl (15 tot 30 jarige Duitse obligaties). Ook zijn er soortgelijke indices met bijborende futures op de OAT’s (Frankrijk) en op Italiaanse staatsobligaties (BTP). Men kan in beginsel futures en / of termijncontracten verhandelen op alle staatsobligaties, die er in de wereld te krijgen zijn (althans mits er sprake is van een redelijk verhandelbare staatsobligatiemarkt voor het betreffende land).

Andere derivaten

Maar zoals gezegd, futures zijn wat ons betreft geen bruikbaar instrument voor de particuliere belegger om van een rentestijging te profiteren, met name omdat het risico, dat er aan verbonden is veel te groot is. Liever kijken wij of er instrumenten als turbo-achtige derivaten bestaan. In Amsterdam wordt vooral gehandeld in turbo’s, speeders en sprinters op de Bund. Daarnaast zijn er soortgelijke instrumenten op Amerikaanse treasuries met looptijden van 10 tot zelfs 30 jaar.

Speeders, Sprinters en Turbo’s

Het aantal instrumenten op dit gebied is in feite oneindig. In de figuren 13 en 14 hebben wij enkele voorbeelden op een rij gezet. De bron is steeds de eigen website van de maatschappij, die voor de uitgifte van de betreffende Sprinters (ING) of Speeders (Commerzbank) verantwoordelijk is. Wij beperken ons tot die twee maar er zijn meer aanbieders (zoals bijvoorbeeld de Turbo-fabrikant(en)).

BLOG 20150821 FIG14 Speeders Treasury
Figuur 14 Speeders op 10-jarige Treasury Note Futures van Commerzbank.

BLOG 20150821 FIG15 Sprinters Bund
Figuur 15 Sprinters op de Bund Future van ING.

Het is overigens maar de vraag of u al dit soort instrumenten bij uw bank kunt krijgen. De lijst is zo groot, dat veel banken alleen de meest verhandelde derivaten opnemen en u naar een gespecialiseerde broker zullen doorverwijzen als u meer wenst te zien. Maar op de website van de bank, die verantwoordelijk is voor deze producten, treft u wel complete lijsten en overzichten aan (getuige de voorbeelden die wij hierboven hebben laten zien).

Handelen in dit soort instrumenten is eenvoudig. Begrijpen waar u nu eigenlijk in belegt is een geheel ander probleem. Bij opties koopt u een recht, dat u al dan niet kunt uitoefenen. U zult dat recht willen uitoefenen als op de dag van expiratie de feitelijke koers boven (bij call opties) of onder (bij put opties) de uitoefenprijs ligt. Het verschil is dan uw opbrengst.

Bij turbo’s, sprinters en speeders (wij zullen verder gaan met de term sprinters, maar de andere twee kennen over het algemeen dezelfde werking, alleen als er toevoegingen als “Best” veranderen de specificaties. U dient u dus altijd vooraf te vergewissen van de exacte voorwaarden van dit soort derivaten.) ligt de zaak anders.

Wij geven u een voorbeeld (uit figuur 16):

Stel u koopt de Sprinter Short Bund Future 159,0. Deze Sprinter is al sinds begin januari 2015 genoteerd. ING geeft u de volgende specificaties op haar website:

BLOG 20150821 FIG16 Sprinters Bund
Figuur 16 Sprinter Long SL 152 op de Bund Future van ING.

De stoploss bedraagt 159. De future is nu 154,84 (rechtsboven in de figuur) dus u heeft 4,16-punten ruimte. Als de koers van de Bund future boven dit niveau stijgt, dan liquideert ING direct alle uitstaande sprinters van deze serie. De prijs waartegen waar tegen uiteindelijk wordt afgerekend door ING kan lager liggen, maar gezien het feit dat de Bund future een uitermate liquide future is zal er weinig verschil in zitten doorgaans, of er moet zich een enorme ramp aftekenen in de wereld waarbij markten in een extreem korte tijd extreme uitslagen laten zien. Aangezien het financieringsniveau met 161,95 hoger ligt dan de stoploss, zult u per saldo nog wel iets terugzien van uw investering. Het voert te ver om u voor te rekenen hoeveel dat precies zal zijn. Maar als u uitgaat van de huidige koers van
€ 7,14, dan moet u er op rekenen dat u een groot deel hiervan zult verliezen. Want de hefboom in deze Sprinter is 21,7. Dat betekent dat de koers van deze Sprinter 21,7% zal dalen (stijgen) als de koers van de Bund future 1% daalt (stijgt). Het verschil tussen 154,84 (de huidige koers) en 159 (de stoploss) is 4,16 of wel 2,29%. Grofweg zult u dus 58,3% verliezen van uw investering als de stoploss geraakt wordt (2,29% maal 21,7).

Stel nu dat u een obligatieportefeuille met een waarde (dus niet nominaal!) van € 100.000 zou willen afdekken. Met deze Sprinter profiteert u als de Bund future daalt ofwel als de rente stijgt. Om de rentedekking volledig te maken (wij gaan er vanuit dat de gemiddelde looptijd van uw portefeuille dan ook 10 jaar is, een veronderstelling die in de praktijk zelden of nooit waar is) zou u € 4.608 moeten investeren in deze Sprinter. Immers € 100.000 gedeeld door 21,7 (de hefboom) levert € 4.608. Dat zijn 645 sprinters (€ 4.608 gedeeld door € 7,14; de koers van de Sprinter).

Maar als de rente onverhoopt stijgt, dan bent u ruim de helft van deze investering al kwijt als de Bund boven 159 komt. Op € 100.000 is dat meteen 2,7%. Dat moet dus niet te vaak gebeuren want dit is al veel meer dan u momenteel op een 10-jarige staatslening aan rente ontvangt.

Opnieuw geldt dus de opmerking dat u enorm goed in staat moet zijn om rentebewegingen te timen.

Conclusie

Het gebruik van derivaten is een mogelijkheid. Maar zonder systematische aanpak, die u in staat stelt om de aan- en verkoop van de derivaten te timen zodat u niet non-stop in de markt hoeft te zitten, zou u er niet aan moeten beginnen. En als u een dergelijk systeem wel heeft, waarom verkoopt u dan niet gewoon tijdelijk de obligaties? Uw risico is dan slechts beperkt tot de transactiekosten, de gemiste renteopbrengst en de kans dat u uw geld tegen een lagere toekomstige rente moet herbeleggen. Maar geld verliezen doet u dan niet.

Volgende week zullen wij afsluiten met onze eigen rentevisie.

Den Haag, 21 augustus 2015
Gijsbrecht K. van Dommelen
Vladeracken Vermogensbeheer

www.vladeracken.nl

Disclaimer
De auteur is verantwoordelijk voor het beleggingsbeleid van Vladeracken BV, een vermogensbeheerder met vergunning van de AFM. Vladeracken belegt wel en / of heeft belegd in de hier besproken effecten voor haar cliënten. Dit stuk is geen beleggingsadvies. Wie in de hier besproken effecten en conform de hier besproken methodiek en argumenten belegt of wenst te beleggen doet dat voor eigen rekening en risico. In dit kader wijzen de auteur en Vladeracken BV alle verantwoordelijkheid voor de inhoud van dit stuk van de hand. De besproken effecten vertegenwoordigen een hoog risico.

Help, de rente stijgt, en nu? – Deel 5

/in , , , , /door

(publicatiedatum: 14 augustus 2015)

Lyxor SGI Daily Double Short Bund ETF – ISIN-code: FR0010869578

Voor wij verder gaan met ons hoofdstuk over beleggingsfondsen, waarmee in een stijgende renteomgeving geprofiteerd kan worden, gaan wij eerst nog even in op een Short Tracker, waarop wij door een trouwe lezer van onze artikelen werden gewezen naar aanleiding van ons vorige stuk. Hij wees ons op het LYXOR SGI Daily Double Short Bund, waarvan aandelen verhandeld worden zowel in Parijs als ook in Frankfurt. Dit is een tracker die short kan gaan in €-obligaties (of beter gezegd doorlopend short zit in €-obligaties) en wel via de Bund. Op de Bund en Bund Futures komen wij in ons volgende hoofdstuk nog terug, dus voor dit moment volstaan wij met de grafiek van dit fonds.

BLOG 20150814 FIG9 BUND Figuur 9.

De conclusie bij dit plaatje is dezelfde als de conclusie die wij in ons vorige stuk over Short Trackers beschreven: Men moet wel erg goed kunnen timen om via deze fondsen van een rentestijging te profiteren. Want ja, de koers stijgt als de Bund daalt (zie de periodes die wij met A, B en C in de grafiek gemarkeerd hebben). Maar in de tussenliggende periode daalt de waarde van deze tracker veel harder dan dat op grond van de stijging van de Bund zou moeten worden verwacht. Tussen het hoogtepunt van de Bund bij A en het dieptepunt van de Bund bij B waar de Bund per saldo op dezelfde koers uitkomt, zit een forse daling van de koers van deze Lyxor Tracker. Overigens moet u de Bund dus lezen als een obligatie-index. Als de rente daalt, dan stijgt de prijs van de Bund.

Dit gezegd hebbende hervatten wij ons verhaal met de behandeling van een tweetal beleggingsfondsen, welke in staat zouden moeten zijn om zelf, door actief beheer, van rentestijgingen gebruik te maken.

Professionele beleggers

Er zijn professionele beleggers, die wel de beschikking hebben over het brede palet aan derivaten waarmee zij short kunnen gaan en die bovendien actief inspelen op rentefluctuaties. Het merendeel van deze beleggers is niet bereikbaar voor de particuliere belegger, maar er zijn enkele voorbeelden (ongetwijfeld meer dan wij hier de revue zullen laten passeren) van beleggingsfondsen, die voor iedere belegger toegankelijk zijn en waarbinnen een dergelijk actief rentebeleid wordt gehanteerd, maar, belangrijker nog, waarvan de betreffende beheerders in het verleden hebben laten zien dat zij wel degelijk met rentefluctuaties overweg kunnen. Natuurlijk, resultaten uit het verleden zijn geen garantie voor de toekomst, maar kijkt u op de eerste plaats maar eens naar de prestaties van het Lux-O-Rente Fonds van Robeco in figuur 10.

Robeco Lux-O-Rente Fonds – ISIN-code: LU0792901570

BLOG 20150814 FIG10 LUX O RENTE Figuur 10.

In het bovenste deel van de grafiek ziet u de koersontwikkeling van het Robeco Lux-O-Rente Fonds. Dit is een rentegroeifonds. Het keert dus geen dividend uit maar alle rente-inkomsten worden in het fonds herbelegd. De koers van dit fonds zou daarmee per definitie moeten stijgen tot het moment dat de rente is gezakt tot onder het niveau van de jaarlijks terugkerende (beheers)kosten van het fonds. Dit fonds heeft de mogelijkheid om de gemiddelde looptijd van het fonds te variëren naar eigen inzicht. Het mag alle obligaties verkopen en inwisselen voor kortlopende deposito’s en ander kortlopend schuldpapier als het denkt dat de rente gaat stijgen en het mag de looptijd flink langer maken als het denkt dat de rente juist gaat zakken. De beheerders van het fonds hebben het zeker niet altijd bij het goede eind want de koers daalt ook zo nu en dan.

Samengesteld rendement van 4,5%

Sinds 1 januari 2000 is het aandeel precies verdubbeld qua koers. Dat betekent een jaarlijks samengesteld rendement van 4,5% netto, d.w.z. inclusief de kosten van beheer maar exclusief de kosten van aan- en verkoop. Er zijn wel momenten waarop het rendement feitelijk gemaakt wordt. Als u in 2008 niet in het fonds belegd zou zijn geweest, dan zou u een relatief flink deel van dit rendement gemist hebben. Tussen 1 januari 2009 en nu was het samengestelde rendement slechts 3,4% netto (u zou dan net na de piek in 2008 zijn ingestapt). Bovendien kent het fonds langdurige periodes waarin de koers niet beweegt.

Maar wij hebben in de figuur ook enkele verticale en horizontale lijnen getekend. De verticale lijnen, A en B, markeren een periode waarin de rente zakte in 2014.De beheerders hebben van die rentedaling uitstekend weten te profiteren. Vanaf punt B tot aan het absolute dieptepunt van de rentedaling (begin 2015) steeg de koers van € 130 naar € 142, bijna 10%.

De horizontale lijn onder in de grafiek is getekend op het niveau waar de rente lag toen de laatste rentedaling is ingezet (en waar dus de verticale lijn B is getekend). Deze horizontale lijn komt overeen met het koersniveau van Lux-O-Rente dat boven in de grafiek met lijn C is gemarkeerd.

Daarna is de rente eerst gedaald en vervolgens weer even hard gestegen tot precies aan diezelfde horizontale lijn. Maar de koers van het fonds is per saldo van lijn C naar lijn D gestegen (van € 130 naar € 136). Dat is een koersstijging van 4,6% netto, veel meer dan de gemiddelde renteopbrengst in die periode. En nu de rente weer daalt, stijgt ook de koers van het fonds weer.

In perspectief

Overigens moet wel worden opgemerkt dat een belegger die voor het alternatief had gekozen, namelijk op 1 januari 2000 een 10-jarige staatslening kopen en dat op 1 januari 2010 weer doen, een gemiddeld rendement zou hebben ontvangen gedurende 20 jaar van circa 4,34% (die 20 jaar zijn overigens nog niet voorbij), waar de teller zoals gezegd bij Lux-O-Rente op 4,6% per jaar staat.

Conclusie t.a.v. Lux-O-Rente

Kennelijk zijn de beheerders van het Robeco Lux-O-Rente Fonds niet alleen actief, zij doen ook nog eens iets heel erg goed waar het de rentebewegingen betreft.

Maar Lux-O-Rente mag niet short volgens het prospectus. Zij mogen de gemiddelde looptijd variëren tot een minimale looptijd van 0 jaar. En alleen wanneer een fonds een gemiddelde looptijd in de portefeuille mag aangaan van minder dan 0 jaar (dus bijvoorbeeld min 3 jaar), kan een beleggingsfonds als Lux-O-Rente ook proberen om aan een rentestijging te verdienen. Lux-O-Rente moet, als zij denkt dat de rente gaat stijgen, zorgen dat de looptijd teruggebracht wordt tot nul en dan gaan zitten wachten tot de rente weer is uitgestegen vooraleer zij weer geld kan gaan verdienen. Aan de stijging zelf kan zij dus geen geld verdienen, zij kan hooguit zorgen dat ze geen geld verliest in de stijging.

Beleggingsfondsen die short mogen gaan in de rentemarkt

Zijn er dan fondsen die wel short mogen gaan in de rentemarkt? Wij hebben er tot op heden pas één (van enige omvang en voor particulieren via hun bank bereikbaar) gevonden te weten het Carmignac Global Bond Fund.

Carmignac

Voor de meeste beleggers in Nederland behoeft Robeco geen nadere toelichting. Voor de meeste Franse beleggers, maar ook voor veel Nederlandse beleggers behoeft ook Carmignac geen toelichting. Beide fondshuizen annex vermogensbeheerders lijken in zoverre op elkaar dat zij met elkaar concurreren, groot zijn, enkele grote vlaggenschipfondsen kennen (Carmignac Patrimoine zal bij menigeen een bel doen rinkelen) en zich richten op het beleggen van middelen van derden via eigen huisfondsen. Carmignac is wat jonger dan Robeco. Beide bedrijven richten zich met hun fondsen niet alleen direct tot beleggers (middels beursnoteringen en verhandelbaarheid via bijvoorbeeld het Nederlandse fondsensysteem) maar ook via banken, die de fondsen van Carmignac en Robeco vaak beide bij hun klanten aanbieden. Dat geldt overigens niet voor alle banken in Nederland!

Ook de beheerders van Carmignac hebben een goede reputatie, vooral op het gebied van macro-economie, assetspreiding en …. rente. Wij willen het hier dan ook hebben over een relatief jonge maar daarom niet minder grote loot aan de stam van Carmignac, te weten het:

Carmignac Global Bond Fund – ISIN-code: LU0807690168

BLOG 20150814 FIG11 CARMIGNAC Figuur 11.

Wij hebben koersen vanaf juni 2012, deze variant van het fonds is nog jong. In de grafiek ziet u de wekelijkse koersontwikkeling van dit fonds ten opzichte van de ontwikkeling van de 10-jaars rente in Nederland (€-zone). Erg vertrouwenwekkend is dit nog niet. Er zijn sinds 2012 twee periodes geweest waarin de lange rente in de €-zone is gestegen, te weten de eerste helft van 2013 en het tweede kwartaal van 2015. En in beide periodes is de koers van dit fonds met ruim 10% gedaald. Maar schijn bedriegt hier. Want de hier weergegeven koers is die van de variant van het fonds dat dividenden uitkeert en deze koers is daar niet voor gecorrigeerd. Kijkt u liever naar figuur 12 waar de koersontwikkeling is uitgezet van hetzelfde fonds, maar nu de variant waarbij de renteopbrengsten niet als dividend worden uitgekeerd maar worden herbelegd.

Carmignac Global Bond Fund – ISIN-code: LU336083497

BLOG 20150814 FIG12 CARMIGNAC Figuur 12.

Het verschil tussen de groeifondsvariant en de dividendvariant is precies wat deze begrippen zeggen, het dividend dat is uitgekeerd in de periode sinds juli 2012. Maar deze grafiek behoeft wel enkele nuanceringen. Ten eerste is de koers van de groeifondsvariant van dit beleggingsfonds in werkelijkheid niet € 108,- maar € 1.306,- per aandeel. Wij hebben, om de koersontwikkeling van beide varianten vergelijkbaar te maken in één grafiek, de koers van de groeifondsvariant in onze database gesplitst (12 voor 1). Ten tweede is de notering van de groeifondsvariant veel ouder, die dateert al sinds 2007. In de grafiek betekent dit, dat nu een derde periode van een stijgende lange rente zichtbaar is. Wij hebben in deze grafiek de drie periodes gemarkeerd met letters, A, B en C. In alle drie de periodes verloor het fonds geld en daalde de koers en in alle drie de gevallen is het fonds er dus niet in geslaagd te profiteren van een rentestijging.

Negatieve duration

Toch zou de beheerder van dit fonds in staat moeten zijn om van een stijgende rente te profiteren. Want in het prospectus van het fonds is opgenomen dat het fonds een negatieve duration mag inbouwen. De gemiddelde looptijd van het fonds mag zelfs worden teruggebracht tot min 4 jaar. Wij zullen u besparen hoe dit technisch precies wordt uitgewerkt. Maar laat duidelijk zijn dat een obligatieportefeuille waarin de gemiddelde looptijd negatief is, in waarde zal stijgen als de rente stijgt. En dat is dan ook wat ons in dit fonds aanspreekt.

Trendmatige rentebewegingen

Waarom het fonds dan niet heeft geprofiteerd van de periodes van rentestijging in de afgelopen jaren heeft waarschijnlijk een andere oorzaak (wij hebben de beheerder hier niet over gesproken). In de afgelopen decennia is de rente structureel gedaald. Periodes van rentestijging waren slechts correcties op de feitelijke trendmatige daling. Het is goed mogelijk dat dit fonds pas van rentestijgingen kan profiteren als de lange termijn trend voor de lange rente stijgend is. En voorlopig kan op zijn best gesteld worden dat er sprake is van een mogelijk belangrijke bodem in de renteplaatjes. De lange termijn trend voor de rente is zeker niet stijgende.

Overigens heeft het fonds wel goede zaken gedaan in periodes waarin de rente daalde. Maar per saldo is er, zo lijkt het, minder verdiend dan door Lux-O-Rente, vooral omdat de verliezen in periodes van rentestijging in verhouding te groot waren.

Valutarisico

Een ander belangrijk verschil met Lux-O-Rente, dat bovendien risicoverhogend werkt, is het feit dat het Carmignac Global Bond Fund ook in andere valuta mag beleggen dan de €. Zo liet het fonds in het meest recente maandverslag zien dat 40% van het fonds op dat ogenblik in $’s belegd was. Op grond daarvan is de prestatie van het fonds in de voorbije vier jaren (die in de grafiek getekend zijn) teleurstellend.

Conclusie

Wij zijn nog niet zo onder de indruk van de prestaties van dit fonds, maar houden het wel in de gaten. Want als het fonds er in slaagt om van rentestijgingen te profiteren, dan ontstaat hiermee een krachtig instrument voor de gemiddelde particulier om zich tegen rentestijgingen te wapenen. Maar gezien de ontwikkelingen in de afgelopen jaren willen wij eerst zien en dan geloven.

Ons probleem is vooral dat wij nog onvoldoende alternatieven hebben waar het beleggingsfondsen betreft die in obligaties beleggen maar daarbij van een rentestijging kunnen profiteren. Wij houden ons aanbevolen voor suggesties van onze lezers!

Tot zover dit deel, in het volgende hoofdstuk gaan wij in op het gebruik van derivaten door particulieren. Dan kijken wij naar alternatieven en ten slotte sluiten wij af met onze eigen lange termijn visie op de rente en trekken wij onze beleggingsconclusies.

Den Haag, 14 augustus 2015
Gijsbrecht K. van Dommelen
Vladeracken Vermogensbeheer

www.vladeracken.nl

Disclaimer
De auteur is verantwoordelijk voor het beleggingsbeleid van Vladeracken BV, een vermogensbeheerder met vergunning van de AFM. Vladeracken belegt wel en / of heeft belegd in de hier besproken effecten voor haar cliënten. Dit stuk is geen beleggingsadvies. Wie in de hier besproken effecten en conform de hier besproken methodiek en argumenten belegt of wenst te beleggen doet dat voor eigen rekening en risico. In dit kader wijzen de auteur en Vladeracken BV alle verantwoordelijkheid voor de inhoud van dit stuk van de hand. De besproken effecten vertegenwoordigen een hoog risico.

Help, de rente stijgt, en nu? – Deel 4

/in , , /door

(publicatiedatum: 7 augustus 2015)

Hoofdstuk 3

Fondsen kopen die short kunnen gaan in obligaties

Als de rente stijgt, dan dalen koersen van (langer lopende) obligaties. Om daarvan te profiteren zou u een obligatie van een ander willen lenen, deze dan verkopen, hem op een later tijdstip willen terugkopen (tegen een dan lagere koers) en de obligatie dan weer terug willen geven aan degene van wie u hem geleend heeft. Dit is precies het onderliggende proces dat aan de basis ligt van elk product waarmee u “short” kunt gaan.

Bij een obligatie brengt dit de volgende mogelijke complicaties met zich mee:
•    Degene van wie u de obligatie leent raakt de rente kwijt die wordt opgebouwd gedurende de tijd dat de obligatie is uitgeleend;
•    U kunt ongelijk hebben en de koers van de obligatie kan stijgen in de periode dat u de obligatie geleend heeft;
•    Tegen de tijd dat u de obligatie weer terug moet geven is hij niet meer te krijgen;
•    De kans dat u gelijk heeft kent ook een prijs.

Opgebouwde rente

Het eerste probleem is een technisch probleem dat voor u als lener wel kostprijsverhogend werkt. U moet immers die rente vergoeden aan degene van wie u de obligatie geleend heeft. Maar omdat u op uw beurt de obligatie verkocht heeft krijgt u die rente niet zelf in handen. Het lenen van een obligatie gaat dus gepaard met het betalen van rente aan de uitlener. Dat lijkt een open deur (wanneer u geld leent moet u ook rente betalen) maar de rente in kwestie is wel afhankelijk van de hoogte van de coupon. Hoogrentende obligaties short gaan is daarmee geen goedkope zaak.

Margin

Het tweede probleem betekent dat u margin moet neerleggen. Geen enkele bank accepteert dat u short gaat zonder een buffer aan te houden, die kan worden aangesproken wanneer er verlies wordt geleden. Over het algemeen zijn er strikte regels over de hoogte van margin die u moet aanhouden en de wijze waarop dat moet plaatsvinden. Soms is een contant bedrag op de rekening nodig, soms is een effectenportefeuille met een zekere waarde al voldoende. Marginverplichtingen betekenen wel dat een bank in voorkomend geval het recht heeft om de short-positie op te ruimen wanneer u onvoldoende margin aanhoudt. En dat kan betekenen dat u gewongen wordt om uw verlies te nemen. Want de margin die u moet aanhouden is variabel en stijgt met het dalen van de koers van de onderliggende waarde van de short-positie.

Leveringsrisico

Het derde probleem is het beste te illustreren aan de hand van een al ouder voorbeeld. Enkele jaren geleden heeft Porsche geprobeerd om Volkswagen over te nemen. Porsche heeft in die fase vootdurend aandelen Volkswagen gekocht en zo een fors belang opgebouwd. Na enige tijd zaten vrijwel alle aandelen Volkswagen in vaste handen verdeeld over partijen, die of geheel aan de kant van Porsche stonden of geheel aan de kant van Volkswagen (die tegen de overname was). Maar een klein aantal aandelen was door enkele beleggers geleend en op de beurs verkocht. De bewuste beleggers zaten dus short in Volkswagen, omdat zij dachten dat de overname zou mislukken en de aandelen Volkswagen als gevolg van de mislukking fors in koers zouden dalen. Toen het tijd werd de aandelen Volkswagen te leveren (de uitlenende partij wilde de aandelen terug hebben om zelf een keuze te kunnen maken), waren er op de beurs geen aandelen meer voorhanden. De beleggers die short waren gegaan hadden echter geen keuze, zij moesten de aandelen tegen elke prijs terugkopen, omdat zij de juridische verplichting hadden om de aandelen terug te geven. En de uitlener was niet bereid om een geldelijke afrekening te accepteren. In die fase zijn aandelen Volkswagen enorm in koers opgelopen hetgeen de beleggers, die short zaten uiteindelijk enorm veel geld gekost heeft. Toen de short positie eenmaal was opgelost mislukte de overname alsnog en kregen de short-sellers weliswaar gelijk maar konden zij hier niet meer van profiteren.

De kans dat u gelijk heeft

Ten slotte is er nog de premie die u kwijt bent / betalen moet voor het feit dat u gelijk zou kunnen hebben. De belegger die u de obligaties uitleent kan op dat moment de obligaties niet zelf verkopen. Als u dan gelijk krijgt kost dat de uitlener in feite geld. Om dat risico af te dekken zal de uitlener een verzekeringspremie opeisen. In optietermen is dat de premie die u voor een call- of put-optie betaalt. De premie is in dit geval lager omdat u zowel het positieve als het negatieve risico draagt, maar zal wel hoger zijn naarmate de bewegelijkheid van een obligatiemarkt toeneemt.

Elk type derivaat waarmee u probeert om een short-positie op te bouwen heeft te maken met bovengenoemde kosten. Of u nu zelf rechtstreeks een short positie opbouwt (hetgeen voor particulieren over het algemeen onmogelijk is, zeker in de obligatiemarkt) of u doet dat via een derivaat of een beleggingsfonds, de kosten blijven dezelfde en worden u doorberekend. Het betekent onder meer dat het veel te duur is om non-stop short te zitten, maar dat zullen wij u verderop nog nader toelichten, wanneer wij u enkele trackers laten zien waarmee u short kunt gaan in de obligatiemarkt.

Eerst moeten wij nog een fenomeen toelichten dat met name in de termijnmarkten veelvuldig voorkomt en dat ook vaak kostprijsverhogend werkt.

Contango

Stel u koopt een termijncontract op een pakket obligaties. U heeft dan het recht om dat pakket te kopen tegen een vooraf vastgestelde prijs binnen een vooraf afgesproken termijn (het call recht van de future of termijncontract) maar tegelijkertijd heeft u ook de plicht om dat pakket af te nemen tegen dezelfde vooraf vastgestelde prijs en binnen dezelfde vooraf afgesproken termijn. Dit soort contracten hebben altijd een beperkte looptijd (vaak zelfs één dag maar vaak ook een tot enkele maanden) en moeten dus telkens weer opnieuw worden afgesloten.

Stel dat u vandaag een contract afsluit met een looptijd van drie maanden. Dat betekent dat u, wanneer u een doorlopende positie wenst aan te houden) binnen nu en drie maanden opnieuw moet besluiten het huidige contract te vervangen door een nieuw contract met een looptijd van weer drie maanden (dit heet het contract “doorrollen”). Het bestaande contract, dat binnen enkele dagen verloopt, sluit nauw aan bij de contante prijs van het onderliggende pakket obligaties. Maar het nieuwe contract wordt in de markt bepaald door de huidige prijs, maar ook door de verwachtingen van de markt over de toekomstige prijs. En dat betekent dat er een verschil kan bestaan tussen de prijs van het huidige contract en dat van het nieuwe contract. Wanneer dit verschil negatief is, werkt dat kostprijs verhogend voor de belegger die het termijncontract moet doorrollen. En nu wil het geval dat in de markt steevast bekend is hoeveel termijncontracten er moeten worden doorgerold (vervangen door nieuwe contracten met een nieuwe langere looptijd). Als dat aantal groot is, zal de markt dit doorrollen duur maken.

Als u dus short wil gaan in een obligatie en u bent in feite gedwongen om daar een derivaat voor te gebruiken omdat u niet rechtstreeks de obligatie kunt lenen van een ander, dan krijgt u met dit fenomeen te maken.

Tracker of ETF

Een tracker (ook wel Exchange Traded Fund, ETF genoemd) is een fonds dat is opgericht met als enige doel het nabootsen van de prijsontwikkeling van een voorafafgesproken mandje financiële instrumenten. Dat kan bijvoorbeeld een aandelenindex zijn. U kunt een tracker kopen op de AEX Index. Dan koopt u dus een beleggingsfonds, dat de opdracht heeft precies dezelfde waardeontwikeling te laten zien als die van de onderliggende index, in dit geval de AEX Index. Maar er zjn ook trackers op mandjes met obligaties. Dan stelt een bank een index samen van een obligatiemarkt en koopt het fonds dit mandje obligaties aan waarmee de prijsontwikkeling van dit fonds percies gelijk zal zijn aan dat van de betreffende obligatie-index.

Fysieke tracker versus synthetische tracker

Wanneer het fonds de obligaties (of in het algemeen de onderliggende waarden) feitelijk aankoopt en in portefeuille houdt spreekt men van een fysieke tracker. Maar wanneer het fonds derivaten gebruikt om de samenstelling van de onderliggende waarde / index na te bootsen, dan spreekt men van een synthetische tracker.

Trackers die short gaan

Nu wil het geval dat er ook trackers bestaan die precies de tegenovergestelde waardeontwikkeling nabootsen van de onderliggende index. Dit zijn trackers die short gaan in de betreffende index. Maar trackers die short gaan zijn vrijwel altijd synthetische trackers en die hebben daarmee vrijwel altijd te maken met het “contango”-risico, het risico dat ontstaat doordat de gebruikte termijncontracten steeds weer moeten worden verlengd. Het kenmerk van dit soort fondsen is dat zij per definitie in waarde dalen, tenzij de onderliggende waarde doet wat de short –belegger wil, namelijk in koers dalen. Als dus de koers van de onderliggende waarde gelijkblijft, dan nog zal de koers van een short-tracker geleidelijk aan zakken. Dit is rechtstreeks het gevolg van alle kosten die samengaan met het short gaan in effecten of andere financiële waarden. Het is een gegeven dat short-gaan duur maakt. Het vereist dat u een buitengewoon goede timing heeft als u short wenst te gaan in een markt. Iedereen die wel eens een put-optie heeft aangekocht weet dat de premie in de loop van de tijd minder wordt en u dus geld verliest zolang als de onderliggende waarde niet of slechts beperkt daalt.

Trackers die short gaan in obligaties

Nu zijn er ook trackers die short gaan in obligaties. Die kunnen dus profiteren van een rentestijging en zijn om die reden een interessant alternatief in een omgeving waarin de rente niet meer structureel daalt, maar juist trendmatig stijgt. Wij gaan u geen compleet overzicht geven maar zullen wel twee voorbeelden laten zien van trackers, die ook voor de particuliere belegger beschikbaar zijn. Het gaat hier om trackers van het Amerikaanse ProShare die gebaseerd zijn op de renteontwikkeling bij Amerikaanse Treasuries (staatsleningen). Wij zijn tot op heden nog geen trackers tegengekomen die short gaan op Europese staatsobligaties (maar wij houden ons aanbevolen voor tips hieromtrent!). De twee die wij regelmatig volgen zijn:

Proshares UltraShort 7 to 10 Year Treasury – ETF- (USD) met ISIN-code: US74347R3131

Proshares UltraShort 20+ Year Treasury (USD) met ISIN-code: US74347B2016

Beide trackers zijn synthetische trackers! De eerste is een tracker die short gaat op obligaties van de Amerikaanse staat met een looptijd van 7 tot 10 jaar, de tweede is een tracker die short gaat op obligaties ook weer van de Amerikaanse staat maar nu met een looptijd van tenminste 20 jaar. De laatste is daarmee aanmerkelijk gevoeliger voor bewegingen in de rente dan de eerste, maar bekend is ook dat de lange rente minder heen en weer beweegt dan de korte rente. Als de rente voor drie maanden van 0% naar 15% oploopt zal de 30-jarige rente misschien van 2,5% naar 10% oplopen. Pas wanneer er sprake is van hyperinflatie zal ook de lange rente tot in de stratosfeer oplopen.
BLOG 20150807 FIG8 TR SH ETFFiguur 8.

Wij zeiden het al hierboven, trackers die voortdurend short zitten laten per definitie een trendmatige koersdaling zien. In de bvoenste grafiek ziet u de renteontwikkeling (effectieve rendemnt) op 10-jarige Amerikaanse Treasuries, daaronder is de koersontwikkeling van de beide trackers weergegeven. Bij punt B is de Amerikaanse rente hoger dan bij punt A, maar beide trackers laten een flink lagere koers zien, zij zijn beide in die periode (bijna 5 jaar zit er tussen punt A en punt B) ruim gehalveerd.

Bij punt A steeg de 10-jaars rente van ongeveer 2,2% naar bijna 4%. Beide fondsen lieten toen inderdaad een koersstijging zien. En ook dit voorjaar, de periode voorafgaande aan punt B, toen de Amerikaanse 10-jaars rente steeg van 1,65% naar 2,49 % liet het eerste fonds (in de figuur in blauw getekend) een koersstijging zien van US$ 22,7 naar US$ 24,9 en steeg de koers van het tweede langer lopende en als het goed is daarmee volatielere fonds (in de figuur rood ingetekend) van US$ 38,2 naar US$ 52,2. Maar de keors van dit laatste fonds is inmiddels alweer gedaald tot US$ 44,2 waar de 10-jaars rente weer is gezakt tot 2,14%.

Dit gaat dus alleen maar goed als u zeer actief bent en voortdurend de momenten waarop de rente gaat stijgen en weer gaat dalen juist inschat. Degene die dat met een score van meer dan 90% van de tijd juist doet mag zich bij ons komen melden.

Conclusie t.a.v. short-trackers

Dit is dus voor de gemiddelde particuliere belegger geen begaanbaar pad.

Professionele beleggers

Maar er zijn ook professionele beleggers, die wel de beschikking hebben over het brede palet aan derivaten waarmee zij short kunnen gaan en die bovendien actief inspelen op rentefluctuaties.

Volgende week zullen wij verder gaan met twee voorbeelden van fondsen, waarvan de beheerders wel actief om (kunnen) gaan met het probleem van een stijgende rente.

Den Haag, 7 augustus 2015
Gijsbrecht K. van Dommelen
Vladeracken Vermogensbeheer

www.vladeracken.nl

Disclaimer
De auteur is verantwoordelijk voor het beleggingsbeleid van Vladeracken BV, een vermogensbeheerder met vergunning van de AFM. Vladeracken belegt wel en / of heeft belegd in de hier besproken effecten voor haar cliënten. Dit stuk is geen beleggingsadvies. Wie in de hier besproken effecten en conform de hier besproken methodiek en argumenten belegt of wenst te beleggen doet dat voor eigen rekening en risico. In dit kader wijzen de auteur en Vladeracken BV alle verantwoordelijkheid voor de inhoud van dit stuk van de hand. De besproken effecten vertegenwoordigen een hoog risico.

© Copyright - Vladeracken | Realisatie: Grapefish Online