vermogensbeheer – Pagina 3

Berichten

A dead men’s cross

2 oktober 2023/in Beurscommentaar, Nieuws, Weekbericht/door

Koers van de AEX Index op het moment van schrijven (30 september 2023) 728,79

Onze conclusies:

Korte termijn: negatief

Middellange termijn: negatief

Lange termijn: correctie

NB. Calamiteiten niet in aanmerking genomen

Steeds meer signalen wijzen op een sluimerende recessie die nu ook de consumentenbestedingen beginnen te raken. En als de, net nu het koopjesseizoen naderbij komt, besluit om zuinig aan te gaan doen, terwijl de industrie al in een recessie verkeert, dan zal het buitengewoon moeilijk worden voor Centrale Banken om de zo gedroomde zachte landing te verwezenlijken. Een echte klassieke recessie is dan de meest logische volgende stap, compleet met een flink verzwakkende arbeidsmarkt en een aandelenmarkt, die, zodra zij dit op de radar krijgt, wel eens flink onderuit kan gaan. Ondertussen stijgt de lange rente alsmaar verder, mede omdat Centrale Banken maar blijven hameren op het feit dat de inflatie weliswaar daalt, maar dat zij nog lang niet toe zijn aan het weer verlagen van de korte rente. “Never fight the FED” heet het. Alle seinen staan op rood.

De AEX Index op dagbasis

Figuur 1.

Donderdag was een veelbelovende dag, omdat de AEX Index vanaf een dieptepunt een flinke rally kon laten zien. Dat soort omkeerdagen zijn typerend voor een markt waarin een trend draait, maar zij moeten wel gevolg krijgen. En dat vervolg kwam niet. Natuurlijk, de AEX startte ook vrijdag mooi en liep zelfs op tot de neklijn van de laatste korte termijn reactie, die rond 733 ligt (de paarse lijn rechts in de grafiek). Maar vervolgens werd vrijwel de hele winst weer weggegeven. Als de beurs maandag lager opent, dan is het alweer gedaan met die korte termijn opleving en kan de weg omlaag voortgezet worden. 710 is het eerste koersdoel daarin. Ondertussen verslechtert ook het langere termijn beeld flink. Vrijdag dook het MA200 onder het MA 50, een “dead man’s cross”, een bevestiging dat de opgaande trend die wij dit jaar gezien hebben definitief ten grave is gedragen. De markt verkeert in een bear trend en die zijn altijd gevaarlijk en al helemaal als die in de maanden september en oktober bezig zijn!

De 10-jaars rente in Europa en de VS

Zowel in Europa als in de VS steeg de 10-jaarsrente afgelopen week verder. Even werd de grens geraakt die in de periode 2006 – 2009 als steun voor de toen nog dalende rente werkte. Die steun is belangrijk, maar in die periode bewoog de rente binnen een zone, waarvan de recente top de onderkant was. Daarmee is het gevaar van een verdere stijging van de lange rente nog zeker niet voorbij. Voor de 10-jaars rente in de VS houden wij 5% aan, en dat betekent nog een verdere stijging van grofweg 40 basispunten vanaf de huidige niveau’s. Het goede nieuws is dat daarmee eindelijk de yield curve vlakker begint te worden hetgeen op termijn de situatie op de kredietmarkt weer zou kunnen doen normaliseren. En dat is wat nodig is om uit de huidige malaise te komen, een normale yield curve, waarin de korte rente lager ligt dan de lange rente.

De US$ uitgedrukt in Euro’s

De $-koers tikte afgelopen week kortstondig de top aan die in de eerste week van januari van 2023 ook kortstondig geraakt werd. Ondertussen daalt het momentum in de weekgrafiek al enkele weken en is er in de indicatoren duidelijk sprake van een overbought situatie. De $ staat aan de vooravond van minstens een daling van 3 tot 5 cent (en dat dan om te beginnen).

De Brent Olie prijs

De olieprijzen maakten voor de tweede week op een rij een pas op de plaats. We naderen de belangrijke weerstand rond US$101 en als de wereld een recessie ingaat, dan is het niet logisch dat de olieprijzen flink verder zullen stijgen. US$ 101 voor Brent per vat kan dus nog wel, maar dat is dan binnen een korte termijn topproces. Maar het is nog te vroeg om in olie short te gaan.

De prijs van een troy ounce Goud

De prijs van een troy ounce goud is afgelopen week in een duikvlucht omlaag terecht gekomen, zowel in $’s gemeten als in €. Maar in geen van beide gevallen is een belangrijke steun gebroken, voorlopig lijkt het vooral een volgende, mogelijk zelfs laatste daling binnen een correctiekanaal, dat zich aftekent boven de lange termijn opgaande trend. Het argument waarom de koers zo omlaag dook is ons nog niet duidelijk. En dat is een goed teken, want correcties vinden doorgaans plaats zonder fundamentele onderbouwing. Zij zijn wat het woord zegt, een correctie op de voorgaande trend.

Strategie

Voor het eerst sinds lange tijd hebben wij in de offensieve portefeuilles een kleine dekking aangekocht in de vorm van AEX Turbo’s short met een stop op 818 en een hefboom van circa 8,4 op een koers voor de AEX van ruim 735 punten. In de portefeuilles waarin dit type derivaten is toegestaan hebben wij iets minder dan 2% van de waarde van de portefeuilles in deze turbo’s belegd, waarmee een dekking wordt ingebouwd van ongeveer 16%. Naast de overal al grote (meer dan 25%) positie in contanten is de dekking tegen een flinke tik op de aandelenmarkten daarmee nu behoorlijk agressief te noemen. Wij blijven uiterst voorzichtig in deze markt.

NB
Rondom het begin van iedere maand zal er door ons geen beurscommentaar gegeven worden. Wij verwijzen u in plaats hiervan naar onze nieuwsbrief De Technische Belegger, waarin een veel uitgebreider commentaar te lezen is. U vindt deze op www.todaysgroup.nl & www.vladeracken.nl. De volgende uitgave van De Technische Belegger zal 9 oktober 2023 verschijnen.

Den Haag, 2 oktober 2023
Gijsbrecht K. van Dommelen
Today’s Beheer & Vladeracken Vermogensbeheer

www.todaysgroup.nl

Disclaimer
De auteur is medeverantwoordelijk voor het beleggingsbeleid van Today’s Group BV, een vermogensbeheerder met vergunning van de AFM. Dit stuk is geen beleggingsadvies. Wie conform bovenstaande ideeën belegt of wenst te beleggen doet dat voor eigen rekening en risico. In dit kader wijzen de auteur en Today’s Group BV alle verantwoordelijkheid voor de inhoud van dit stuk van de hand. De besproken effecten en s

De Bear staat vlak voor u!

18 september 2023/in Beurscommentaar, Nieuws, Weekbericht/door

Koers van de AEX Index op het moment van schrijven (17 september 2023) 741,51

Onze conclusies:

Korte termijn: negatief

Middellange termijn: negatief

Lange termijn: correctie

NB. Calamiteiten niet in aanmerking genomen

In vrijwel alle Westerse aandelenmarkten hebben wij nu twee weken achter de rug waarin een forse tik op de beurs werd gevolgd door een min of meer zijwaartse, rustigere periode. Maar schijn bedriegt, want in de meeste gevallen is nu voor de derde keer een klein steunniveau bereikt, dat veelal lijkt op dat van een neklijn onder een kortstondige correctiefase in een per saldo dalende trend. Het maakt het aanhouden van stoploss nvieau’s eenvoudiger, maar het betekent ook, dat beleggers mogelijk geen kans krijgen om te reageren als die niveau’s gebroken worden. Voor de DAX Index in Duitsland geldt 15.450 als stoploss (waar de slotkoers vrijdag 15.894 bedroeg). Voor de Nasdaq 100 Index is de grens 15.140 (met een slot afgelopen vrijdag van 15.202), daar was vrijdag zelfs een echte zwarte dag die in een keer de gehele adempauze van twee weken ongedaan maakte. Voor de S&P500 Index ligt de grens op 4.430, 20 punten onder het slot van vrijdag. Hier ligt ook nog een wat sterkere steun op 4.335, maar in al deze gevallen verwachten wij niet dat de steun lang zal standhouden.

In feite zit het probleem bij de relatieve onmacht van Centrale Banken om adequaat in te grijpen, een stelling die afgelopen weekeinde in het Financieel Dagblad al werd vertolkt in een interview met de Britse econoom Stephen D. King. Centrale Banken zijn gezapig geworden, hebben veel te laat ingegrepen om de huidige inflatiecyclus adequaat het hoofd te bieden en komen nu in een spagaat terecht waarbij de economie stagneert en de inflatie niet wezenlijk genoeg daalt. Het markt optimisme waarmee de woorden van mevrouw Lagarde, als zou de cyclus van renteverhogingen voorbij zijn, werd beantwoord door financiële markten, was de dag erna al weer van tafel. Er is een recessie aan het ontstaan en het is volstrekt onduidelijk hoe dit voorkomen moet worden (Centrale Banken roepen zelfs hardop dat een recessie in deze fase gewenst is). Maar het is misschien wel nog onzekerder of deze recessie ook gaat leiden tot een structureel lager inflatietempo. Olieprijzen stomen in elk geval weer op naar de grens van $100 per vat waarmee de energiecomponent in de inflatiecijfers in elk geval weer stijgt. En de financiën van de meeste Westerse overheden zullen ook niet tot meer stimulering leiden omdat hier eenvoudigweg geen ruimte voor is. Want zoals dat in politieke zin heel normaal is, waarom zou je bezuinigen als het goed gaat? Je kunt beter bezuinigen als het zo slecht gaat dat je geen keuze hebt, want dan hoef je geen visie te tonen en is het niet je eigen politieke schuld. Bezuinigingen had vorig jaar en dit jaar moeten plaatsvinden, in een tijd van hoog conjunctuur. Dat is niet gebeurd en dus gaat de rentestijging in de komende jaren steeds meer pijn doen bij nationale overheden. Al met al wordt de kans, dat de huidige recessie veel dieper wordt dan markten tot op heden hebben gehoopt elke dag groter. En als markten zich dat gaan realiseren, dan kan de bodem van een jaar geleden, toen de AEX Index kortstondig onder 631 zakte, zomaar doorbroken worden.

De AEX Index op dagbasis

Figuur 1.

Verkoopsignalen zijn vaak zichtbaar als een deel van het leed al geleden is. Figuur 1 laat dit goed zien. Het volgende verkoopsignaal ontstaat pas als de AEX Index onder 731 zakt. Maar de index ligt nu ruim 10 punten hoger en kan zelfs nog even richting 759 oplopen. Als dat al gebeurt, dan kan nog altijd slechts van een adempauze in een daling worden gesproken, een zogeheten pullback. De indicatoren onderin de figuur bewegen allemaal nog omhoog, hetgeen erop wijst dat de huidige adempauze nog niet helemaal voorbij is. Maar in Bear markten worden targets aan de bovenkant zelden of nooit gehaald, dus rekenen op die laatste beweging omhoog is gevaarlijk. Hoe het ook zij, de steun op 731 is een mooie stoploss, onder die grens is de volgende wat sterkere steun pas rond 670 – 686 te vinden. Oktober nadert, de statistische kans op een crash is levensgroot, dit is het moment om veel cash in de portefeuille te hebben!

De 10-jaars rente in Europa en de VS

Ondanks de woorden van ECB-president Lagarde, die zei dat zij er vanuit ging dat de renteverhoging van donderdag voorlopig de laatste zou zijn van deze cyclus, steeg de lange rente zowel in de VS als in Europa verder. De reden is op zichzelf helder, de korte rente is al hoger dan de lange rente, de yield curve is dus negatief. Zolang dat niet normaliseert loopt de economie groot gevaar in een depressie te raken. En dus moet hetzij de korte rente weer omlaag, hetzij de lange rente verder omhoog. Lagarde zei ook voorlopig niet te verwachten dat de korte rente weer omlaag kan. Daarom moet de lange rente verder omhoog. En de grafieken geven aan, dat de lange rente naar alle waarschijnlijkheid verder gaat oplopen in de komende weken. Maar voor aandelenkoersen is dat een groot probleem!

De US$ uitgedrukt in Euro’s

De $-koers steeg opnieuw, ook na de aankondiging van de ECB dat de rente nog een keer zou worden verhoogd. Analisten weten dit aan het weer oplopende renteverschil met de VS, maar dat is een paradoxale opmerking. Want als de Europese rente stijgt en de Amerikaanse niet, hoe kan het renteverschil dan ten gunste van de $ oplopen? De verklaring kan zitten in het feit, dat de ECB ook aangaf dat de rentecyclus ten einde was gekomen en dat daarmee de renteverschillen met de VS in de komende maanden weer kunnen gaan oplopen, vooral als in de VS de economie zo sterk blijft als hij nu is. Dat zou namelijk betekenen, dat de rente daar nog verder omhoog moet. Maar het is ook mogelijk, dat de $ in de komende dagen alsnog gaat zakken, met name als er meer duidelijkheid komt over de diepte van de recessie die zich aan het ontwikkelen is. De grafieken geven in elk geval aan dat de korte termijn voor de $ enigszins overbought is. Het is tijd voor op zijn minst een reactie omlaag.

De Brent Olie prijs

Een echt probleem voor Centrale Bankiers is de recente kracht van de olieprijzen. Als die maar blijven stijgen, kan de inflatie in feite niet wezenlijk omlaag. Erg duidelijk is het niet waarom de olieprijzen oplopen, maar technisch gezien kan slechts gezegd worden dat de grens van U$101 per vat een logische is, zowel voor Brentolie als voor de OPEC Olie Index. Daar ligt pas de eerste serieuze weerstand.

De prijs van een troy ounce Goud

De prijs van een troy ounce goud is nog steeds in relatief rustig vaarwater, maar alles wijst erop, althans in technische zin, dat de lange termijn opgaande trend binnenkort weer hervat gaat worden. US$ 1.900 is de basis waarboven de koers zich al enkele weken heen en weer beweegt en het begint erop te lijken, dat de basis sterk genoeg is voor een volgende sprong omhoog.

Strategie

Afgelopen week hebben wij opnieuw een positie verkocht, dit keer binnen de Benelux Selector. Aandelen UCB werden verkocht, met een verlies, dat wel, maar gelet op de risico’s van deze markt verkiezen wij momenteel cash boven aandelen en is het daarom in onze ogen verstandig om niet presterende aandelen aan de kant te zetten.
Daarnaast hebben wij afscheid genomen van een recent nog aangekocht obligatiefonds van Pimco, een fonds dat in eerste klas obligaties belegt met een relatief langere looptijd. Dat laatste is de reden van deze verkoop. Wij achten het risico op een verdere rentestijging toch te hoog. In plaats daarvan hebben wij obligaties van de Nederlandse staat aangekocht, met een coupon van 2% en een looptijd tot en met juli 2024. Kortlopend, en onder pari aangekocht is het renterisico nihil en leggen wij daarmee een rendement van ruim 3% vast. Zie het als een verhandelbaar deposito met een looptijd van minder dan een jaar.

Den Haag, 18 september 2023
Gijsbrecht K. van Dommelen
Today’s Beheer & Vladeracken Vermogensbeheer

www.todaysgroup.nl

De Technische Belegger Jaargang 29 • Nr 9 • 10 september 2023

10 september 2023/in Beurscommentaar, Nieuws, Technische Belegger/door

De discussie tussen economische analisten concentreert zich momenteel op de vraag of er nu wel of niet sprake is van een (naderende) recessie en of dit ertoe zal gaan leiden dat Centrale Banken weer aan renteverlagingen gaan denken of niet en zo ja wanneer dan wel.

Het antwoord op het eerste deel van die vraag is eenvoudig. De recessie is al een feit in grote delen van de Westerse economieën. Met name in de hoek van de industrie (basisindustrie, kapitaalgoederen, auto’s, maar ook duurzame consumptiegoederen en niet te vergeten de bouw) is sprake van krimpende productie, oplopende voorraden en afnemende vraag. Maar de arbeidsmarkten in het Westen hebben nog geen krimp gegeven. En dat komt, omdat veel onvervulde vacatures aan de kant van dienstensectoren, nu geleidelijk aan toch kunnen worden ingevuld, als gevolg van de afnemende vraag naar werknemers in de industrie. Wel is al een afname te zien van het aantal openstaande vacatures, maar de werkloosheid zelf loopt nog niet op. En zolang mensen niet werkloos zijn, verdienen zij salarissen en geven ze geld uit.

Centrale Banken hebben van overheidswege een opdracht meegekregen. De ECB moet zich alleen druk maken om de inflatie. Of de Europese economie in een recessie duikt of niet, is voor de ECB volstrekt onbelangrijk. En de inflatie daalt weliswaar, maar niet voldoende om de renteteugels al te laten vieren. De FED in de VS moet zich druk maken om inflatie, maar ook om de economische groei. Die is nog altijd robuust en dus is ook voor de FED momenteel de inflatie het belangrijkste item.

Markten anticiperen op het rentebeleid van Centrale Banken, door obligaties te verkopen (waardoor de lange rente stijgt) of juist te kopen (waardoor de lange rente daalt). Wanneer markten een recessie voorzien, anticiperen beleggers op een periode waarin Centrale Banken de rente zullen laten zakken en daalt dus de lange rente vooruitlopend op dit beleid van renteverlaging door Centrale Banken.

Het effect hiervan is, dat de lange rente lager wordt dan de korte rente. Maar dat is een abnormale situatie omdat het risico toeneemt met de looptijd van een lening en de vergoeding voor dit risico dus hoger zou moeten zijn naarmate de looptijd langer is. De yieldcurve is de grafiek waarin deze verhouding tussen de korte en de lange rente wordt weergegeven.

Yield curve in Europa(figuur 1)

Figuur 1 De yield Curve in Europa / Duitsland

In figuur 1 ziet u deze yieldcurve voor de Europese / Duitse markt. Zichtbaar is dat de lange rente in Europa significant lager ligt dan de korte rente. Men noemt dit een “negatieve yield curve”. Het effect hiervan is dat banken geld liever op deposito’s zetten, dan het risicodragend uit te lenen. Dat zorgt er vervolgens voor, dat lange termijn investeringsprojecten niet meer kunnen worden gefinancierd met bankkrediet. Bedrijven stoppen dan met investeren en een economie stagneert of raakt in een recessie. Dit effect is inmiddels zowel in de VS als in Europa goed te zien. Er worden veel minder grote investeringen gedaan in nieuwe fabrieken, kantoorgebouwen en andere projecten dan gemiddeld met alle gevolgen van dien voor allerhande toeleveranciers.
De volgende vraag is dan hoe dit moet worden opgelost? Hoe kan de yield curve weer normaal worden? De eerste optie is dat de ECB de rente weer gaat verlagen. Stel dat de inflatie(verwachting) weer tot oder 2% zakt, dan kan de ECB de rentetarieven weer laten zakken en daalt dus de linker kant van de grafiek in figuur 1. Als de rechterkant dan stabiliseert, dan kan de yield curve weer normaal worden. Maar de ECB (net als de FED) heeft aangegeven, hier voorlopig geen mogelijkheid toe te zien. De ECB heeft dat niet zo expliciet gezegd, maar pas als zich een flinke recessie gaat voordoen mag men verwachten dat dit beleid alsnog wordt aangepast. Tot die tijd is dit geen optie.

10-jaars rente in € en $ (figuur 2)

En dus blijft optie twee over, de lange rente moet nog verder gaan stijgen.

Figuur 2 10-jaars rente in € en $, weekgrafiek

In figuur 2 hebben wij de ontwikkeling van de Bund future (10-jaars Duitse obligatie-index) en de CBOE 10 Year Treasury Index (10-jaars Amerikaanse obligatie-index) getekend op weekbasis. De koersen van beide indexen dalen al maanden lang. Maar erger is, dat het erop lijkt dat hier sprake is van een neerwaartse “running correction”. Dat is een fase in een dalende trend waarbij weliswaar sprake is van een correctie, maar waarbij de trend zelf tijdens die correctie wordt gecontinueerd. En dat is gevaarlijk, omdat wanneer de trend omlaag hervat wordt, dit tot een versnelling van de daling leidt. Figuur 2 vertelt ons, dat niet de ECB en de FED voor normalisering van de yield curve gaan zorgen, maar de obligatiebeleggers op de kapitaalmarkten. En als dit scenario bewaarheid wordt, dan gaat er nog een stevige rentestijging volgen, waarbij het beeld in figuur twee een versnelling omlaag gaat laten zien. Voor de komende maanden liggen er daarmee twee scenario’s klaar: òf de Westerse economieën gaan een stevige recessie in, òf de rente op de kapitaalmarkten in Europa en de VS gaat opnieuw flink oplopen. En beide scenario’s zijn erg slecht voor aandelenbeleggingen!

Best presterende Vladeracken-model van Today’s in 2023:

Vladeracken Prijs<Waarde Methodiek……………. ……7,1 %

Best presterende model van Today’s in 2023:

Today’s Global ESG Sustainable Equity……………….8,4 %

De DAX Index op weekbasis (figuur 3)

Figuur 3 DAX Index, weekgrafiek

De index met het naar verhouding grootste aantal industriële ondernemingen in Europa is de Duitse DAX Index. Toch is het juist deze index die dit jaar een nieuw “all-time-high” heeft bereikt. Dat heeft met twee dingen te maken. Ten eerste is dit een herbeleggingsindex. De koers van deze index wordt gecorrigeerd voor alle uitgekeerde dividenden. Zelfs als koersen niet stijgen, zorgt het dividend toch voor een stijging van de index van deze index. Maar bovendien kent de index ook enkele grote financiële partijen, enkele wapenfabrikanten en enkele ondernemingen die van de race naar de cloud profiteren (SAP AG). Dat gezegd hebbende is figuur 3 wel degelijk een waarschuwing. Indicatoren divergeren negatief, en het gehele beeld oogt behoorlijk toppend. Boven 15.450 is er niet zoveel aan de hand, maar wij gaan er vanuit, dat deze steun in de komende weken gebroken gaat worden. En dan is het maar een kleine stap naar de laatste stevige bodem op 14.455, een grens waarvan wij ook verwachten dat die het niet gaat houden. Alles in figuur 3 wijst erop, dat deze index bezig is met de formatie van een top, die daarna kan leiden tot een test van zelfs de bodem uit 2022, die onder 12.000 punten ligt!

De S&P 500 Index op weekbasis (figuur 4)

Figuur 4 De S&P 500 Index, weekgrafiek

In figuur 4 hebben wij een weekgrafiek opgenomen van de Amerikaanse S&P 500 index. Ook hier is sprake van negatieve divergenties en een toppend patroon. Maar dit beeld oogt zwakker dan dat van figuur 3, omdat hier geen “all-time-high” is gevestigd. Nog sterker, de rally die wij achter de rug hebben is best stevig maar heeft slechts 76,4% van de voorafgaande koersdaling goedgemaakt. En dat valt samen met de bovenste Fibonacci-retracement lijn in de figuur. Daarmee geldt deze rally nog steeds slechts als een “bear market rally”. De stoploss in figuur 4 is de bovenkant van de steunzone tussen 4.300 en 4.325. En er is niet veel nodig voor een doorbraak omlaag door deze steun! Het beeld in de andere grote door Tech-aandelen gedreven
index, de Nasdaq 100 Index, wijkt hier niet veel vanaf. Daar is de rally krachtiger geweest, maar verder is ook daar sprake van negatieve divergenties en een toppend beeld. Net als figuur 3, roept ook figuur 4 van de daken dat u als belegger uiterst voorzichtig moet zijn. Aandelenmarkten zitten in een gevaarlijks fase!

De AEX Index op dagbasis (figuur 5)

Figuur 5 AEX Index, daggrafiek

Bij figuur 5, met daarin de daggrafiek van de AEX Index, past maar een conclusie: Sell! De index was zelfs niet sterk genoeg om tot aan de dalende trendlijn op te klimmen na de initiële uitbraak omlaag, die veroorzaakt werd door de forse koersdaling van Adyen. De AEX Index is op weg naar de bodem van oktober 2022, die op 631 (!) punten ligt. Er liggen op de weg omlaag veel steunniveau’s, dus het is best mogelijk, dat de index uiteindelijk niet zo ver weg zal zakken, maar de kans dat zich uiteindelijk nog een lagere bodem gaat manifesteren is niet ondenkbeeldig. Aandelenmarkten zijn in gevaar, het slechte seizoen nadert, we gaan de voor aandelen altijd gevaarlijk periode van september / oktober in, het is tijd om aan de zijlijn te gaan staan.

De US$ en de € (figuur 6)

Figuur 6 US$ versus €, weekgrafiek

De koers van de $ stijgt al enkele weken, mede ingegeven door de kracht van de Amerikaanse economie. Die heeft zich dit jaar sterker ontwikkeld dan analisten hadden verwacht. Maar de stijging vindt plaats binnen een fase van correctie en is daarbij zelfs nog niet tot boven de laatste top uitgestegen. Dat maakt het beeld er niet bepaald sterker op, zeker als men dan ook nog bedenkt dat het technische plaatje alweer behoorlijk overbought oogt. Figuur 6 laat al 8 witte candles op een rij zien. Dat betekent 8 weken van koersstijgingen. Dat is op zichzelf zeer ongebruikelijk. Een correctie is dan ook imminent. Dat er rond 0,89 – 0,91 een periode van correctie plaatsvindt is niet vreemd. Maar dat er daarbij tot op heden geen enkele hogere top is gevormd maakt de correctie gevaarlijk. Dit zou een “running correction” in een per saldo dalende trend kunnen zijn, die in dat geval uiteindelijk leidt tot een versnelling aan de onderzijde. Het past in onze opvatting, dat de $ per saldo een zwakke munt is ten opzichte van de €, en dat de lange termijn trend voor de $ ten opzichte van de € negatief is. Tussen 0,89 en 0,96 echter is sprake van een adempauze en moeten beleggers dus voor wat de $ betreft aan de zijlijn blijven.

Brentolie in US$ per vat (figuur 7)

Figuur 7 Brentolie in US$ per vat, weekgrafiek

Ondanks een stagnerende wereldeconomie zitten de olieprijzen in de lift. Bovendien stijgt de koers van de $ al weer even, hetgeen de prijsstijging voor olie in € gemeten nog groter maakt. Maar het einde van de huidige rally lijkt in zicht. Wij schreven al eerder, ervan uit te gaan dat zich een “trading range” gaat ontwikkelen tussen U$62 aan de onderkant en US$101 aan de bovenkant voor een vat Brentolie en dat deze bandbreedte gedurende langere tijd zal blijven bestaan. Er is genoeg olie in de wereld, maar geopolitieke onzekerheden maken dat de prijzen op deelmarkten soms heftig op en neer kunnen gaan. Per saldo is de tendens in het Westen om de afhankelijkheid van olie flink te verminderen en moet Rusland haar olie tegen afbraakprijzen leveren aan Oosterse economieën nu het Westen geen Russische olie meer wil hebben. Deze switch in handelsstromen op de oliemarkt zal nog wel enkele jaren tot scherpe bewegingen omhoog en omlaag kunnen leiden, mede afhankelijk van de vraag hoe de wereldeconomie zich verder ontwikkelt. Maar van echte structurele tekorten is geen sprake waarmee er geen fundamentele reden is om van een structureel stijgende olieprijs uit te gaan.

Het Goud (figuur 8)

Figuur 8 Goud in US$ per troy ounce, weekgrafiek

Misschien is dit wel de rustigste markt van het moment. Er vindt een correctie plaats, die alweer enkele maanden duurt. Dat het een correctie is, valt op te maken uit het feit dat het dalingstempo lager ligt dan het voorafgaande stijgingstempo. Deze fase van consolidatie vindt bovendien plaats op een logisch punt, namelijk vlak onder een top die in de voorbije jaren al drie keer geraakt is. Voorlopig betekent dit niets anders, dan dat er kracht verzameld wordt voor een uiteindelijke doorbraak omhoog. Dat daarbij geen enkele belangrijke steunlijn aan de onderkant is gebroken (in de onderste grafiek, waarin goud in € is getekend, is de oplopende trendlijn wel geraakt, maar niet doorbroken) maakt het beeld alleen maar sterker. Goud is wat ons betreft een vaste waarde in portefeuilles, een hedge tegen inflatie en tijden van crises.

Beleggen en de Vladeracken Methodiek

Met uitzondering van onze twee aandelen selectoren draaien alle modellen “comme il faut”. Er is veel cash aanwezig, en een groot deel van de nog aanwezige beleggingen wordt gevormd door klassieke, degelijke en defensieve maatschappijen. Portefeuilles zijn daarmee niet immuun voor koersdalingen, maar als aandelenindices omlaag schieten, blijven onze portefeuilles veel beter liggen. De uitzondering wordt gevormd door de Benelux Selector, waar wij te elfder ure toch ons geduld verloren en op precies het verkeerde moment aandelen Adyen kochten. Wij spreiden onze risico’s altijd, en er werd dus geen grote positie aangekocht, maar toch, een koersdaling als dit aandeel doormaakte doet elk model pijn leiden. Ook de Wereld Selector had en heeft het moeilijk. Afgelopen week namen wij ons (kleine) verlies op EasyJet. Ondanks het feit, dat in beide modellen slechts de helft van de portefeuille is belegd, heeft dat niet voorkomen, dat beide modellen dit jaar nog steeds een negatief resultaat noteren.
Onze grootste zorg op dit moment echter is de ontwikkeling van de lange rente. Aanvankelijk gingen wij uit van een hernieuwde rentedaling, ingegeven door de verwachting dat zich een wereldwijde recessie zou gaan ontwikkelen in de tweede helft van dit jaar. Dat is het moment om uit high yield obligaties te stappen en juist in eerste klas langlopende obligaties. Die recessie lijkt zich inderdaad nu te ontwikkelen, en dus is het besluit om uit hoogrentende obligaties te stappen verstandig. Maar meer en meer begint het erop te lijken, dat die recessie niet gepaard zal gaan met een wezenlijke daling van de lange rente. Immers, als de korte rente niet gaat dalen, dan zou een daling van de lange rente alleen maar tot nog negatievere yield curves leiden en dat zal dan uiteindelijk voor een depressie zorgen. Veel waarschijnlijker is het dus, dat de lange rente juist verder gaat stijgen, zodat de yield curve weer normaal wordt. En dan is de pijn in obligatieland nog niet geleden! Voor ons betekent dit, dat wij toch weer afscheid denken te gaan nemen van enkele van onze langlopende obligatiebeleggingen. Het helpt daarbij, dat eind augustus Volkswagen besloot om een achtergestelde eeuwigdurende obligatielening vervroegd af te lossen. Dit leverde onze klanten onverwacht een flinke reductie van de gemiddelde looptijd van de obligatieportefeuilles op, inclusief een kwaliteitsverbetering, aangezien het hier om een achtergestelde obligatie ging. Destijds was een coupon van 5,125% op een koers van 97% van de hoofdsom een prima belegging, maar tegenwoordig is 5,125% voor een achtergestelde eeuwigdurende obligatie geen goede beloning meer. En dus waren wij zeer blij met dit besluit van Volkswagen.

In de ESG-portefeuilles hebben wij in augustus en begin september opnieuw enkele aanpassingen doorgevoerd. Posities in SAP AG zijn verkocht en ingeruild voor het Zwitserse Sika en de positie in Nvidia werd opnieuw enigszins kleiner gemaakt ten gunste van aandelen Adyen (in dit geval aangekocht nadat de koers halveerde). Opnieuw wordt de ESG-portefeuille daarmee minder rentegevoelig.

Tabel 1 Resultaten Vladeracken-modellen *

Risico profiel	Methode	2016	2017	2018	2019	2020	2021	2022	2023 tm 8/9	Jaar doel
Zeer defensief	Pensioenportefeuilles	-/-10,7%	5,7%	-/-7,4%	9,7%	-/-0,2%	4,5%	-/-9,8%	1,1%	4 %
Matig / fondsen	Fund Selector	1,1%	5,5%	-/-5,4%	13,9%	-/-7,2%	11,5%	-/-11,0%	3,2%	5 %
Matig	Mix aandelen / obl.	-/-3,4 %	10,7%	-/-6,7%	17,0%	0,0%	10,3%	-/-13,3%	3,1%	5 %
Normaal aandelen	Prijs<Waarde	0,2%	12,5%	-/-23,1%	22,6%	-/-3,3%	35,4%	-/-13,0%	7,1%	8 %
Actief aandelen	Benelux Selector	0,1%	23,7%	0,6%	22,4%	5,8%	11,2%	-/-8,2%	-/-2,8%	8 %
	Europa Selector	4,2%	8,2%	-/-21,0%	15,4%	15,2%	5,9%	-/-1,3%	-/-9,9%	8 %
	Today’s ESG Sustainable Equities			-/-2,9%	35,6%	10,6%	27,4%	-/-19,7%	8,4%	8 %

*Benchmark*	AEX Index	9,4%	12,7%	-/-10,4%	23,9%	3,3%	27,8%	-/-13,7%	7,3%
	EuroStoxx 50	0,7%	6,5%	-/-14,3%	24,8%	-/-5,1%	21,0%	-/-11,7%	11,7%

* Het gaat hier om het netto behaalde rendement, ná alle kosten. Voor oudere cijfers verwijzen wij u naar onze website.

De volgende uitgave van de Technische Belegger verschijnt op maandag 9 oktober 2023.

Meer informatie over vrijwel alle effectentransacties, welke wij in de portefeuilles van onze cliënten hebben uitgevoerd en andere beleggingsoverwegingen, welke uit onze dagelijkse analyses voortvloeien, treft u aan op onze websites, www.vladeracken.nl & www.todaysgroup.nl.

Blog, Twitter & Linked-In
Op de website www.vladeracken.nl en sinds november 2020 ook op www.todaysgroup.nl kunt u onder “Onze Research” artikelen vinden over de effecten waarin wij al dan niet beleggen evenals een wekelijkse update van onze beleggingsvisie. Wie zich aanmeldt als volger (Twitter) of wie zich in het Linked-In-netwerk opgeeft als contact van G.K. van Dommelen, wordt vervolgens doorlopend van nieuwe publicaties op de hoogte gebracht.

Reeds besproken onderwerpen:

Algemeen

– Onze ESG-politiek

– Hoe spreken de statistieken over 2014, 2015, 2016, 2017, 2018, 2019 en voor 2020?

– Onze macro-economische- en rentevisie

– De Japanse beurs

– De aandelenbeurzen in de BRIC-landen

Aandelen

– Vastgoed: Corio, Meerdervoort Amaliawolde, Unibail-Rodamco, Wereldhave

– Aandelen: Aalberts, AB Inbev, Alten, Andritz, Aquafil, Arcadis, Atos, Avio, Azimut, BAM, Bourbon, CGG Veritas, Colruyt, Falck Renewables, Fugro, Hannover RE, Heineken (Holding), Hermès, ING, Koninklijke Olie, MTU Aero Engine, Nokian Renkaat, Novo Nordisk, Oeneo, Philips, Prosegur, Prosegur Cash, Saipem, Samsung, SAP, SBM Offshore, Schneider Electric, Sligro, Talanx, Unilever, Technip, Tenaris, Vallourec, Volkswagen

– Afdekken van aandelenrisico’s m.b.v. calls, puts, short sprinters en short trackers met een hefboom

Overige onderwerpen

– Goud, Palladium, Platina en Zilver, de Amerikaanse Dollar, de Australische Dollar, het Britse £, de Japanse ¥en, de Noorse kroon, de Zwitserse Franc, de BRIC Valuta en een BRIC Valuta note, de Russische Roebel en Alpha creëren met valutamanagement

– Volatility, handelssytemen, derivaten, ETF’s, Fund Selector, TCO

– TA Indicatoren zoals Woodies CCI, Martingale, de Coppock Indicator en het Hindenburg Omen

Obligaties

– Eurobonds, Euro Treasuries, staatsobligaties van de “PIGS”-landen, van Italië en van Nederland

– Bedrijfsobligatiefondsen, rentegroeifondsen en trackers zoals Lux-O-Rent, Carmignac Global Bond, First Trust Factor FX Fund, ING Renta Grf, JPM Global Bond Opportunity, Lyxor SGI Double Short Bund, ProShares Ultra Short Treasury en het Robeco Global Dynamic Duration Fund

– Credit Linked Notes, Floored en Reversed Floaters en Inflatielinkers en de HICP Inflatie Index en Steepeners van Aegon, BNG, Deutsche (Post)Bank, Ned. Waterschapsbank, NIBC, Rabobank en RBS en Hybride en variabele renteobligaties van Linde

– High yield en bedrijfsobligaties van Altice, Amaliawolde, Bombardier, Cirsa Gaming, Clondalkin, ConvaTec Healthcare, FCE Bank, FGA Capital, Findus Group, Gazprom, Gazprombank, Heidelberg Zement, ING, Servus, Stork TS, Sunrise en Volkswagen.

– Memory Coupon Notes op Aegon, Arcelor Mittal, Philips & Royal Dutch.

– MKB Obligaties van Air Berlin, Enterprise Holdings, German Pellets, KTG Agrar, Praktiker, Rickmers en TRFI Funding.

– Achtergestelde en/of perpetuele obligaties en effecten van Achmea, Aegon, ASR, Casino Guichard, Credit Agricole, Depfa, Friesland-Campina, Fürstenberg, ING, Rabobank, SNS Reaal, SRLev, Tennet, Tier 1, 2 of 3? en Coco’s

– Range Accrual Notes van de EIB en RBS

– Obligaties in een wereld van stijgende rentes, Lyxor Daily Double Short Bund ETF, ProShares Ultra Short 7 – 10 en 20 years Treasuries ETF

Wet- en regelgeving

– Cliëntclassificatie en Vermogensbeheer, Privacy policy, Total Cost of Ownership, SRI, corporate Governance en Ethiek,

Scheurtjes in het pantser

5 augustus 2023/in Beurscommentaar, Nieuws, Weekbericht/door

Koers van de AEX Index op het moment van schrijven (5 augustus 2023) 772,71

Onze conclusies:

Korte termijn: positief maar draaiend / verzwakkend

Middellange termijn: positief

Lange termijn: correctie

NB. Calamiteiten niet in aanmerking genomen

De meeste resultaten van vooral de grotere bedrijven over het 2de kwartaal zijn inmiddels gepubliceerd en analisten rekenden uit, dat in de VS de bulk op de prik of erboven uitkwam en in Europa ruime de helft. Gemiddeld gesproken zijn de cijfers daarmee meegevallen. Maar wat wel heel duidelijk blijkt uit deze cijfers is het feit dat de wereld aan de industriële kant een recessie is ingedoken en dat de consument nog wel geld uitgeeft in de horeca en aan vakanties, maar dat diezelfde consument bij grotere uitgaven (duurzame consumptiegoederen) juist de hand op de knip begint te houden. Analisten verwachten daarmee teruglopende cijfers voor het 3de kwartaal en de vraag doet zich nu voor hoe diep die recessie dan wel gaat worden. In elk geval bleken de arbeidsmarktgegevens in de VS afgelopen week te bevestigen, dat de economie in de VS begint te vertragen en dat is gunstig voor de rente. Want die arbeidsmarkt is de reden waarom de FED de rente al meer heeft verhoogd dan analisten aanvankelijk dachten. Dit zou zo langzaam maar zeker moeten betekenen, dat de enorm negatieve yield curve (in de VS is het verschil tussen de 10- en 2-jaars rente negatiever geworden dan in de afgelopen 25 jaar is gezien voorafgaande aan elke grote crisis, inclusief de dot-com-crisis van 2000 – 2003 en de kredietcrisis van 2008) gaat herstellen. Het probleem daarvan is echter dat de FED misschien wel stopt met het verhogen van de rente, maar dat een verlaging van de rente wel eens pas in de loop van 2025 aan de orde zou kunnen zijn. En dat is buitengewoon negatief voor de economische groei. Een verlaging van de rente is nodig, om de yield curve weer te normaliseren, tenzij uiteraard de lange rente een flinke stijging gaat doormaken. Maar dan zou de inflatie hoger moeten worden en dat is momenteel juist niet het geval, nog sterker, op de methodiek waarmee inflatiecijfers berekend worden (van jaar op jaar) maakt het zelfs waarschijnlijk dat wij in oktober negatieve inflatiecijfers gaan zien. En dan rest nog maar een manier waarop de FED kan worden overgehaald om de rente eerder al te gaan verlagen en dat is een diepe recessie of zelfs een depressie.

Zover is allemaal nog niet, maar de voortekenen voor een zeer slecht zwak najaar zijn er inmiddels wel.

De AEX Index op dagbasis

Figuur 1.

In de figuur hebben wij, zoals te doen gebruikelijk, de daggrafiek van de AEX Index opgenomen. En, zoals wij vorige week in de Technische Belegger al aankondigden, de volatiliteit op de beurs is afgelopen week opgelopen. Veel is er nog niet aan de hand, want de AEX Index heeft nog geen enkele belangrijke steunzone doorbroken. De eerste ligt op 760, waar nu de lange termijn dalende trendlijn en een oplopende trendlijn elkaar naderen. Daaronder ligt de eerste fatsoenlijke bodem die achter ons ligt op 748. Een volgende trendmatige daling kondigt zich pas aan, als toppen en bodems weer lager komen te liggen en dus moet 760 eerst gebroken worden, moet daarna nog een herstel tot onder de laatste top ontstaan en pas daarna kan daadwerkelijk van een nieuw vervolg op de bear gesproken worden. Maar dan zullen beleggers wel erg laat met reageren zijn. Op korte termijn, komende week, is eerst nog een herstel te verwachten. Als dat niet verder dan tot circa 780 – 785 punten komt end e index breekt vervolgens door 760 omlaag, dan is wat ons betreft dat het startsein voor de volgende trendmatige daling en wordt in onze ogen de bear hervat. Zoals gezegd, de eerste scheurtjes zijn afgelopen week ontstaan, maar het bastion van de huidige opgaande trend, de bull, is nog niet gebroken. En het woord bull is wat ons betreft overdreven, want sinds oktober 2022 is er een rally aan de gang die in onze ogen nog altijd kwalificeert als een bear market rally.

De 10-jaars rente in Europa en de VS

De lange rente in de VS heeft de stijgende trend hervat, met dien verstande dat afgelopen week de voorgaande top werd getest maar nog niet werd doorbroken. Als economische cijfers inderdaad verder gaan verslechteren in de VS, dan zal dit zelfs kunnen uitmonden in een nieuwe dalende beweging, die dan zelfs de 10-jaars rente terug tot 2,8% kan brengen, een hele stevige rentedaling. Vallen de economische cijfers mee, dan is dat vooral uitstel van executie, omdat dan de rente eerst verder zal stijgen, met alle gevolgen voor de economische groei van dien enkele maanden later. En ook in Europa stijgt de lange rente sluipender wijs verder. Uitsluitsel kunnen wij u nu niet geven, maar dat er de beweeglijkheid in de markt gaat toenemen komende weken door al deze onzekerheid, dat lijkt bijna een gegeven.

De US$ uitgedrukt in Euro’s

De arbeidsmarktgegevens in de VS zorgden voor een stevige verzwakking van de $ afgelopen vrijdag. Maar van doorbraken is nog geen sprake. De zone tussen 0,89 en 0,91, die enkele maanden als steunzone heeft gediend, is nu een weerstandszone. Als die komende week niet gebroken wordt, dan gaat 0,85 in gevaar komen en die grens is heel belangrijk in technische zin. Want een doorbraak van die grens legt de weg open naar een € / $0-verhouding van 2$’s per € (0,50)!

De Brent Olie prijs

En ondertussen stijgen de olieprijzen verder. De volgende grens voor Brent-olie, US$90 per vat) is inmiddels bereikt. Dat is wel paradoxaal, gezien al het negatieve economische nieuws dat zich begint op te stapelen. Het is het lichtpuntje in de tunnel, want een stijgende olieprijs wijst op toenemende vraag en die kan komen door voorzichtig herstel uit de hoek van de industrie. Maar die kan ook zuiver speculatief zijn, een seizoenpatroon dat zich wel vaker voordoet aan het einde van het zomerseizoen wanneer wintervoorraden weer worden opgehoogd.

De prijs van een troy ounce Goud

De prijs van een troy ounce Goud daarentegen draaide weer naar omlaag. Nog is de oplopende trend niet gebroken, maar hij is wel in gevaar. Een doorbraak omlaag wijst op dalende inflatiecijfers, maar ook op meer rust in de wereld. En dat kan niet als de economie in gevaar komt. Nog een paradox om komende weken in de gaten te houden. Zolang goud in $’s gemeten nog boven US$1.915 per troy ounce blijft hangen is er overigens weinig aan de hand.

Strategie

Afgelopen dinsdag hebben wij ons toch laten verleiden om, in de Benelux Selector, aandelen Adyen te kopen. De koers brak uit op maandag en keerde terug nar het punt van de uitbraak op dinsdag, een klassieke beweging, en dat vormde een mooi instappunt. Maar het is goed mogelijk, dat wij al komende dagen uit deze positie moeten en dan mogelijk zelfs met een klein verlies. Want de dagen erna daalde de koers verder, tot terug onder het niveau van de uitbraak. Het feit dat uitbraken zo snel weer ongedaan worden gemaakt is ook weer geen goed teken voor de kracht van deze markt.

Den Haag, 5 augustus 2023
Gijsbrecht K. van Dommelen
Today’s Beheer & Vladeracken Vermogensbeheer

www.todaysgroup.nl

De Technische Belegger Jaargang 29 • Nr 8 • 31 juli 2023

31 juli 2023/in Beurscommentaar, Nieuws, Technische Belegger/door

De maand juli heeft twee belangrijke gegevens opgeleverd. Zowel de Europese Centrale Bank als de Amerikaanse FED hebben de rente opnieuw verhoogd. Maar beide hebben een net iets mildere toon aangeslagen waardoor analisten de kans, dat het bij deze laatste verhoging zal blijven iets groter zijn gaan inschatten. De inflatie begint af te nemen en Centrale Banken zien signalen van een naderende recessie, precies wat zij wilden, en dus kan de rente voldoende verhoogd zijn.

Daarnaast zijn er een flink aantal kwartaalcijfers van grote beursgenoteerde ondernemingen beschikbaar gekomen. Aan de industriële kant is duidelijk een recessie begonnen. Zelfs op het terrein van de semiconductorbedrijven zoals ASM Lythographie lopen de orders flink terug. Als de economie in de wereld weer snel aantrekt kan dat een tijdelijk fenomeen blijken, maar voorlopig dalen investeringen wereldwijd en daarmee ook het aantal nieuwe orders voor kapitaalgoederen. Het argument is inmiddels genoegzaam bekend, geld lenen is erg duur geworden. Investeringsplannen zijn daarmee minder interessant geworden. Kredietverstrekking van banken aan het bedrijfsleven en in de onroerend goed markt (zowel voor commercieel onroerend goed als voor huizen) is ingezakt. Krediet is de olie van een economie en als die stroom opdroogt komt een economie krakend tot stilstand. Maar uit andere cijfers blijkt dat de consument nog niet zover is. Die gaat nog vrolijk op vakantie en ziet bovendien het leven weer iets goedkoper worden terwijl er ondertussen wel een flinke loongolf langs is geweest. Bovendien is de werkgelegenheid nog hoog. De consument geeft nog geld uit, zij het dat horeca en de reissector hiervan de belangrijkste profiteurs zijn. In de hoek van duurzame consumptiegoederen (witgoed, auto’s) is al wel sprake van zwakkere consumentenbestedingen.

Banken lieten afgelopen weken een meer verdeeld beeld zien. De risico’s op wanbetalingen nemen weer toe hetgeen te zien is aan de flink stijgende voorzieningen hiervoor. Maar aan de andere kant verdienen banken weer meer geld doordat de rentemarges zijn gegroeid. Ook hier gaat het per saldo nog prima.

Alles bij elkaar lijkt de logische conclusie, dat beleggers zich op moeten maken voor een flinke afstraffing op de beurs, zodra meer cijfers zichtbaar worden, dat er inderdaad, precies zoals Centrale Banken dat willen, een recessie aan het ontstaan is, die ook de arbeidsmarkt gaat raken. Maar zoals altijd is er een kink in de kabel gekomen in de voorbije maanden, die het beeld aanzienlijk vertroebeld heeft.

Het beschikbaar komen van programma’s zoals ChatGTP heeft de fantasie van beleggers rond Artifical Intelligence (AI) op hol gebracht. Er wordt nog helemaal niets verdiend aan AI, maar de overtuiging, dat dit de volgende disruptie in de economie gaat opleveren heeft al breed post gevat. De koersstijgingen, die te zien zijn geweest in de voorbije maanden, zitten dan ook overwegend in deze hoek. En dan niet alleen de softwarematige hoek, maar ook die van de hardware (semiconductors bij uitstek). Het probleem is echter, dat de koersstijgingen slechts door een zeer beperkt aantal bedrijven (Nvidia en Microsoft bijvoorbeeld) met harde cijfers worden ondersteund. En, zoals dat telkens weer opnieuw gaat, waarderingen zijn in deze hoek astronomisch geworden. De koerswinstverhouding voor Nvidia voor 2024 is momenteel 73,4 en 53,7 voor 2025 en voor Microsoft zijn deze cijfers respectievelijk 30,9 (2024) en 26,9 (2025). Dat kan gerechtvaardigd zijn, mits deze bedrijven hard blijven groeien.

Het dilemma waar beleggers nu voor staan (zowel voor aandelen als voor obligaties) is eenvoudig. Als de recessie milder wordt of zelfs helemaal niet komt (doordat de consument gewoon geld blijft uitgeven), dan zal de rente nog verder verhoogd worden en is de cyclus van renteverhogingen nog lang niet voorbij. Dalen zal de rente dan in elk geval niet, tot ver in 2025. De rente zal dan beleggingen in onroerend goed en aandelen duur blijven maken. Als de recessie wel komt, dan zijn aandelen veel te duur omdat winsten dan onder druk gaan komen. In beide scenario’s moet voor een flinke correctie op de aandelenmarkten worden gevreesd, die qua timing ergens dit najaar zou moeten plaatsvinden.

De boodschap van deze editie van de Technische Belegger is dan ook, net als vorige maand: verkoop aandelen, ga op vakantie en geniet daarvan. De aandelenmarkten staan aan de vooravond van een roerige periode, waarbij de kans dat zich scherpe negatieve reacties gaan voordoen ook afgelopen maand weer verder is toegenomen.

10-jaars rente in € en $ (fig. 1a en 1b)

Figuur 1a De Bund Future Index, maandgrafiek

Gelet op de inleiding beginnen wij dit keer met een analyse van de rente op 10-jaars termijn. In de maandgrafiek in figuur 1a is een tweede bodem gezet net boven 130 door de Bund Future Index. Dit proces vindt plaats rond de top die in 2010 is gezet, de laatst top voordat de rente in het Westen flink daalde en de 10-jaars rente in Europa negatief werd. Dit kan een “dubbele-bodempatroon” worden (zie de twee groene pijlen in de figuur) en dan is sprake van een omkering. Dat zou betekenen, dat de (lange) rente gaat dalen en dat de koers van de Bund Future Index gaat stijgen. De RSI onder in de figuur divergeert al positief en is duidelijk oversold. Deze indicator ondersteunt daarmee het “bodem”-scenario. Dit scenario past bij het idee, dat de ECB het einde nadert van de cyclus van renteverhogingen en hoort bij het idee, dat de economie bezig is om een recessie in te duiken. Dat staat dan wel haaks op de laatste opmerking van mevrouw Lagarde, president van de ECB, die afgelopen week aangaf, dat er nu misschien een pauze zal worden ingelast, maar dat dit niet betekent dat de renteverhogingen voorbij zijn.

Figuur 1b CBOE 10 Year Treasury Yield Index, maandgrafiek

In de VS ziet het rentebeeld er zelfs nog zwakker uit. Hier brak de lange rente (zie figuur 1b, effectief rendement op Amerikaanse staatsleningen met een gemiddelde looptijd van 10 jaar) na de stap van de FED omhoog uit een neerwaarts correctiepatroon. Het koersdoel is een rentepeil van circa 4,9%, waar de 10-jarige $-rente nu net onder 4% zit! 4,9% valt samen met de toppen uit de periode 2007 – 2008. In figuur 1b is die grens getekend middels een licht dalende rode lijn, boven in de figuur. Dit is een teken, van het feit dat beleggers in de VS het recessiescenario minder waarschijnlijk zijn gaan vinden. Voor bedrijfswinsten is dat een goed teken, voor de inflatie en dus de renteverwachtingen niet. Een verdere stijging van de lange rente is ook een probleem voor de kredietmarkten. In de komende maanden gaan meer en meer bedrijven op zoek naar herfinanciering van leningen, waarbij de te betalen rente flink gaat toenemen. Er gaan dus ook meer spraakmakende faillissementen zichtbaar worden.

Nasdaq 100 index op weekbasis (figuur 2)

Figuur 2 Nasdaq 100 index, weekgrafiek

De index die het meeste last zou moeten hebben van de almaar stijgende rente in de VS is de Nasdaq 100 Index. In figuur 2 ziet u een weekgrafiek van deze index getekend. Ondanks de uitbraak omhoog van de rente in de VS steeg deze index afgelopen week opnieuw. De trend begint wel wat rustiger te worden (er zijn meer en meer rode candles in de afgelopen weken ontstaan; dat zijn weken waarin de koersen per saldo daalden) en de indicator onderin de figuur is al enige tijd overbought. Het beeld is nog niet zover, dat van een top gesproken kan worden, daartoe zou de zichtbare beweeglijkheid van de index groter moeten zijn, maar de index zit wel dichtbij een top. Deze grafiek zegt vooral dat wij op het punt staan om een grotere beweeglijkheid te gaan zien met een uiteindelijke (stevige) correctie tot gevolg. Wat daarbij niet moet worden vergeten, is dat de huidige rally nog altijd niets anders dan een bear market rally kan zijn. En dan ligt het koersdoel voor de volgende correctie onder de bodem van najaar 2022! Dit is niet het moment om technologie-aandelen te kopen, hier moet echt eerst op een fatsoenlijke correctie gewacht worden.

Best presterende Vladeracken-model van Today’s in 2023:

Vladeracken Prijs<Waarde Methodiek……………. ……8,4 %

Best presterende model van Today’s in 2023:

Today’s Global ESG Sustainable Equity……………….19,7 %

De DAX Index op weekbasis (figuur 3)

Figuur 3 DAX Index, weekgrafiek

In Duitsland werd ook opgetogen gereageerd op de renteverhoging en de begeleidende persconferentie van de ECB. De DAX Index noteerde afgelopen week zelfs een nieuwe “all-time-high”! Dat is voor deze index makkelijker te bereiken dan voor de Nasdaq 100 Index of de AEX Index, want hier is sprake van een index waarvan de koers wordt gecorrigeerd voor uitgekeerde dividenden. Maar de uitbraak is wat ons betreft nog niet definitief. Want zoals u in de figuur kunt zien is er rechtsboven tussen de twee zwarte lijnen sprake van een uit elkaar lopende driehoek. Dit is een patroon dat wij in meer grafieken gezien hebben en dat geldt als uiterst onbetrouwbaar, maar dat wel regelmatig voorkomt als toppatroon. Voeg daarbij de negatieve divergentie in de RSI, onderin de figuur, en de nodige scepsis is begrijpelijk, temeer omdat juist in Duitsland al sprake is van een recessie! Een bear markt rally kan dit niet meer genoemd worden. Maar het zou buitengewoon sterk zijn, als de index nu in sneltreinvaart doorgaat met de achter ons liggende stijgende trend. Gelet op alle onzekerheden, die momenteel kunnen worden aangewezen, is een correctie onder de grens van 16.500 punten niet meer dan logisch.

Amsterdam All-Share Index (ASCX) op weekbasis (figuur 4)

Figuur 4 ASCX Index, weekgrafiek

In figuur 4 hebben wij een weekgrafiek opgenomen van de Amsterdam All-Share Small Company Index. Al langer is het zichtbaar, dat de koersstijgingen zich vooral voordoen in de AEX Index, dus bij de grotere aandelen op de beurs, niet bij de kleintjes. De AMX Midkap Index is dit jaar precies 0,74% gestegen. Maar de ASCX Index, in figuur 4, de Nederlandse Small Cap Index, is wel degelijk opgelopen met een nette 11,4%. Dat is duidelijk minder dan de AEX Index, maar toch nog wel een mooi percentage. En het beeld in figuur 4 zier er helemaal niet zo slecht uit. Er is een flinke correctie geweest afgelopen voorjaar waaruit de index afgelopen maand omhoog is uitgebroken. Hij is nu aangekomen bij de top van begin dit jaar, maar er lijkt niet zoveel in de weg te zitten voor een opmars, die de index tot boven deze top laat uitstijgen. En dit is een beetje het beeld dat de meeste indices laten zien. Ja, het beeld is overbought, maar er is nog wat ruimte voor een beperkte verdere koersstijging op de korte termijn. Als daarin dan de volatiliteit toeneemt, dan is dat de aankondiging van een correctie en in figuur 4 is het goed mogelijk, dat die correctie dan een voortzetting van de voorgaande dalende trend betekent. Want in figuur 4 is het beeld wel degelijk in overeenstemming met dat van een bear market rally.

De AEX Index op dagbasis (figuur 5)

Figuur 5 AEX Index, daggrafiek

De grafieken zijn ditmaal iets minder scherp waarvoor onze excuses. Problemen met de Metastock-software, die wij doorgaans gebruiken, hebben ons genoodzaakt om grafieken te leveren via Amibroker, een grafisch voor dit doel iets minder scherp programma.

In figuur 5 ziet u een daggrafiek van de AEX Index. Donderdag jongstleden trad er een versnelling op, met name doordat enkele tech-fondsen in de AEX een flinke sprong maakten (Adyen en ASMI voorop). Voor de AEX betekent dit een volgend koersdoel van 800 tot 810. Boven die zone is in 2021 de top gevormd van waaruit de AEX aan flinke correctie begon, die voorlopig haar einde vond op 611,74 punten in oktober 2022. Ook hier geldt, dat een verdere beweging omhoog op korte termijn nog steeds mogelijk is, maar dat het risico op een stevige correctie toeneemt naarmate deze trend langer duurt. Een stoploss voor de huidige opgang kan op 760 punten gevonden worden, waar in de figuur twee steunlijnen elkaar nu naderen. Adyen gaf zelfs een koopsignaal, veel andere tech-fondsen liepen weliswaar op, maar braken niet omhoog uit (ASML). Deze uitbraak is dus niet breed gedragen en dat is een probleem, dat al langer speelt, getuige ook de zwakke prestaties van kleinere indices zoals de Amsterdam Midkap Index. Het wachten is daarmee op meer economisch nieuws.

De US$ en de € (figuur 6)

Figuur 6 US$ versus €, weekgrafiek

Doordat het renteverschil op de kapitaalmarkten tussen Europa en de VS weer opliep ten voordele van de $-rente, steeg de koers van de $. Dat is niet meer dan logisch. Maar de $ brak daarbij niet door een weerstandslijn heen. De trend is daarmee nog steeds dalende voor de $. Wel is het zo, dat de $ zo langzaam maar zeker erg oversold oogt ten opzichte van de €. En dat daarbij de steun op 0,90 per saldo nog steeds in leven is doet vermoeden, dat er een periode in aantocht is waarbij de $ terug kan richting 0,96, in een correctiefase waarbij een bandbreedte van 0,90 tot 0,96 als meest waarschijnlijke scenario geldt. Maar men moet de uitspraken van mevrouw Lagarde goed in de gaten houden. Want waar de FED al hintte dat de cyclus van stijgende rentes mogelijk voor langere tijd “on hold” is gesteld, kwam zij enkele dagen later terug op haar eerdere persconferentie met de mededeling, dat een adempauze in september niet betekende, dat de rente daarna niet wederom zou worden verhoogd. En dat zal de € weer aantrekkelijker maken en kan dus tot een hervatting van de dalende trend van de $ ten opzichte van de € leiden. 0,86 is de ondergrens. Daaronder wordt de lange termijn bear markt voor de $ hervat.

Brentolie in US$ per vat (figuur 7)

Figuur 7 Brentolie in US$ per vat, weekgrafiek

Misschien wel de belangrijkste gebeurtenis van de afgelopen maand is de uitbraak omhoog van de olieprijzen. In figuur 7 is goed te zien hoe het dalende patroon in de Brentolie Index, dat al bijna anderhalf jaar in ontwikkeling is, met een uitbraak omhoog is beëindigd. Van een echt bodempatroon is hier nog geen sprake, maar de beweging van de laatste week van juli is wel belangrijk. Want wat dit zegt, is in feite dat beleggers meer waarde beginnen te hechten aan een zachte landing en dus een naderend einde aan de economische malaise, terwijl tegelijkertijd de druk op de inflatie vanuit de hoek van de energieprijzen weer gaat toenemen. Deze uitbraak is slecht nieuws voor de obligatiemarkten en betekent op termijn verder uitstel van investeringen. Uiteindelijk kan, nu de uitbraak een feit is, de prijs van een vat olie wel weer behoorlijk oplopen, want de “trading range” verwijdt zich nu naar US$ 62 aan de onderzijde en US$ 100 à US$115 aan de bovenzijde. Een daling naar US$65 is wel flink minder waarschijnlijk geworden.

Het Goud (figuur 8)

Figuur 8 Goud in US$ per troy ounce, weekgrafiek

De goudmarkt reageerde negatief op het rentegeweld en ook dat is niet vreemd. Als vluchthaven in tijden van onrust wordt goud juist weer verkocht wanneer aandelen aantrekkelijker worden. Maar ook hier is geen sprake van een doorbraak van enige importantie getuige figuur 8. U ziet daar de €-versie van een tracker in goud, een fonds dat fysiek goud in bezit houdt en daarmee de goudprijs schaduwt. Zelfs de korte termijn trendlijn (de zwarte lijn rechtsboven in de figuur) is nog niet in gevaar gekomen. En dat is wel belangrijk. Majeure trendveranderingen gaan vaak samen. De omslag in de olieprijzen en de doorbraak in de Amerikaanse rente zijn op dit moment nog
de enige twee. Andere grootheden zoals de $, aandelenmarkten en goud moeten hierin volgen om de omslag in de eerste twee te bevestigen. Het is opnieuw een teken van het feit, dat de huidige oplopende trend in de aandelenmarkten weliswaar haar einde nadert, maar per saldo nog niet voorbij hoeft te zijn.

Beleggen en de Vladeracken Methodiek

Over een breed front lopen wij qua resultaten dit jaar achter bij grote indices als de AEX Index, de Euro Stoxx 50 Index en de MSCI Wereld Index in €. Dat heeft alles te maken met de relatief grote hoeveelheid liquiditeiten die wij nog steeds aanhouden en met het feit, dat wij nauwelijks in AI-gerelateerde aandelen belegd hebben. Alleen de ESG-portefeuille slaagt erin om de markten te “out performen” dit jaar, maar dat is dan ook de enige portefeuille, die volledig in aandelen belegd is. Het percentage liquiditeiten is in die portefeuille nu 11,4% en dat is relatief hoog, want in beginsel is deze portefeuille altijd volledig belegd. Terecht merken sommige cliënten op, dat wij wel erg lang al relatief in-actief zijn. De rally die zich dit jaar heeft afgetekend is bij lange na niet voldoende terug te zien in de resultaten van de portefeuilles van onze cliënten. Het moge duidelijk zijn, dat wij de kracht van deze rally hebben onderschat. Met name het AI-thema is onvoldoende uit de verf gekomen.
Wij zijn al langere tijd beducht voor een naderende recessie. “Never fight the FED” is een beursgezegde dat al heel lang bestaat en dat momenteel duidelijk veronachtzaamd wordt door aandelenmarkten. Want de FED heeft al verschillende keren aangegeven, dat zij de cyclus van stijgende rentes pas zal beëindigen, als de economische afkoeling ook in de arbeidsmarkt in de VS is terug te zien. Dat punt komt dichterbij, want het aantal vacatures neemt nu zienderogen af aan de overkant van de oceaan, maar zolang de consument daar haar geld blijft uitgeven, blijft de kans op verdere renteverhogingen in de VS levensgroot. In zo’n economische omgeving past niet een gezonde aandelenrally. Wij zijn en blijven huiverig om in deze markt positie in te nemen. Liever wachten wij een stevige correctie af, ook als dat onze achterstand op korte termijn nog wat verder vergroot. Recente koersdalingen hebben laten zien, dat onze achterstand snel wordt ingelopen als markten onderuit gaan. En in dat scenario hebben wij voldoende ruimte om in een panikerende markt alsnog onze aandelenposities uit te breiden. Wat ons betreft is dat in deze markt een veel veiligere strategie.

In de aandelenportefeuilles hebben wij in juli alleen binnen de ESG-portefeuille enkele aanpassingen doorgevoerd. Posities in Biogen en Illumina zijn verkocht en er werden aandelen Union Pacific aangekocht. Opnieuw wordt de ESG-portefeuille daarmee iets minder rentegevoelig.

Tabel 1 Resultaten Vladeracken-modellen *

Risico profiel	Methode	2016	2017	2018	2019	2020	2021	2022	2023 tm 28/7	Jaar doel
Zeer defensief	Pensioenportefeuilles	-/-10,7%	5,7%	-/-7,4%	9,7%	-/-0,2%	4,5%	-/-9,8%	1,7%	4 %
Matig / fondsen	Fund Selector	1,1%	5,5%	-/-5,4%	13,9%	-/-7,2%	11,5%	-/-11,0%	8,1%	5 %
Matig	Mix aandelen / obl.	-/-3,4 %	10,7%	-/-6,7%	17,0%	0,0%	10,3%	-/-13,3%	5,7%	5 %
Normaal aandelen	Prijs<Waarde	0,2%	12,5%	-/-23,1%	22,6%	-/-3,3%	35,4%	-/-13,0%	8,4%	8 %
Actief aandelen	Benelux Selector	0,1%	23,7%	0,6%	22,4%	5,8%	11,2%	-/-8,2%	5,1%	8 %
	Europa Selector	4,2%	8,2%	-/-21,0%	15,4%	15,2%	5,9%	-/-1,3%	-/-2,7%	8 %
	Today’s ESG Sustainable Equities			-/-2,9%	35,6%	10,6%	27,4%	-/-19,7%	19,7%	8 %

*Benchmark*	AEX Index	9,4%	12,7%	-/-10,4%	23,9%	3,3%	27,8%	-/-13,7%	15,3%
	EuroStoxx 50	0,7%	6,5%	-/-14,3%	24,8%	-/-5,1%	21,0%	-/-11,7%	17,7%

* Het gaat hier om het netto behaalde rendement, ná alle kosten. Voor oudere cijfers verwijzen wij u naar onze website.

De volgende uitgave van de Technische Belegger verschijnt op maandag 11 september 2023.

Reeds besproken onderwerpen:

Algemeen

– Onze ESG-politiek

– Hoe spreken de statistieken over 2014, 2015, 2016, 2017, 2018, 2019 en voor 2020?

– Onze macro-economische- en rentevisie

– De Japanse beurs

– De aandelenbeurzen in de BRIC-landen

Aandelen

– Vastgoed: Corio, Meerdervoort Amaliawolde, Unibail-Rodamco, Wereldhave

– Afdekken van aandelenrisico’s m.b.v. calls, puts, short sprinters en short trackers met een hefboom

Overige onderwerpen

– Volatility, handelssytemen, derivaten, ETF’s, Fund Selector, TCO

– TA Indicatoren zoals Woodies CCI, Martingale, de Coppock Indicator en het Hindenburg Omen

Obligaties

– Eurobonds, Euro Treasuries, staatsobligaties van de “PIGS”-landen, van Italië en van Nederland

– Memory Coupon Notes op Aegon, Arcelor Mittal, Philips & Royal Dutch.

– MKB Obligaties van Air Berlin, Enterprise Holdings, German Pellets, KTG Agrar, Praktiker, Rickmers en TRFI Funding.

– Range Accrual Notes van de EIB en RBS

– Obligaties in een wereld van stijgende rentes, Lyxor Daily Double Short Bund ETF, ProShares Ultra Short 7 – 10 en 20 years Treasuries ETF

Wet- en regelgeving

– Cliëntclassificatie en Vermogensbeheer, Privacy policy, Total Cost of Ownership, SRI, corporate Governance en Ethiek,

Obligatiemarkten gaan onderuit

8 juli 2023/in Beurscommentaar, Nieuws, Weekbericht/door

Koers van de AEX Index op het moment van schrijven (8 juli 2023) 753,52

Onze conclusies:

Korte termijn: negatief

Middellange termijn: negatief

Lange termijn: correctie

NB. Calamiteiten niet in aanmerking genomen

De arbeidsmarktcijfers in de VS waren ditmaal de trigger, die markten uit balans brachten. Onderliggend is te zien, dat de Amerikaanse economie wel degelijk afglijdt richting een recessie. In de maakindustrie in Europa en de VS is de recessie al een feit. Maar de cijfers wezen er ook op, dat de arbeidsmarkt in de VS nog steeds redelijk robuust is. Van grote toenemende werkloosheid is geen sprake. Het bracht marktvorsers ertoe om de renteverwachtingen voor de komende maanden naar boven toe bij te stellen met een negatieve uitbraak op de obligatiemarkten tot gevolg. De rente stijgt weer, ook op het lange eind van de yield curve. Ondertussen zijn juist de koersen van aandelen van groeiondernemingen afgelopen maand verder doorgestegen. Dat rijmt niet. AI is natuurlijk een argument om groeiverwachtingen op te schroeven, maar dat maakt aandelen per saldo niet goedkoper. En dus zakten koersen wereldwijd in korte tijd met enkele procentpunten (gemiddeld gezien). Opvallende beweging daarbij is het herstel van veel small-cap aandelen op vrijdag. De Russell 2000 index, al maanden een sterke achterblijver ten opzichte van de grotere broertjes zoals de S&P 500 Index, maakte vrijdagavond een groot deel van te verlies van de dag ervoor weer goed.

Wat hier te zien is, is een switch terug naar waarde-aandelen uit groeiaandelen. En die tendens zal nog wel even aan kunnen houden. Maar juist de waarde aandelen zijn erg gevoelig voor een recessie. Dus veel kunnen die nog niet qua koers oplopen. Ze zijn gemiddeld genomen goedkoop, dat wel, maar als de recessie in alle hevigheid toeslaat, dan zijn ze niet immuun voor een algehele daling van aandelenkoersen. Van echte verkoopsignalen is nog geen sprake, de reactie bleef hangen boven belangrijke steunniveau’s (zie ons commentaar hieronder over de korte termijn positie van de AEX Index). Maar de heftigheid waarmee de trend plotsklaps keerde moet een duidelijke waarschuwing zijn voor beleggers. Wij schreven het al in de Technische Belegger van afgelopen week, als deze markt draait, dan zou het wel eens heel hard omlaag kunnen gaan! De DAX Index brak in elk geval wel door de lange termijn trend omlaag en heeft daarmee als eerste grote Westerse index een duidelijk verkoopsignaal afgegeven, zelfs op de weekgrafieken. Een korte termijn pull back richting 15.750 is overigens niet meer dan normaal in dit beeld!

De AEX Index op dagbasis

Figuur 1.

Een herstel, vanaf het slotniveau van vrijdag (753,52) tot 760 – 765 mag als vrij normaal beschouwd worden, maar verder is het beeld in de daggrafiek van de AEX Index dramatisch verslechterd. Want de doorbraak omhoog, door de dalende trendlijn die vanaf de laatste top van de index meer dan een jaar geleden getrokken kon worden werd met geweld en binnen twee dagen ongedaan gemaakt waarbij bovendien ook de oplopende trendlijn die als steun zou moeten hebben gediend gebroken werd. Dit is een klassiek voorbeeld van een “valse uitbraak”. En valse uitbraken worden doorgaans gevolgd door scherpe tegengestelde bewegingen omdat in feite de hele markt dan even scheef zit en gedwongen wordt om te draaien. De candle van vrijdag was wel weer een mooie, in die zin dat een hogere opening maandag een kortstondige herstelreactie kan inluiden, maar gebruik dit dan niet om in de markt te stappen. Als er al sprake was van een campingrally, dan is die voor wat de AEX Index betreft echt voorbij.

En wie de Technische Belegger regelmatig leest weet, dat wij ernstig rekening houden met een AEX Index die nog dit jaar tot onder de bodem van enkele maanden geleden kan zakken. En die bodem ligt op 611,74!

De 10-jaars rente in Europa en de VS

De lange rente in de VS gaf afgelopen week een belangrijk negatief signaal af. Na maanden van ligt oplopende obligatiekoersen in de $-zone zakten koersen voor 10-jaars Treasuries donderdag en vrijdag jongstleden door de onderste steunlijn. Daarmee is de rentestijging op de kapitaalmarkten hervat. In Europa is dezelfde beweging te zien, waarbij hier echter het beeld in feite negatiever is, omdat afgelopen week de Bund future al de onderkant van de range bereikte, tevens het belangrijkste steunpunt voor de korte termijn. De reden waarom de rente weer is gaan stijgen zit hem niet in de zich ontwikkelende recessie, maar in het feit dat markten er meer en meer van overtuigd beginnen te raken, dat de bestrijding van de inflatie veel minder gemakkelijk verloopt dan Centrale Bankiers graag zouden willen. En dat is gevaarlijk, omdat de recessie zich echt wel aan het ontwikkelen is en hij daarom veel dieper kan gaan uitvallen dan men aanvankelijk hoopte. Centrale Bankiers hebben veel te lang vastgehouden aan de “goedkoopgeld”-politiek van de voorbije jaren en gaan daar nu, met een structureel veel hoger renteniveau, de prijs voor betalen. Afgelopen week ging opnieuw een grote onderneming failliet, dit maal in Frankrijk (Casino met moeder Rallye). Noch zijn dit geïsoleerde gevallen waar meer aan de hand is dan alleen de hoge rentekosten, maar de stijgende rente is ook in dit geval wel de druppel geweest die de emmer van problemen heeft doen overlopen. En dit gaan we nog veel vaker zien in de komende maanden.

De US$ uitgedrukt in Euro’s

Ondanks de dreigende verdere verkrapping in de VS blijft de $ zwak. Maar de zone tussen 0,89 en 0,91, die nu al enkele maanden als steunzone dient, is nog altijd in leven. En dus is het afwachten geblazen. Short gaan in de $ is nog steeds geen goed idee.

De Brent Olie prijs

De olieprijzen herstelden afgelopen week iets. Brentolie is daarmee weer bij de bovenste dalende trendlijn terechtgekomen, die vanaf de top uit voorjaar 2022 kan worden getrokken. Deze lijn zal uiteindelijk gebroken worden, hij bestaat al te lang, maar o dit tot een krachtige rally zal leiden wagen wij te betwijfelen. En ondertussen zakt de wereldeconomie verder weg in het recessiemoeras, geen goed teken voor de vraag naar olie. Ook olie “is not the place to be”.

De prijs van een troy ounce Goud

Zoals mocht worden verwacht, veerde de prijs van een troy ounce goud iets op. Zowel in $’s als in € is een belangrijke steun bereikt, die als basis kan dienen voor de volgende opgang. Maar klopsignalen zijn nog niet gegeven en dus moeten beleggers nog even geduld hebben. Want voor hetzelfde geld is de adempauze slechts een tussenstation in een verdere neergang (wij achten dat niet waarschijnlijk, maar het is wel mogelijk) en dan stapt u te vroeg weer in. Zolang goud in $’s gemeten nog boven US$1.915 per troy ounce blijft hangen is er overigens weinig aan de hand.

Strategie

Wij hebben eind juni alle posities in iBoxx High Yield ETF verkocht en zijn verder gegaan met de aankoop van fondsen die in eerste klas €-genoteerde obligaties beleggen met gemiddelde looptijden van 5 jaar en langer. Veel van dit soort fondsen handelen inmiddels op koersen waarbij een effectief rendement in de portefeuille wordt behaald van ruim 5,5% en dat biedt een prima buffer tegen verdere rentestijgingen, terwijl u wel profiteert als de wereld inderdaad in een recessie terecht komt en rentes dus weer wat zullen gaan dalen.

Den Haag, 8 juli 2023
Gijsbrecht K. van Dommelen
Today’s Beheer & Vladeracken Vermogensbeheer

www.todaysgroup.nl

De Technische Belegger Jaargang 29 • Nr 7 • 3 juli 2023

3 juli 2023/in Beurscommentaar, Nieuws, Technische Belegger/door

Het grote nieuws afgelopen vrijdag was natuurlijk het feit dat overal beurskoersen nieuwe toppen bereikten (althans voor dit jaar). Veel minder aandacht kregen enkele grote chemiebedrijven (zoals DSM Firmenich), die achter elkaar met stevige winstwaarschuwingen kwamen. Deze waarschuwingen zijn nog niet in de staalindustrie te zien geweest, dus er is nog hoop. Maar dit zijn wel de twee sectoren waar doorgaans als eerste te zien is, dat een recessie een feit is geworden. En dat kan ook niet anders, want al maandenlang krimpt de kredietverstrekking van banken aan het bedrijfsleven en consumenten. Er wordt al langere tijd drastisch minder geleend. Dat betekent vooral, dat het bedrijfsleven haar investeringen flink aan het terugbrengen is en dat de consument in grote delen van de wereld geen nieuwe hypotheken opneemt. Dit laatste is goed te zien in de onroerend goed markten wereldwijd. Prijzen voor commercieel onroerend goed en voor woningen zakken inmiddels flink. Logisch natuurlijk, want de kostprijs van het kopen van onroerend goed (en het maakt hier niet uit of het om woningen gaat of om commercieel onroerend goed) is flink toegenomen in het voorbije jaar. De rente is immers flink gestegen. En die rentestijging is nog niet voorbij. Telkens weer blijkt dat markten nog te optimistisch zijn geweest over de vraag wanneer de Centrale Banken in Europa en de VS zullen stoppen met het verhogen van de korte rentetarieven.

De spelbreker hierin is de arbeidsmarkt in het Westen. Grote bedrijfsinvesteringen nemen weliswaar af en ook in de bouw is een duidelijke krimp te zien, maar in veel dienstensectoren is de vraag naar personeel nog altijd hoog. En zolang mensen nog gemakkelijk een baan blijven vinden, kunnen consumentenbestedingen de economische groei blijven schragen. Het probleem hierin is dat deze sterke arbeidsmarkt de inflatie hoog houdt en dus centrale bankiers ertoe brengt om de rente langer hoog te houden of zelfs nog verder te verhogen dan men al eerder had aangekondigd.

Iets zal hier op enig moment gaan schuiven. Nu al is te zien dat ook de consument voorzichtiger wordt. Hij reist nog wel, gaat ook nog redelijk massaal op vakantie, maar geld uitgeven aan apparatuur en verbouwingen is er momenteel niet bij en ook de vraag naar nieuwe auto’s is in het Westen niet om over naar huis te schrijven. En het aantal openstaande vacatures daalt inmiddels. Er worden nog steeds mensen aangenomen, maar de creatie van nieuwe banen begint te haperen.

Een maand geleden schreven wij al dat de breedte van de markt zoek is. De Amsterdams MidKap Index is dit jaar met 3,6% gedaald (!), terwijl de AEX Index juist 12% is gestegen. Overal is te zien dat koersen van indices stijgen, maar vooral omdat de koersen van slechts een beperkt aantal grotere ondernemingen almaar stijgen terwijl het merendeel van de aandelen wereldwijd helemaal niet stijgt of zelfs al maanden lang daalt.

De boodschap van deze editie van de Technische Belegger is dan ook: verkoop aandelen, ga op vakantie en geniet daarvan. De aandelenmarkten staan aan de vooravond van een roerige periode, waarbij de kans dat zich scherpe negatieve reacties gaan voordoen afgelopen maand verder is toegenomen.

De S&P 500 Index op weekbasis (fig. 1)

Figuur 1 S&P 500 Index, weekgrafiek

Opnieuw een mooie maand voor de S&P 500 Index, dat kan zeker gezegd worden als men naar figuur 1 kijkt. Maar de maand verliep minder rustig dan een maand geleden. Halverwege nam de volatiliteit op de beurzen wereldwijd flink toe. Uiteindelijk werd de daling in de VS afgelopen vrijdag zelfs weer ongedaan gemaakt met een toch weer hogere slotkoers. Maar figuur 1 vertelt ook iets anders. De trend begint uitgeput te raken. Indicatoren zijn overbought en er is sprake van negatieve divergentie. Die kan ongedaan gemaakt worden, maar dan is een verdere versnelling van de opwaartse trend nodig en de kans daarop achten wij buitengewoon klein. Nog sterker, het beeld sinds de piek van december 2021 bevestigt slechts, dat de huidige rally niets anders is, dan een bear markt rally. Wij hebben rechts in het beeld een rode oplopende trendlijn getekend. Die is dit voorjaar in neerwaartse richting gebroken. Sindsdien beweegt de koers onder die lijn omhoog, maar dat is dan dus niet anders dan een terugkeer naar die trendlijn. De klassieke verwachting is dat zich hier een normale pullback aftekent, die uiteindelijk zal leiden tot een versnelde daling, waarbij de bodem van 3.510 punten getest gaat worden en naar alle waarschijnlijkheid zelfs al was het maar kortstondig gebroken zal worden. Toegegeven, de weerstandszone, die tussen 4.300 en 4.325 ligt, is in de voorbije maand gebroken. Deze zone is daarmee nu een steunzone geworden. Beleggers kunnen die grens als stoploss aanhouden. Maar wees op uw hoede. Als die grens het niet houdt, dan kan het daarna erg snel gaan. Hoe het ook zij, dit is niet het moment om uw aandelenbelangen uit te breiden, in tegendeel.

Nasdaq 100 index op weekbasis (figuur 2)

Figuur 2 Nasdaq 100 index, weekgrafiek

In figuur 2 ziet u de sterkste index van dit moment (van de indices die wij u tonen), de Nasdaq 100 Index. Het lijkt nog slechts een kwestie van dagen voordat de weerstand op 15.200 punten doorbroken gaat worden. Maar veel ruimte is er niet daarboven, de volgende weerstand ligt al op 15.750. deze valt samen met de top uit 2021, die gezet werd vlak voordat de index uiteindelijk een belangrijke definitieve top neerzette waarna een daling volgde van meer dan 35%. Onderin de figuur is te zien dat de indicatoren al enige tijd in “overbought”-territorium verkeren. De rally mist kracht om in een keer door deze weerstand heen te breken. Wat figuur 2 vooral aangeeft is het feit dat het hoog tijd wordt voor een correctie van de oplopende trend die eind 2022 is ingezet. Zo’n correctie hoeft niet voor grote problemen te zorgen, maar als ons vermoeden bewaarheid wordt, dat wij hier nog altijd te maken hebben met een bear market rally, dan zal het niet bij een eenvoudige correctie blijven!

Best presterende Vladeracken-model van Today’s in 2023:

Vladeracken Fund Selector 6,5 %

De DAX Index op weekbasis (figuur 3)

Figuur 3 DAX Index, weekgrafiek

Veel minder positief is het beeld in figuur 3. Hier ziet u de weekgrafiek van de Duitse DAX Index. Afgelopen week steeg ook deze index, maar niet tot nieuwe hoogten. Het lijkt er zelfs op, dat hier al een correctie van een grotere orde is begonnen, precies onder de “all-time-high” van eind 2021. Een week geleden ontstond de eerste haarscheur, waarbij en passant ook nog de oplopende trend gebroken werd. Het cijferseizoen begint in de komende twee weken en met name een index als de DAX, waarin veel grote industriële ondernemingen zijn opgenomen, kan hier last van hebben als andere ondernemingen uit de basisindustrie met winstwaarschuwingen gaan komen in navolging van de hierboven al genoemde chemiebedrijven. Hoe het ook zij, ook de DAX Index is toe aan een correctie van een grotere omvang. Een terugkeer naar de steun op 14.710 is waarschijnlijk het minste dat beleggers mogen verwachten, maar ook hier schuilt het gevaar van een tweede poot omlaag in de bearmarkt die in 2021 is begonnen. En dan is het doel de bodem op 11.985!

De AEX Index op dagbasis (figuur 4)

Figuur 4 AEX Index, daggrafiek

Dat brengt ons bij de korte termijn in Nederland. De daggrafiek van de AEX Index (figuur 4) toont een index die worstelt met de lange termijn dalende trendlijn, die bovenin de figuur in zwart is te zien. In de maand mei was deze lijn tot driemaal toe een te zware horde. Vervolgens werd de grens toch doorbroken om binnen een paar dagen alweer terug onder diezelfde grens te zakken. Maar eind juni kon de AEX Index toch weer omhoog door diezelfde lijn breken met een nieuwe korte termijn top op 773,94 als eindresultaat. Goed is deze worsteling niet. Het toont vooral aan dat de markt het in feite niet goed weet. Ondertussen tekent zich in de figuur een nieuwe trendlijn af, die iets oploopt en nu als de volgende weerstandslijn geldt. Op 16 februari 2023 tikte de AEX Index een voorlopig hoogtepunt aan van 777,58. Dat punt zijn wij nog niet voorbij. De top van vrijdag is dus nog altijd geen reden tot optimisme!

De 10-jaars rente in € en $ (figuur 5)

Figuur 5 Bund Index en 10 Year Treasury Index, weekgrafiek

In een normale markt, bewegen obligaties en aandelen tegengesteld aan elkaar. Als de rente daalt, dan stijgen aandelenkoersen en als de rente stijgt, dan dalen aandelenkoersen. Uiteraard staat dat los van de winstontwikkeling van bedrijven. Die kan voor hogere aandelenkoersen zorgen ondanks een stijgende rente. Maar bedrijfswinsten nemen helemaal niet toe, dat geldt slechts voor een klein aantal relatief grote tech-ondernemingen. En dus zou een stijgende rente moeten zorgen voor dalende aandelenkoersen. Dit soort relaties hoeft niet een op een te gelden in de tijd gemeten. Er kunnen vertragingen zijn waarbij de obligatiemarkt eerst beweegt en de aandelenmarkt pas later volgt en vice versa.

In figuur vijf hebben wij wederom de u bekende twee koersgrafieken getekend van de Bund future (10-jaars Duitse staatsobligatie index) en de Amerikaanse tegenhanger van de Bund, de CBOT 10 Year Treasury index. Beide indices zijn afgelopen maand gedaald. Gelukkig is in beide gevallen de daling beperkt gebleven tot een bandbreedte waarin zij allebei al maanden lang heen en weer bewegen. Het probleem is echter dat het kanaal, dat zich langzaam maar zeker gevormd heeft, eigenlijk negatieve implicaties heeft. Beide zijn in feite continuatiepatronen. Dat betekent, dat uiteindelijk de voorliggende trend hervat zal worden. En die is omlaag gericht. Op grond van dit beeld zou een analist kunnen stellen, dat de recessie per saldo mild zal uitpakken, dat vervolgens de economische groei weer zal aantrekken en dat daarmee Centrale Banken de renteverhogingen nog veel verder zullen moeten gaan doorvoeren. En dat leidt dan uiteindelijk tot nog weer grotere problemen op financiële markten. Grafiek 5 zegt vooral, dat het tijd wordt om heel erg voorzichtig te worden. Want beide scenario’s zijn voor de korte termijn niet goed!

De US$ en de € (figuur 6)

Figuur 6 US$ versus €, weekgrafiek

De rentestijging in de VS was groter dan in Europa en de FED heeft zich bij de laatste rentebeslissing opnieuw van de agressieve kant laten zien. De markt reageerde met het naar boven toe bijstellen van haar renteverwachtingen. En dat is gunstig voor de $ zou men moeten stellen. Immers, hoe hoger de rente in de VS, des te aantrekkelijker wordt de $. Maar niets is minder waar, de $ is juist per saldo gedaald in de maand juni. Zozeer zelfs, dat voor de derde keer op rij de steunzonde van 0,98 – 0,91 werd geraakt. De kans dat de $ uiteindelijk door deze steun heen zal zakken neemt hierdoor weer toe. Nog is het te vroeg voor een verkoopsignaal, maar figuur 6 toont voor $-beleggers geen goed beeld. Het enige positieve uit deze figuur, is het feit dat de indicatoren onder in de figuur erg “oversold” ogen en dat men zelfs van enige positieve divergentie zou kunnen spreken. Een hernieuwde rally is dus goed denkbaar. Een maand geleden schreven wij: “Tussen 0,90 en 0,967 is sprake van een soort niemandsland. De $ kan uiteindelijk naar twee kanten uitbreken, maar de kans is groot, dat dit pas over enkele maanden het geval zal zijn. En tot die tijd is het beste dat van de technische positie van de $ gezegd kan worden, dat die zich in een fase van consolidatie bevindt ten opzichte van de €.” Die periode is nog niet voorbij!

Brentolie in US$ per vat (figuur 7)

Figuur 7 Brentolie in US$ per vat, weekgrafiek

In figuur 7 ziet u bovenin de figuur de koersontwikkeling van een vat Brentolie in $’s. Ook in de voorbije maand is dit beeld niet veranderd. De koers van een vat Brentolie is zelfs in juni nauwelijks van zijn plaats geweest. De kans dat de koers komende maand nog een stapje omlaag zal zetten is daardoor flink toegenomen. Maar dat zal dan nog steeds een beweging zijn, binnen het al langer bestaande wedge-patroon. Het kenmerk van een wedge-patroon is dat de beide zijden van het patroon elkaar op enig moment en per definitie zullen kruisen. Een uitbraak uit het patroon is dus een kwestie van tijd. Vorige maand schreven wij al, dat als de uitbraak voorbij circa 60% van de lengte van de figuur (in tijd gemeten) plaatsvindt, de kans dan groot is, dat het patroon onderdeel is van een veel grotere andere fase. In dit geval zou dat betekenen, dat de fase van consolidatie, die al sinds begin 2022 aan de gang is, nog veel langer gaat duren. Overigens kan de prijs van een vat olie dan wel weer behoorlijk oplopen, want de “trading range” verwijdt zich dan naar US$ 62 aan de onderzijde en US$ 100 à US$115 aan de bovenzijde. Maar de korte termijn belooft eerst nog een verdere daling richting genoemde steun op US$62 voor een vat Brentolie. De grafiek onder in de figuur, waar u de OPEC-olie Index ziet, bevestigt deze verwachting.

Ook hier is een daling richting US$65 goed denkbaar en ook hier kan daarna een nieuwe rally ontstaan die dan niets meer is dan een herstel in een langer termijn zijwaartse correctie met alleen maar een bredere marge dan die wij in de voorbije maanden gezien hebben.

Wij blijven daarom vasthouden aan onze verwachting, dat Brentolie eerst nog US$62 per vat zal aantikken, voordat zich weer een nieuwe opgaande beweging kan aandienen.

Het Goud (figuur 8)

Figuur 8 Goud in US$ per troy ounce, weekgrafiek

Dat er een correctie aan de gang is op de goudmarkt behoeft weinig toelichting als men naar figuur 8 kijkt. Maar wel van belang is het feit dat in €-gemeten, de oplopende trend nu is bereikt maar niet is doorbroken en dat afgelopen week zowel in € als in $ een candle is ontstaan, die, bij een hogere opening aanstaande maandag, het einde van deze correctie aankondigt. Tot nog toe verloopt de correctie volgens het klassieke patroon van correcties, rustig, zonder paniek, maar wel in de staart iets versnellend. Het tempo van de daling is lager dan het tempo van de ervoor liggende stijging en cruciale steunniveau’s zijn tot op heden keurig overeind gebleven. Daarmee is er weinig anders aan de hand dan een normale adempauze onder een belangrijke top, een die in $’s gemeten nu al voor de derde keer is bereikt.

Het fundamentele verhaal moge inmiddels genoegzaam bekend zijn. Centrale banken wereldwijd zijn weer netto kopers en met name in het Verre Oosten, Rusland en in het Midden Oosten worden voorraden duidelijk uitgebreid met het oog op een gewenste vermindering van de afhankelijkheid van de $ bij het aanhouden van deviezenreserves. Er is structureel meer vraag dan aanbod en dus is het niet meer dan logisch dat de koers van een troy ounce goud in een opgaande trend verkeert die slechts zo nu en dan door correcties wordt onderbroken.

Beleggen en de Vladeracken Methodiek

De belangrijkste aanpassing in de afgelopen maand in de portefeuilles, die wij volgens de Vladeracken-methodiek beheren, is de verkoop van alle posities in het iBoxx Corporate High Yield Fund (etf) en de aankoop van het Pimco Global Bond Fund. Wat wij hiermee beogen is een vermindering van het obligatierisico waar het de kredietrisico’s van de onderliggende schuldenaars aangaat en een verlenging van de gemiddelde looptijd van de obligaties in
obligatieportefeuilles. De aanpassing heeft tot een flinke verbetering van de kredietkwaliteit van de debiteuren geleid omdat het verkochte fonds zich richt op zogenoemde non-investment grade bedrijfsobligaties, terwijl het aangekochte fonds zich juist richt op eerste klas overheids- en bedrijfsobligaties. Bovendien is de gemiddelde looptijd van de portefeuille van het verkochte fonds relatief kort, terwijl de gemiddelde looptijd van het aangekochte fonds juist veel langer is. Wij doen dit omdat wij uitgaan van een recessie, die zal leiden tot een groter aantal faillissementen enerzijds en een daling van de lange rente op de kapitaalmarkten anderzijds. Daarnaast is de rente op eerste klas obligaties met looptijden van 8 tot 10 jaar inmiddels opgelopen naar 3% à 4% waar dat nog geen jaar geleden min 0,5% was. Dat betekent, dat obligatieportefeuilles zoals die van PIMCO nu alleen al door rente-inkomsten een buffer van circa 4% op jaarbasis kennen. Zelfs als de rente nog verder stijgt zal een deel van het koersrisico worden opgevangen door deze rente-inkomsten.

In de aandelenportefeuilles hebben wij opnieuw weinig tot niets aangepast. Alleen binnen de ESG-portefeuille zijn enkele aanpassingen gedaan. In dit model is het belang in Nvidia teruggebracht en zijn de posities in Elevance Health, Inditex en in Relx in hun geheel verkocht. Aangekocht werden aandelen Ashtead (machines, Engeland), Stryker (farma, VS) en Walt Disney.

Per saldo is de kaspositie in de aandelenportefeuilles verder opgelopen omdat er ook nog eens een flinke hoeveelheid dividend is uitgekeerd (en dit geldt voor vrijwel alle portefeuilles). Maar wij blijven daarmee achter bij de meeste Westerse beursindices. Alleen de volledig belegde ESG-portefeuille, die bovendien nadrukkelijk sterk in de IT-sector vertegenwoordigd is, doet prima mee in het beursgeweld van dit moment.

Today’s ESG Global Sustainable Equity-methodiek

Al enige tijd wordt voor een aantal cliënten uit de stal van Today’s een portefeuille belegd in aandelen, die worden gekozen volgens een fundamenteel model, waarbij ook nog een scherpe ESG-filtering plaatsvindt (ESG staat voor Environment Social Governance). Het model verschilt daarmee op drie fronten met het Prijs<Waarde model, omdat het in beginsel altijd volledig in aandelen belegd zal zijn, omdat het zich doorgaans richt op duurdere ondernemingen en omdat het model door de focus op groeiaandelen aanzienlijk gevoeliger is voor rentestijgingen. De volatiliteit van dit model is daarmee nog groter dan dat van het Prijs<Waarde Model, iets dat heel duidelijk zichtbaar werd in 2022, toen het model flink slechter scoorde dan de overige Vladeracken-modellen, maar ook dan de meeste aandelenindices. Toch hebben wij inmiddels voldoende vertrouwen in het model om het op te nemen in de cijfermatige verslaggeving in de Technische Belegger. Wij adviseren klanten overigens niet om juist nu in dit model in te stappen. Wie zijn of haar portefeuille volgens dit model zou willen laten beheren, doet er goed aan om een flinke correctie in aandelenmarkten af te wachten.

Tabel 1 Resultaten Vladeracken-modellen *

Risico profiel	Methode	2016	2017	2018	2019	2020	2021	2022	2023 tm 30/6	Jaar doel
Zeer defensief	Pensioenportefeuilles	-/-10,7%	5,7%	-/-7,4%	9,7%	-/-0,2%	4,5%	-/-9,8%	0,4%	4 %
Matig / fondsen	Fund Selector	1,1%	5,5%	-/-5,4%	13,9%	-/-7,2%	11,5%	-/-11,0%	6,5%	5 %
Matig	Mix aandelen / obl.	-/-3,4 %	10,7%	-/-6,7%	17,0%	0,0%	10,3%	-/-13,3%	2,6%	5 %
Normaal aandelen	Prijs<Waarde	0,2%	12,5%	-/-23,1%	22,6%	-/-3,3%	35,4%	-/-13,0%	4,3%	8 %
Actief aandelen	Benelux Selector	0,1%	23,7%	0,6%	22,4%	5,8%	11,2%	-/-8,2%	2,9%	8 %
	Europa Selector	4,2%	8,2%	-/-21,0%	15,4%	15,2%	5,9%	-/-1,3%	-/-2,3%	8 %
	Today’s ESG Sustainable Equities			-/-2,9%	35,6%	10,6%	27,4%	-/-19,7%	20,2%	8 %

*Benchmark*	AEX Index	9,4%	12,7%	-/-10,4%	23,9%	3,3%	27,8%	-/-13,7%	12,3%
	EuroStoxx 50	0,7%	6,5%	-/-14,3%	24,8%	-/-5,1%	21,0%	-/-11,7%	16,0%

* Het gaat hier om het netto behaalde rendement, ná alle kosten. Voor oudere cijfers verwijzen wij u naar onze website.

De volgende uitgave van de Technische Belegger verschijnt op maandag 31 juli 2023.

Reeds besproken onderwerpen:

Algemeen

– Onze ESG-politiek

– Hoe spreken de statistieken over 2014, 2015, 2016, 2017, 2018, 2019 en voor 2020?

– Onze macro-economische- en rentevisie

– De Japanse beurs

– De aandelenbeurzen in de BRIC-landen

Aandelen

– Vastgoed: Corio, Meerdervoort Amaliawolde, Unibail-Rodamco, Wereldhave

– Afdekken van aandelenrisico’s m.b.v. calls, puts, short sprinters en short trackers met een hefboom

Overige onderwerpen

– Volatility, handelssytemen, derivaten, ETF’s, Fund Selector, TCO

– TA Indicatoren zoals Woodies CCI, Martingale, de Coppock Indicator en het Hindenburg Omen

Obligaties

– Eurobonds, Euro Treasuries, staatsobligaties van de “PIGS”-landen, van Italië en van Nederland

– Memory Coupon Notes op Aegon, Arcelor Mittal, Philips & Royal Dutch.

– MKB Obligaties van Air Berlin, Enterprise Holdings, German Pellets, KTG Agrar, Praktiker, Rickmers en TRFI Funding.

– Range Accrual Notes van de EIB en RBS

– Obligaties in een wereld van stijgende rentes, Lyxor Daily Double Short Bund ETF, ProShares Ultra Short 7 – 10 en 20 years Treasuries ETF

Wet- en regelgeving

– Cliëntclassificatie en Vermogensbeheer, Privacy policy, Total Cost of Ownership, SRI, corporate Governance en Ethiek,

De Technische Belegger Jaargang 29 • Nr 6 • 7 juni 2023

7 juni 2023/in Beurscommentaar, Nieuws, Technische Belegger/door

Afgaande op de arbeidsmarkt in de VS kan men stellen dat het prima gaat in economische zin. Het aantal banen neemt toe, de lonen nemen toe en dus kan men verwachten dat de consumentenbestedingen ook toenemen. Wie deze maatstaf als basis neemt, zal verwachten, dat de Amerikaanse FED misschien al in juli met een volgende renteverhoging gaat komen en dat er daarna zelfs nog meer in het vat kan zitten. In China en in Europa ziet de arbeidsmarkt er iets minder rooskleurig uit en in Europa daalt de inflatie wel in lijn met de verwachtingen van de ECB, dus hier wordt een voorlopig einde van de cyclus van renteverhogingen waarschijnlijker.

Maar wie naar de orderportefeuilles kijkt van de industrie, of naar de huizen- en onroerend goed markten, of naar de mate van kredietverstrekking in Europa en de VS, die ziet een heel ander beeld. Analisten, die op deze grootheden de nadruk leggen, die zien een recessie in ontwikkeling. Zij gaan er vanuit, dat een recessie in de VS dit najaar en in het kielzog daarvan ook in Europa bijna onafwendbaar is geworden. Zij gaan er ook vanuit, dat de arbeidsmarkt een behoorlijke vertraging kent ten opzichte van de feitelijke ontwikkeling in de economie. Pas als een recessie een feit is, zal de arbeidsmarkt in de problemen komen, zo is hun verwachting.

Het probleem is, dat beide scenario’s nog denkbaar zijn, alhoewel in onze ogen het laatste scenario, dat van een naderende recessie, afgelopen maand waarschijnlijker is geworden.

Een belangrijk signaal, dat de markt hier meer en meer rekening mee houdt, is het feit, dat de breedte van de aandelenmarkten fors is verslechterd afgelopen maand. Vrijwel alle aandelenindices hebben een stijging laten zien in mei. Maar het aantal aandelen, dat verantwoordelijk is voor die koersstijgingen neemt hand over hand af. Ter illustratie, dit jaar is de S&P 500 Index met 11,3% gestegen. De $-koers is tussen 1 januari en 3 juni 2023 precies gelijk gebleven, dus deze stijging geldt ook in €. Maar het leeuwendeel van deze stijging is veroorzaakt door minder dan 10 grote technologie-ondernemingen zoals Apple en Microsoft. Minder dan 10 bedrijven op een totaal van 500 ondernemingen, die in deze index zijn opgenomen! En inmiddels is ook zichtbaar aan het worden, dat deze koersstijgingen in een versnellingsfase terecht zijn gekomen, waarbij geld uit vrijwel elke andere sector binnen de index wordt weggetrokken. De eerste “blow-off”-achtige uitschieters, typische reversal patronen, zijn al gezien. Ondertussen neemt het aantal aandelen waarvan de koersen trendmatig dalen hand over hand toe.

Zij die onze publicatie al langer volgen weten, dat wij heel veel waarde hechten aan de breedte van de markt. Voor ons is aan aandelenmarkt alleen gezond te noemen als de breedte van de markt goed is. En dat is momenteel niet het geval. Voeg daaraan toe, dat de maand mei voorbij is en u zult begrijpen, dat wij niet vooraan staan om aandelen te kopen, in tegendeel.

De S&P 500 Index op weekbasis (fig. 1)

Figuur 1 S&P 500 Index, weekgrafiek

De S&P 500 index heeft afgelopen maand opnieuw een mooie rustige stijging laten zien. Maar dit alles vindt plaats onder langs een oplopende trendlijn, die begin dit jaar werd gebroken. Bovendien nadert de index nu een belangrijke weerstandszone, die tussen 4.300 en 4.325 ligt. De indicatoren onderin de figuur ogen overbought en divergeren negatief. Het hele beeld riekt naar een zogenoemde pullback tot aan genoemde oplopende trendlijn. Er is daarbij zelfs nog ruimte voor nog enige koersstijging op de korte termijn, waarbij de weerstandszone zelfs kortstondig gebroken zou kunnen worden. Maar om dit beeld positief te kunnen noemen moet de koersstijging een duidelijke versnelling vertonen. En gelet op de zwakke breedte van de onderliggende markt en het feit, dat de individuele plaatjes van de aandelen, die voor deze koersstijging verantwoordelijk zijn, er niet goed uitzien, moet het ergste gevreesd worden. Figuur 1 geeft aan, dat dit niet het goede moment is om in aandelen te stappen.

De DAX Index op weekbasis (figuur 2)

Figuur 2 DAX Index, weekgrafiek

De DAX Index sprong begin mei nog even omhoog, tot aan de top uit 2021, maar zakte vervolgens toch weer weg om uiteindelijk vrijwel onveranderd te sluiten. Deze weerstand, op 16.300 punten, is een sterke weerstand. Een reactie onder deze grens is niet meer dan normaal te noemen. De indicatoren onder in de figuur divergeren bovendien negatief. Het enige positieve in de figuur is het feit, dat de koers nog niet omlaag door de oplopende trendlijn is gezakt. Maar dat zal wel een kwestie van tijd zijn. De rally in de DAX, die vorig jaar zomer begon, is veel krachtiger geweest dan wij voor mogelijk hielden. Maar de DAX is toe aan een flinke correctie. Een reactie tot ongeveer 14.710 is het minimum dat als doel voor deze correctie gesteld kan worden. Maar een daling tot onder of zelfs ruim onder 14.000 is in dit beeld passend. We gaan een roerige zomer tegemoet is wat figuur 3 ons vertelt.

Best presterende Vladeracken-model van Today’s in 2023:

Vladeracken Fund Selector 5,0 %

De AEX Index op dagbasis (figuur 3)

Figuur 3 AEX Index, daggrafiek

De daggrafiek van de AEX Index in figuur 3 ziet er op zichzelf prima uit. De lange termijn dalende trendlijn is bereikt en onder die grens vindt nu een reactie plaats, die zich bovendien min of meer in zijwaartse richting ontwikkelt. Wel is de oplopende trendlijn, die vanaf de bodem van december 2022 getrokken kan worden, nu voor de derde keer op rij intraday gebroken. Steeds zakte de koers onder die lijn om vervolgens toch gedurende dezelfde dag weer tot boven die grens te herstellen. De trendlijn wordt dan iets verlegd, maar dat is geen teken van kracht. Het bevestigt de verzwakking, die ook door de breedte indicatoren, die wij hanteren, wordt onderstreept. Gelet op de indicatoren eronder moet eigenlijk al op korte termijn een veeg uit de pan verwacht worden. Toegegeven, het beeld is iets vertekend, doordat er in de voorbije maand enorm veel dividend is uitgekeerd op de aandelen waaruit de AEX Index is samengesteld. Als dat dividend niet was uitgekeerd, dan zou de index al wel door deze lijn heen gebroken zijn. Maar dat is voor het technische beeld niet relevant, omdat dit fenomeen ook de lange termijn trendlijn hoger had doen liggen, aangezien dit ook in de voorgaande jaren voor deze specifieke index niet gecorrigeerd is. Hoe het ook zij, de kans, dat de index op korte termijn omhoog uitbreekt is veel kleiner, dan de kans dat wij een doorbraak omlaag gaan zien. En dan is het maar de vraag, hoe diep de volgende reactie uiteindelijk zal blijken te zijn.

De Nikkei Dow Jones Index op weekbasis (figuur 4)

Figuur 4 Nikkei Dow Jones Index op weekgrafiek

Ronduit prachtig is natuurlijk het beeld in Japan (figuur 4). U ziet een mooie uitbraak tot boven een oude dubbele top op 30.750. En er is in de grafiek zelf geen enkel teken, dat de kracht al uit de trend is. Alleen de indicatoren onderin de figuur liggen hoog en de gemiddeldes liggen inmiddels wat ver onder de grafiek. “Mean reversion”, een terugkeer naar de gemiddeldes, zou hier heel normaal zijn. Maar van de stijging die nu aan de gang is, moet men niet teveel meer verwachten, het grootste deel van de opwaartse trend is voorbij. En er moet nog een tweede kanttekening geplaatst worden. Sinds eind maart, is de Yen met ongeveer 6,2% gezakt ten opzichte van de €. In dezelfde periode heeft deze index een koersstijging van 18,2% doorgemaakt. Maar in € betekent dit een koersstijging van circa 12%. Dat is nog steeds respectabel, maar ligt veel meer in lijn met wat andere Westerse beurzen in deze fase gedaan hebben. Toch is het beeld veel beter dan dat van bijvoorbeeld figuur 1. Japan verdient zeker de aandacht wanneer men besluit om aandelen te kopen, bijvoorbeeld als zich hier een – inmiddels broodnodige – correctie heeft voorgedaan.

De 10-jaars rente in € en $ (figuren 5a en 5b)

Figuur 5 Bund Index en 10 Year Treasury Index, weekgrafiek

In de maand mei is de rente op de kapitaalmarkten weer iets gestegen, maar binnen het wat langer termijn plaatje heeft deze stijging weinig om het lijf gehad. Als u figuur 5 vergelijkt met de plaatjes die wij in de voorgaande editie van de Technische Belegger hebben gepubliceerd, dan zult u weinig verschil zien. Bij de Bund future (10-jaars rente in Duitsland, als koersgrafiek in de bovenste helft van de figuur zichtbaar), kan sprake zijn van een bodempatroon in de vorm van een kopschouderbodem, maar zeker is dat allerminst, omdat daarvoor de koers eerst weer opnieuw moet oplopen tot aan de neklijn op 141 en dat herstel had eigenlijk al plaatsgevonden moeten hebben om het technische beeld enigszins betrouwbaar te laten zijn. Het alternatieve scenario is dat zich een fase van correctie aan het ontwikkelen is. Dat past ook beter binnen het beeld dat in de onderste helft van de grafiek te zien is, waar u een koersgrafiek ziet van een Amerikaanse obligatie-index met een looptijd van gemiddeld 10 jaar. Dit proces kan heel lang aanhouden. En hoe geleidelijker de correctie zich ontwikkelt, des te groter de kans wordt, dat uiteindelijk de rente opnieuw flink kan gaan stijgen. Maar in beide scenario’s is het logisch als de rente eerst nog gedurende enkele maanden langzaam maar zeker daalt en de grafieken in figuur 5 dus langzaam maar zeker zullen stijgen. Alleen heel sterk economisch nieuws kan al op korte termijn voor een flinke koersval in figuur 5 zorgen en die kans achten wij verwaarloosbaar. En dus zijn wij begonnen met het aankopen van eerste klas obligaties met een wat langere looptijd (veelal via obligatiefondsen, zie verderop in deze editie).

De US$ en de € (figuur 6)

Figuur 6 US$ versus €, weekgrafiek

Als de rente in de VS meer stijgt dan in Europa, dan wordt de $ aantrekkelijker. En omdat het economische nieuws in de VS in de afgelopen maand naar verhouding sterk was, met een nog steeds sterke arbeidsmarkt en een inflatievoet die zelfs weer wat is gestegen, neemt de vrees in de VS toe, dat de FED toch nog met een of twee renteverhogingen moet komen dit jaar. Dat verhoogt de renteverwachting voor de VS en zorgt dus voor een aantrekkende $. Precies wat zich afgelopen maand heeft afgespeeld en wat zich in feite al twee maanden in de € / $-verhouding afspeelt. Maar als u naar figuur 6 kijkt, waar u een maandgrafiek ziet die een periode van ruim 50 jaar beslaat, dan ziet u dat dit herstel in feite weinig voorstelt. De $-koers is per saldo een procent of 5 ten opzichte van de € gestegen, maar dat mag in dit plaatje bijna geen naam hebben. In feite is er niets anders dan een tijdelijke adempauze aan de gang, een normale reactie na de enorme piek die de afgelopen maanden is ontstaan. En binnen deze pauze kan een herstel van de $ tot zelfs circa 96,7 plaatsvinden zonder dat dit het algemene beeld verandert. Tussen 0,90 en 0,967 is sprake van een soort niemandsland. De $ kan uiteindelijk naar twee kanten uitbreken, maar de kans is groot, dat dit pas over enkele maanden het geval zal zijn. En tot die tijd is het beste dat van de technische positie van de $ gezegd kan worden, dat die zich in een fase van consolidatie bevindt ten opzichte van de €.

Brentolie in US$ per vat (figuur 7)

Figuur 7 Brentolie in US$ per vat, weekgrafiek

In figuur 7 ziet u bovenin de figuur de koersontwikkeling van een vat Brentolie in $’s. Dat is een beeld, dat u al enkele maanden van ons te zien krijgt. De koers beweegt zich binnen steeds nauwer naar elkaar toe lopende grenzen omlaag. Het is een klassiek patroon, een wedge genaamd. Maar wedges verliezen hun geldigheid, wanneer de koers dicht bij de punt van de figuur komt vooraleer een uitbraak plaatsvindt. Een uitbraak is een kwestie van tijd, want de lijnen kruisen elkaar op enig moment. Dat is een wiskundige zekerheid. Maar als de uitbraak voorbij circa 60% van de lengte van de figuur (in tijd gemeten) plaatsvindt, dan is de kans groot, dat het patroon onderdeel is van een veel grotere andere fase. In dit geval zou dat betekenen, dat de fase van consolidatie, die al sinds begin 2022 aan de gang is, nog veel langer gaat duren. Dat zou passen in een economische fase waarin de recessiedreiging afgewisseld wordt door kortstondige oplevingen. In dit scenario kunnen olieprijzen in de komende maand(en) verder omlaag om in de loop van het najaar weliswaar naar boven toe uit te breken, maar daarbij niet een nieuwe opgaande trend in te gaan, maar eerder in een nieuwe trading range te geraken. Het nieuws, dat Saoedi Arabië eenzijdig een productiebeperking heeft aangekondigd, waarbij de olieprijzen per saldo nauwelijks gereageerd hebben, past hier prima in. Het is een teken, dat de productiebeperking van één maand door de markt als veel te weinig wordt gezien.

Wij blijven daarom vasthouden aan onze verwachting, dat Brentolie eerst nog US$62 per vat zal aantikken, voordat zich weer een nieuwe opgaande beweging kan aandienen.

Het Goud (figuur 8)

Figuur 8 Goud in US$ per troy ounce, weekgrafiek

Goud heeft het momenteel moeilijk, maar dan vooral wanneer men verwacht dat prijzen voor edelmetalen zoals goud alleen maar en constant zullen stijgen. Gemeten in $’s is zelfs een korte termijn oplopende trend gebroken. Maar het beeld in € (onderste helft van figuur 8) is zelfs als bullish aan te merken. Hier is een vlag-patroon in de maak, met de horizontale zijde aan de onderkant. Dit type patroon komt vaak voor als consolidatiepatroon in stijgende trends. Het geldt dan ook als een continuatiepatroon, met een relatief hoge kans dat de koers uiteindelijk naar boven toe uitbreekt. Het feit dat de koers van een troy ounce goud in $’s gemeten precies bij de oplopende korte termijn trendlijn weer opveerde is daarin bemoedigend. Wat ons betreft is het volgende koopsignaal in de lange termijn opgaande trend voor goud in de maak.

Beleggen en de Vladeracken Methodiek

Afgelopen maand zijn wij voorzichtig begonnen met het aankopen van obligatie-posities. Wij richten ons daarbij op de uitbreiding van bestaande posities in Rabo Ledencertificaten en op de aankoop van het Pimco Global Bond Fund. Dit fonds is een beleggingsfonds, dat in eerste klas obligaties belegt met een relatief lange gemiddelde looptijd (duration). Het kredietrisico in deze portefeuille is minimaal, het renterisico daarentegen is groot. De basisvaluta is de €. Wij gebruiken dit fonds met name om in te spelen op een rente daling op de kapitaalmarkten, zoals wij die verwachten.

De aandelenportefeuilles stijgen wel iets mee met de algemene markt, maar duidelijk minder dan wat u bijvoorbeeld ziet bij de AEX Index en de EuroStoxx 50 Index. Dat komt doordat wij relatief veel liquiditeiten aanhouden (en dus duidelijk onderwogen zijn in aandelen) en bovendien ook nog eens verhoudingsgewijs weinig
technologie-aandelen in de portefeuilles hebben. Dat is een bewuste keuze, die goed binnen onze visie past, maar wel een die ons momenteel parten speelt. Dat de keuze helpt in neergangen is al helder, elke correctie levert direct een veel kleinere daling op dan de genoemde beursindices laten zien.

Ondertussen zitten wij niet stil, afgelopen week is een rapport gepubliceerd op onze websites over het Italiaanse Azimut, een al enkele jaren vaste waarde in onze Prijs<Waarde-portefeuille.

Tabel 1 Resultaten Vladeracken-modellen *

Risico profiel	Methode	2016	2017	2018	2019	2020	2021	2022	2023 tm 2/6	Jaar doel
Zeer defensief	Pensioenportefeuilles	-/-10,7%	5,7%	-/-7,4%	9,7%	-/-0,2%	4,5%	-/-9,8%	1,0%	4 %
Matig / fondsen	Fund Selector	1,1%	5,5%	-/-5,4%	13,9%	-/-7,2%	11,5%	-/-11,0%	5,0%	5 %
Matig	Mix aandelen / obl.	-/-3,4 %	10,7%	-/-6,7%	17,0%	0,0%	10,3%	-/-13,3%	2,8%	5 %
Normaal aandelen	Prijs<Waarde	0,2%	12,5%	-/-23,1%	22,6%	-/-3,3%	35,4%	-/-13,0%	4,5%	8 %
Actief aandelen	Benelux Selector	0,1%	23,7%	0,6%	22,4%	5,8%	11,2%	-/-8,2%	2,0%	8 %
	Europa Selector	4,2%	8,2%	-/-21,0%	15,4%	15,2%	5,9%	-/-1,3%	-/-4,6%	8 %

*Benchmark*	AEX Index	9,4%	12,7%	-/-10,4%	23,9%	3,3%	27,8%	-/-13,7%	11,0%
	EuroStoxx 50	0,7%	6,5%	-/-14,3%	24,8%	-/-5,1%	21,0%	-/-11,7%	14,0%

* Het gaat hier om het netto behaalde rendement, ná alle kosten. Voor oudere cijfers verwijzen wij u naar onze website.

De volgende uitgave van de Technische Belegger verschijnt op maandag 3 juli 2023.

Reeds besproken onderwerpen:

Algemeen

– Onze ESG-politiek

– Hoe spreken de statistieken over 2014, 2015, 2016, 2017, 2018, 2019 en voor 2020?

– Onze macro-economische- en rentevisie

– De Japanse beurs

– De aandelenbeurzen in de BRIC-landen

Aandelen

– Vastgoed: Corio, Meerdervoort Amaliawolde, Unibail-Rodamco, Wereldhave

– Afdekken van aandelenrisico’s m.b.v. calls, puts, short sprinters en short trackers met een hefboom

Overige onderwerpen

– Volatility, handelssytemen, derivaten, ETF’s, Fund Selector, TCO

– TA Indicatoren zoals Woodies CCI, Martingale, de Coppock Indicator en het Hindenburg Omen

Obligaties

– Eurobonds, Euro Treasuries, staatsobligaties van de “PIGS”-landen, van Italië en van Nederland

– Memory Coupon Notes op Aegon, Arcelor Mittal, Philips & Royal Dutch.

– MKB Obligaties van Air Berlin, Enterprise Holdings, German Pellets, KTG Agrar, Praktiker, Rickmers en TRFI Funding.

– Range Accrual Notes van de EIB en RBS

– Obligaties in een wereld van stijgende rentes, Lyxor Daily Double Short Bund ETF, ProShares Ultra Short 7 – 10 en 20 years Treasuries ETF

Wet- en regelgeving

– Cliëntclassificatie en Vermogensbeheer, Privacy policy, Total Cost of Ownership, SRI, corporate Governance en Ethiek, ESG en SFDR

Azimut Spa

29 mei 2023/in Aandelen, Azimut, Financials, Nieuws, Prijswaarde Methode/door

(publicatiedatum 29 mei 2023)

Azimut spa als onderdeel van de Prijs<Waarde Portefeuille

Op 12 november 2019 kochten wij binnen de Prijs<Waarde Module van ons vermogensbeheer het aandeel Azimut Spa. Wij betaalden € 21,29 per aandeel. Nadien hebben wij nog twee keer aandelen bijgekocht met als resultaat een gemiddelde kostprijs van circa € 18,50 per aandeel. Het aandeel is sedertdien een core-holding in onze Prijs<Waarde Module. Cliënten voor wie wij al in 2019 aandelen gekocht hebben, hebben jaarlijks van een dividend kunnen genieten dat van € 1,- per jaar is opgelopen naar € 1,30 doorgaans te ontvangen in de tweede helft van mei. Bij een koers van € 19,10, op 26 mei jongstleden betekent dat toch een dividendrendement van 6,8% per jaar.

Wat wij tot op heden echter niet gedaan hebben, is op papier zetten waarom wij destijds en nu dachten en denken, dat de onderneming past binnen onze waarde-gebaseerde lange termijn portefeuille van Europese aandelen.

Azimut Spa

Azimut is een beursgenoteerde Italiaanse vermogensbeheerder, die actief is in de pensioenmarkt (volgens Azimut zelf is zij in 2022 op dit terrein uitgegroeid tot de 5de speler na Grupo Intesa San Paolo, Arca, Amundi en Allianz met een marktaandeel van 5,5%), fondsbeheer, vermogensbeheerder en heeft de onderneming eind 2022 in totaal € 80,4 miljard pensioenvermogen onder beheer. In haar jaarverslag (2021) schermt de directie met een totaal vermogen onder beheer van € 2.583 miljard. Daarmee is de onderneming zeker geen grote wereldspeler, maar ook geen kleine jongen meer. Azimut is vooral actief in Italië (58% van het beheerde kapitaal), de VS, Mexico en Brazilië (24%), Australië en Pacific (10%) en enkele Emea-landen (waaronder Turkije, Egypte en China;samen 8% van het beheerde vermogen). Groei vindt plaats door acquisities (zie verderop), vermogensgroei door beleggingsresultaten en interne eigen acquisitie van cliënten.

Azimut – betekenis

Het woord Azimut staat voor “kompasrichting”. In Wikipedia wordt het begrip omschreven als: “Het azimut is een van de coördinaten uit het horizon-coördinatenstelsel. In dit stelsel wordt de positie van een object aan de hemel aangegeven door de twee coördinaten: azimut en elevatie. Het azimut is daarin de horizontale component, de kompasrichting, dus de hoek met het noorden gemeten over het oosten.” Men gaat dan verder met een voorbeeld: “Het azimut van een hemellichaam komt overeen met de kompasrichting waarin dat hemellichaam wordt waargenomen. Het is de hoek tussen het noordpunt en het snijpunt van de horizon met het meridiaanvlak die door het hemellichaam loopt, gemeten in de richting vanuit noord naar oost en wordt uitgedrukt in graden.”

De keuze voor deze naam is gelegen in het feit dat de onderneming richting wil geven aan haar klanten als het om hun beleggingsbeleid gaat. Er wordt een (financieel) doel op de horizon vastgelegd en er wordt vervolgens gekeken hoe de klant daar kan komen en hoe het beleggingsbeleid daartoe er uit moet zien.

Onafhankelijkheid

De onderneming beschrijft zichzelf en haar waarden op haar website waarbij zij enkele speerpunten benoemt. Ze opereert onafhankelijk van banken en verzekeraars en onafhankelijk van grotere industriële ondernemingen (in Italië niet onbelangrijk, denk aan het Agnelli-conglomeraat). Zij opereert over diverse beleggingssectoren heen, dus niet alleen in de advisering van beleggingen in individuele beursgenoteerde effecten, maar ook waar het gaat om fondsbeleggingen, private equity etc. In feite propageert zij op alle beleggingsterreinen actief te zijn, al dan niet via in huis expertise of door het aangaan van specifieke samenwerkingen met individuele onafhankelijke huizen.

Figuur 1. Het (bij)kantoor in Genua van Azimut (Google streetview).

Onlangs waren wij in Genua, waar wij langs een kantoor van de onderneming liepen, een kantoor dat kenmerkend is voor private banking-bedrijven. Azimut vindt het belangrijk, dat er geen complexe, moeilijk te doorgronden producten worden verkocht aan beleggers (daar kunnen veel, ook Nederlandse partijen nog wat van leren). Om met de woorden van Azimut te spreken, “We leave creative finance and exotic products to the others. All too often, fancy words are a smokescreen for incompetence.” De onderneming positioneert zichzelf juist als een kennisgedreven organisatie.

Azimut zegt van zichzelf:

We are independent of banking, insurance and industrial groups.

We are proud to be the largest independent asset manager in Italy, in a position to offer effective asset management services and solutions based on specific, non-generalist expertise. Where our know-how does not reach, we forge distribution agreements with only the best industry operators in Italy and around the world. Our excellence knows no bounds.

Without our values, we would not be who we are — the largest independent financial player on the Italian market, listed on the Milan stock exchange. This is what distinguishes us from the rest:

INDEPENDENCE: fundamental in the provision of tailor-made investment solutions. We respond to the needs of our clients, not external variables.

PARTNERSHIP: our interests have always coincided with the satisfaction of our clients. We draw on various sectors to make sure that happens.

SIMPLICITY: we leave creative finance and exotic products to the others. All too often, fancy words are a smokescreen for incompetence.

STABILITY: our management, financial partners and portfolio managers boast the lowest client turnover in the entire sector. We seek to earn our clients’ trust and confidence by guaranteeing our constant presence, which is fundamental.

ON THE BALL: we are always up to date and ready to guarantee the best investment solutions identified given the current context. In finance, it is essential to keep up with the times.

GROWTH: we are a touchstone of reference for financial partners, private bankers, and expert portfolio managers. But most of all, for our clients, who believe in us and in our plans.

Variabele resultaten

Dat laat onverlet, dat de resultaten van de onderneming wel degelijk gevoelig zijn voor de nukken van markten. Zo was 2021 een zeer goed jaar voor de onderneming, en 2022 juist een duidelijk minder jaar. Dat is terug te zien in de eigen resultaten. Die waren over 2021 uitzonderlijk goed en lagen over 2022 ruim 11% lager, in lijn in feite met de ontwikkelingen op beurzen wereldwijd (zowel wat obligaties betreft als wat aandelen aangaat). Een belangrijke factor voor de zeer goede resultaten in 2021 was het feit dat de onderneming in dat jaar een flinke performance fee kon afrekenen bij klanten. Dat is een inkomstenstroom, die in de komende jaren gaat verdwijnen. De onderneming heeft aangegeven, dat zij in haar verdienmodel het gebruik van performance gerelateerde vergoedingen gaat aanpassen aan de nieuwe ESMA-richtijnen op dat vlak en in sommige gevallen zelfs zal stoppen. Toezichthouders in Europa zijn hier voorstander van. Als belegger in de onderneming is het voordeel, dat inkomsten stabieler gaan zijn. Maar het zal de afhankelijkheid van neergangen in markten niet verminderen.

Specifieke diensten

De onderneming biedt via Azimut Capital Management een reeks Italiaanse beleggingsfondsen aan (die onder meer beleggen in Brazilië, Latijns Amerika en Emerging Markets), waaronder verder een fund of funds en een aantal hedge fondsen. Er is een paraplu fonds in Luxemburg (onder de vlag van Azimut Investment SA), er is een pensioenfonds en ook in Italië, is er een private equity specialist, die opereert onder de naam Azimut Libera Impresa. Verder beheert Azimut ook nog het vermogen van een verzekeraar, die in Ierland is gevestigd (Azimut Life Dac). Hieraan zijn enkele unit-linked fondsen gekoppeld, die met name in Italië aan de man gebracht worden.
Van het totale vermogen in eigen beheer zit 60% in de eigen beleggingsfondsen, 6% in het private equity deel, 21% in discretionair vermogensbeheer, 10% in de verzekerinstak en valt 3% binnen de adviestak. Men zou Azimut dus kunnen vergelijken met het vroegere Robeco.

Figuur 2. (Bron: Azimut presentatie jaarcijfers maart 2023)

De ESG-score

Maar daarnaast werkt Azimut samen met een flink aantal onafhankelijke financiële adviseurs. Het bedrijf schermt met ruim 1.438 eigen personeelsleden (eind 2021) en circa 2.000 onafhankelijke adviseurs, die onder de vlag van Azimut financiële diensten aanbieden.

Aandeelhouders

Het personeel van de onderneming heeft circa 21% van de onderneming in handen. Azimut koopt geregeld aandelen in, bedoeld om het personeel verder aan zich te binden via optieprogramma’s en het faciliteren van de aankoop van aandelen in de eigen onderneming door het eigen personeel. Ingekochte aandelen worden ook gebruikt ter financiering van overnames. Daarnaast is een groot deel van de onderneming in handen van andere, veelal institutionele financiële partijen.

Overnamekandidaat

Of Azimut zelf een overnamekandidaat is lastig te beoordelen. Op zichzelf is het antwoord ja. Maar in veel landen, en Italië is daarin geen uitzondering, stellen grote lokale institutionele partijen, die aandeelhouder zijn, zich vaak op als beschermers van de onderneming. Er ontstaat dan een informele beschermingswal. Deze aandeelhouders zijn niet makkelijk genegen om hun aandelen aan te bieden aan de eerste de beste “raider”. Een overnemende partij moet veel werk doen in het overtuigen van deze aandeelhouders en dat is vaak erg lastig. Ook het flinke belang dat het eigen personeel in de onderneming heeft maakt een overname lastiger. Maar gezien de goede liquiditeit van de onderneming en de hoge positieve kasstroom is financiering van een overname van de onderneming, zeker op de huidige beurskoers, niet moeilijk.

Acquisitiebeleid

Azimut voert een actief acquisitiebeleid, waarbij enkele speerpunten zijn aangemerkt. Ten eerste is Azimut begonnen met het ontwikkelen van “crowd-funding”-diensten in Italië. Daartoe hebben zij in 2021 een crowd-funding platform aangekocht. Het idee is dat via dit type diensten financiering voor kleinere ondernemingen rechtstreeks in het eigen klantenbestand kan worden weggezet. Het gaat daarbij dan wel om rechtstreekse financieringen, dus niet via de balans van Azimut zelf. Daarnaast is Azimut enkele jaren geleden begonnen met het ontwikkelen van een eigen private equity tak. Hier wordt gepoogd om op internationaal niveau producten te ontwikkelen ten behoeve van de eigen cliëntéle op het gebied van private equity investeringen. De focus ligt daarbij op rechtstreekse deelname in het aandelenkapitaal van niet genoteerde ondernemingen. En ten slotte wordt actief gestreefd naar het uitbouwen van de internationale activiteiten van de onderneming om zo minder afhankelijk te worden van de Italiaanse markt. Met name in de VS, Zuid Amerika en Azië (inclusief Turkije) worden met de regelmaat van de klok keinere en middelgrote ondernemingen gekocht, vaak trapsgewijs om zittend management nog enige tijd verantwoordelijk te houden voor de resultaten.

Resultaten

Het is een beetje lastig om de inkomsten van de onderneming te duiden. De onderneming publiceert uiteraard resultaten op holding niveau, maar roept dan dat veruit de grootste inkomstenbron bestaat uit dividenden en andere inkomsten. Dat is natuurlijk in letterlijke zin wel waar, want de dochterondernemingen leveren dividenden aan de moeder. Maar dat zegt niets over waar feitelijk de inkomsten vandaan komen. Hetzelfde geldt voor het vermogen onder beheer. De bruto omzet van de holding kwam in 2021 uit op € 331,7 miljoen, de netto winst van de holding was toen € 307,5 miljoen. Dat zegt dus niets over de personeelslasten, die aanzienlijk moeten zijn. Maar als we dieper kijken, dan komen er ander cijfers op tafel. In 2021 had de gehele groep een bruto omzet van € 1,449 miljard, waartegenover de managementkosten bestonden ter grootte van € 966 miljoen. En dat was aanzienlijk hoger dan het jaar ervoor, vooral vanwege een flinke performance gerelateerde vergoeding, die uiteraard deels weer naar de fondsbeheerders gaat en dus niet in zijn geheel bij Azimut achterblijft. In 2019 – 2020 was de bruto omzet ongeveer € 1,05 miljard met een kostenpost van ongeveer € 764 miljoen. 2021 moet dan ook als een uitzonderlijk goed jaar beschouwd worden met een eenmalig hoog resultaat. Onderliggend groeit de onderneming wel hard, maar dat gaat schoksgewijs en is deels afhankelijk van acquisities. Dat is ook te zien aan de toename van het aantal klanten. Dat stijgt jaarlijks maar met een paar procent (overigens wel op een totaal van 229.000 klanten eind 2021, een aardige hoeveelheid!). Voor dit type onderneming is dat niet zo erg, want hier speelt heel duidelijk, dat klanten binnenhalen moeilijk is, maar dat klanten over het algemeen een grote mate van loyaliteit kennen aan hun adviseur. Alleen in geval een onderneming als Azimut te maken krijgt met negatieve publiciteit (reputatierisico) zoals, die waaraan Credit Suisse uiteindelijk ten onder is gegaan, heeft dit type onderneming een groot existentieel probleem. En dan is het voordeel van Azimut, dat het geen bank is en dus ook niet het balansrisico kent van veel geleend kapitaal. In feite maakt een vermogensbeheerder van dit kaliber vrijwel altijd winst omdat de personeelslasten van met name de dure senioren zich gemakkelijk aanpassen aan de feitelijke inkomsten van de onderneming, terwijl deze personeelslasten veruit de grootste kostenpost van de onderneming zijn. De grote schil van onafhankelijke adviseurs, die wel aan Azimut gelieerd zijn, maar niet feitelijk in dienst van Azimut zijn, draagt in aanzienlijke mate bij aan deze stabiliteit.

1ste kwartaal 2023

Het eerste kwartaal van 2023 heeft weinig spectaculairs opgeleverd. De netto winst is toegenomen met 11%, het totale vermogen onder beheer met 5% en de omzet is stabiel gebleven in vergelijking met het 1ste kwartaal van 2022. Maar dat is niet vreemd gezien het feit dat 2022 een zwak beleggingsjaar was. De resultaten over het eerste kwartaal tekenen vooral de gezondheid van de onderneming.

Vermogen onder beheer

Azimut publiceert twee cijfers waar het de ontwikkeling van het kapitaal betreft dat onder haar beheer valt (Assets Under Management), AUM. Het eerste cijfer, ruim € 83 miljard (eind 2021), is het vermogen, dat onder eigen beheer van Azimut valt. Hier is Azimut dus de contractpartij. Maar het totale beheerde vermogen van de groep inclusief onafhankelijke maar aan Azimut gelieerde adviseurs is veel groter. In het jaarverslag over 2021 wordt geschermd met een totaal vermogen onder beheer van € 2.583 miljard, ruim 30 keer zoveel als het bedrag dat zij zelf rechtstreeks onder haar hoede heeft. Die adviseurs worden geserviced met systemen (onder meer voor klantadministraties en -rapportages), opleidingen, maar ook productplaatsingen. Zo voert Azimut onder eigen vlag Unit-linked verzekeringsactiviteiten uit, waar adviseurs voor hun cliënten gebruik van kunnen maken.

Verzekeringsactiviteiten en de eigen balans

De eigen verzekeringsactiviteiten brengen verplichtingen met zich mee, die de balans nogal opblazen. Iemand die een Unit-linked kapitaalverzekering of een pensioenpolis afsluit via de verzekeraars van Azimut, krijgt zelf de kans om voor een specifiek beleggingsbeleid te zorgen, maar draagt daarin dan ook zelf het beleggingsrisico. De verplichtingen van de verzekeraar dalen of stijgen daarmee net zo hard als het kapitaal dat door klanten is ingelegd en voor hen is belegd. Maar zowel de verplichting als de bezittingen moeten wel op de balans worden geplaatst omdat het verzekeringsrisico en het pensioenrisico (bijvoorbeeld specifieke risico’s als het overlijdensrisico) bij Azimut liggen. Dit verhoogt niet zozeer het risico van Azimut, maar vergroot wel flink de balans van de onderneming.

Om u een idee te geven, het balanstotaal van de onderneming op 31 december 2021 bedroeg €9,9 miljard. Het eigen vermogen op die datum bedroeg €1,2 miljard. Het totale vreemde vermogen (alle schulden) kwam daarmee uit op €8,7 miljard. Het is nogal een flinke hefboom die daarmee gecreëerd is. Maar van die schulden is het leeuwendeel, €7,0 miljard, de waarde van de afgegeven verzekeringsdekking. Daar staat tegenover een belegd kapitaal, direct aan deze verzekeringen gelinked, ter grootte van €7,7 miljard. Als men deze twee delen uit de balans haalt, dan resteert nog steeds een eigen vermogen van €1,2 miljard, maar dat staat dan tegenover een totale schuld van €1,7 miljard. En dan ziet het beeld er ineens veel veiliger uit, want deze €1,7 miljard is het totaal aan schulden waarvoor de aandeelhouder opdraait als de onderneming ten onder gaat. Dit is een belangrijke reden waarom het lastiger is om een verzekeraar te beoordelen op fundamentele gronden. Want de vraag is natuurlijk wel degelijk hoeveel feitelijk risico de onderneming loopt uit hoofde van de verzekeringsverplichtingen. Als het gehele bedrag uit unit-linked producten bestaat, dan draagt de verzekeringsklant vrijwel al het risico van de polis en is het risico voor de aandeelhouders daarmee heel erg klein. Azimut geeft aan dat dit in haar geval inderdaad zo is.

De verhouding lang vreemd vermogen tot totaal vreemd vermogen is, gecorrigeerd voor de verzekeringsactiviteiten, wat ons betreft nog een zorg, in die zin, dat er twee obligaties uitstonden op 31 december 2021, waarvan er een in 2022 moest worden afgelost en de tweede in 2024. Dat is aan de korte kant. Veel grote ondernemingen hebben in de afgelopen jaren hun financiering tegen relatief lage kosten tot in 2026 verlengd. Nu de rente snel stijgt kan dat voor Azimut lastiger worden. De eerste lening, €355 miljoen groot, is in 2022 afgelost uit de eigen middelen. Maar de tweede lening is €498 miljoen groot en die moet al volgend jaar worden afgelost. Dat zal, wil de onderneming niet al haar armslag verliezen, moeten worden geherfinancierd en dat gaat dan zoals het er nu naar uitziet flink duurder worden. Gelet op de omvang van het eigen vermogen moet dat overigens niet echt een probleem hoeven te zijn, maar de nog uitstaande lening draagt nu een coupon rente van 1,625% an dat zal in de huidige markt gemakkelijk 6,5% kunnen worden, hetgeen een aanvullende rentelast zou kunnen betekenen van €22,5 miljoen. Dat is met een netto winst over 2022 van ruim €420 miljoen prima behapbaar, maar betekent toch nog altijd een 5% lagere winst, die in 2022 toch al flink lager uitpakte dan het extreem goede jaar 2021 (toen de netto winst op €605 miljoen netto uitkwam).

Groei

De onderneming groeit gestaag. Natuurlijk zijn er betere en zwakkere jaren, dat is inherent aan het feit dat de onderneming in belangrijke mate afhankelijk is van de resultaten die op het beheerde vermogen voor klanten worden behaald. Als het rendement positief is, dan groeien de inkomsten van de onderneming het jaar erna alleen al hierom met datzelfde percentage. Maar als het rendement negatief is, dan dalen de inkomsten en moet er dus meer acquisitie van nieuw vermogen plaatsvinden, iets dat in negatieve markten ook nog eens lastiger is. Maar over de jaren heen heeft de onderneming een indrukwekkende groei laten zien.

Prijs<Waarde Methode – Resultaten per aandeel

In tabel 1 hebben wij de cijfers per aandeel opgenomen, waarbij de consensus taxaties voor 2023, 2024 en 2025 zijn meegenomen, zoals wij die bij Marketscreener hebben aangetroffen. Bovenin treft u de Winst per Aandeel en daaronder het Dividend per Aandeel. Alle cijfers zijn in €:

	2014	2015	2016	2017	2018	2019	2020	2021	2022	2023T	2024T	2025T
WpA	€0,68	€1,84	€1,30	€1,64	€0,90	€2,64	€2,73	€4,35	€2,75	€2,92	€3,13	€3,44
DpA	€0,78	€1,50	€1,00	€2,00	€1,00	€1,00	€1,30	€1,30	€1,30	€1,50	€1,58	€1,83

Tabel 1.

Het uitkeringspercentage is hoog en dat vinden wij vervelend. Hoe meer winst een onderneming uitkeert, des te minder kansen de onderneming kennelijk ziet om het eigen kapitaal te laten groeien. Als u dividend uitgekeerd krijgt moet u daarvoor een nieuwe beleggingsbestemming zoeken. Als de onderneming de winst herinvesteert neemt de onderneming deze beslissing uit uw handen. Wij zien dat als positief, waarbij een stabiele dividenduitkering op een relatief niet al te hoog niveau wel voor de nodige discipline binnen de onderneming zorgt en ook een teken van volwassenheid is. Geen dividend is daarom ook niet goed. Maar hier is het gemiddelde uitkeringspercentage ruim meer dan 50% van de reguliere winst geweest door de jaren heen en dat vinden wij te hoog.
Maar bij een koers van € 19,10 is het dividendrendement voor 2023 ongeveer 6,8 (uitbetaald op 24 mei 2023, dus u moet nog een jaartje wachten op het volgende dividend, dat dan naar schatting wel een rendement van 7,8% oplevert op de huidige koers). Dat is een heel erg hoog rendement, ook in verhouding tot de fors gestegen rente.

Rentabiliteit van het eigen vermogen en eigen vermogen per aandeel (REV en EVPA)

In tabel 2 hebben wij de rentabiliteit op het eigen vermogen opgenomen zoals die uit de jaarverslagen van de onderneming blijkt en wordt ingeschat op basis van de taxaties uit tabel 1 en de waarde van het eigen vermogen per aandeel (in €).

	2015	2016	2017	2018	2019	2020	2021	2022	2023T	2024T
REV	27,5%	19,4%	24,0%	13,2%	31,1%	26,7%	32,8%	18,7%	18,1%	17,7%
EvpA	€4,9	€5,1	€4,8	€4,7	€5,3	€6,3	€8,5	€9,7	€11,1	€12,4

Tabel 2.

Aan de eerste eis binnen ons fundamentele Prijs<Waarde Model (een REV van 12%) wordt, vrijwel elk jaar ruimschoots voldaan (gemiddeld ligt dit percentage op 22,6%). Voor de komende drie jaar verwachten analisten, dat dit percentage op een nog steeds erg mooie 18,0% uitkomt. Slechts bij weinig bedrijven, die wij eerder aan deze analyse onderwierpen en binnen het Prijs<Waarde Model hebben opgenomen, lag dit percentage hoger (Novo Nordisk kwam gemiddeld boven 27% uit).

Eigen vermogen

De tweede voorwaarde is dat het Eigen Vermogen per aandeel met ten minste 10,0% per jaar groeit. Bij Azimut berekenen wij dit percentage op 12,3% over de voorbije 10 jaar, keurig boven onze doelstelling. De boekwaarde per aandeel ligt met € 9,92 op ongeveer de helft van de huidige koers, maar met een getaxeerde winst per aandeel van € 2,92 voor 2023 is dat verschil binnen drie jaar ingelopen (uiteraard afgezien van het hoge dividend, maar dat ontvangt u dan retour).

De Prijs<Waarde Methodiek

De onderneming voldoet hiermee volledig aan alle criteria die wij stellen binnen onze Prijs<Waarde Methodiek. Het rendement op eigen vermogen is groter dan 12%, de groei van het eigen vermogen per aandeel is groter dan 10%, de schuldratio, mits geschoond voor de verzekeringsportefeuille, ligt onder de 50%, en de lange schuld ligt ook nog eens boven 50% ten opzichte van het geheel (ook weer geschoond voor de verzekeringsactiviteiten en mits de lening die in 2024 moet worden afgelost, uit eigen middelen wordt afgelost of met een flink aantal jaren wordt verlengd). En ten slotte is de ontwikkeling van de rentabiliteit weliswaar niet consistent stijgend, maar beweegt deze wel binnen een relatief beperkte marge.

Dit laatste behoeft wellicht een kleine toelichting. Als een onderneming hard groeit (zeg met 50% per jaar), dan is dat niet alleen op de langere termijn niet vol te houden, maar zal die groei ook nog eens verhoudingsgewijs hard teruglopen. Die (eenmalige) 50% zal in de berekeningen ervoor kunnen zorgen dat het gemiddelde over een periode van 10 jaar keurig boven 12% per jaar uitkomt, maar als na drie jaar de groei terug zakt tot onder de 10%, dan voldoet de onderneming in feite in de toekomst niet meer aan onze eis, ook als dat in het verleden door die ene uitschieter wel het geval zou zijn geweest. Wij ondervangen dit door de bewegelijkheid van deze groei te meten en te eisen dat die niet al te groot is. Wij hebben liever een onderneming die minder hard groeit, maar dat door de jaren heen wel stabiel doet, dan een onderneming met flinke uitschieters in de groeipercentages omdat deze laatste veel minder voorspelbaar is en ons model daarmee minder betrouwbaar maakt.

Goedkoop of niet?

Nu wij vastgesteld hebben dat Azimut aan onze basiscriteria voldoet moeten we ons afvragen wanneer wij het aandeel goedkoop vinden en wanneer wij het aandeel juist te duur vinden. Wij hanteren daartoe een fundamenteel waarderingsmodel, dat wij nader hebben omschreven op onze website(s) en dat gebaseerd is op een berekening waarbij eerst een toekomstige waarde wordt bepaald op grond van de voorziene rentabiliteit van het eigen vermogen en de groei van het eigen vermogen per aandeel. Daarna rekenen wij die toekomstige waarde (bezien over een periode van 5 jaar) terug naar vandaag met behulp van een groeipercentage van 16% en een van 9%. De eerste levert een lagere koers op en dat is ons instappunt. De tweede levert een marktconforme koers op en dat is ons uitstappunt. Wij zijn alleen geïnteresseerd in goedkope aandelen in deze waarderingsmethodiek, niet in marktconform gewaardeerde aandelen. En dat komt omdat wij bij het aankopen van aandelen graag in willen stappen op een punt waarbij de koers zo laag is ten opzichte van een marktconforme waardering, dat er ruimte wordt ingebouwd voor tegenvallers in de waardering.

Toekomstige waarde

Wij bepalen op de volgende manier een waarde voor het aandeel op basis waarvan wij kunnen beoordelen of de onderneming vandaag duur is of niet. De KW op basis van de winst over 2022 is 7,0. Gaan wij uit van de geschatte winst over 2023, dan is de KW zelfs slechts 6,5. (bij een koers van € 19,10 op 26 mei 2023). Maar de (over 5 jaar) gemiddelde koers-winstverhouding (KW) waarvoor het aandeel in de voorbije jaren sinds 2012 is verhandeld bedraagt 8,0. Het aandeel is daarmee nooit erg duur geweest.

Afgaande op de historische groei van de winst per aandeel van de onderneming van 12,3% (de verwachting is overigens 9,0% groei), een winst per aandeel over 2023 van € 2,92 en de historische KW-verhouding van 8,0 kan een doelkoers voor over ruim 5 jaar (eind 2028) worden berekend van € 38,5. In ons model en berekend op fundamentele basis kan het aandeel daarmee worden gekocht voor elke koers tot maximaal € 18,31 voor 2023 en € 21,24 voor 2024. Daarmee ligt de huidige koers onder de koopgrens (we zijn immers halverwege 2023)! Het aandeel is dus wat ons betreft goedkoop.

ESG Positie

Een bij Today’s Group belangrijke vraag is hoe de onderneming zich classificeert in het spectrum van ESG-waarderingen? Sustainalitics kent de onderneming een rating van 21 punten toe. Dat betekent een score, die net iets boven het gemiddelde ligt, niet goed, maar ook niet slecht. De controverse-score (is de onderneming recent slecht in het nieuws geweest of zijn er andere ESG-risico’s zichtbaar geworden, die op basis van historische cijfers nog niet in de ESG-score zichtbaar zijn) is laag. Dat is goed. De onderneming valt onder Europees financieel toezicht en ook dat is wat ons betreft goed. In dit geval is dat extra belangrijk omdat de ond rneming ook actief is in Turkije en in verschillende landen in Azië en in Zuid Amerika en daar wordt niet altijd met dezelfde maatstaven geopereerd als binnen Europa. Maar Azimut moet zich ook daar aan de Europese richtlijnen houden en is vanuit Europa ook in die landen aanspreekbaar op het gebied van ESG-wet- en regelgeving. De onderneming past daarmee binnen ons universum, maar kan zeker niet als een “impact”-gerichte belegging worden aangemerkt.

Risico’s

Het grootste risico van dit type onderneming is eigenlijk tweeledig. Ten eerste is Azimut, zoals vrijwel alle vermogensbeheerders en verzekeraars in de wereld, afhankelijk van de ontwikkelingen op de beurs. Dalen koersen over een brede linie, dan daalt het vermogen onder beheer en dalen dus ook de inkomsten uit vermogensbeheer. Want die zijn gerelateerd aan de omvang van het beheerde vermogen. Omdat Azimut een verzekeringstak heeft, kan er ook nog een risico bestaan voor zover zij levensverzekeringen en pensioenen met een gegarandeerd eindkapitaal verzekert. Als de rente omlaag gaat en / of de gemiddelde levensverwachting omhoog, dan moet Azimut meer kapitaal opzij zetten voor de dekking van deze verzekeringen. Bij Unit-linked producten is dit risico er niet en Azimut werkt hoofdzakelijk met Unit-linked producten, dus dit risico achten wij niet erg groot.

Daarnaast bestaat een belangrijk risico voor dit type ondernemingen uit de wet- en regelgeving en de functie van poortwachter, die zij in Europa toebedeeld krijgen. De onderneming is verantwoordelijk voor de identificatie van illegale geldstromen. Als Azimut dat niet goed onder controle heeft en toezichthouders komen daar achter, dan krijgt Azimut met hetzelfde scenario te maken als wat ING in Nederland overkomen is. Financiële ondernemingen, die hun klantendossiers en de controle op de herkomst van de middelen van hun klanten niet goed op orde hebben, worden met stevige boetes geconfronteerd. Bovendien moeten zij dan ook nog eens stevige kosten maken om een controlemechanisme op te tuigen. ABN Amro heeft momenteel ruim een derde van haar personeel aan het werk in de hoek van compliance. Dat is een niet-productieve groep, die zich alleen bezig houdt met interne controles. Bovendien lopen financiële ondernemingen hiermee ook nog eens een groot reputatierisico. Azimut is tot op heden deze dans ontsprongen, maar wij hebben nergens kunnen vinden of Azimut al door stevige controles heen gegaan is van toezichthouders. En het business model van Azimut, waarbij er flink wat financiële adviseurs aan Azimut gelinked zijn, zonder dat zij direct in loondienst zijn van Azimut maakt dit soort dossiercontroles kwetsbaar.

Een ander, nu nog kleiner maar wel in de toekomst toenemend risico is de intrede van technologie in deze sector. Geautomatiseerde beleggingssystemen, ChatGTP-achtige programma’s en de meer op het internet en sociale media gerichte jongere generaties beleggers kunnen het private banking-achtige model van Azimut ernstig aantasten. Maar dit is een ontwikkeling die waarschijnlijk geleidelijk gaat en dan dus ook in de resultaten van de onderneming geleidelijk zichtbaar wordt.

En ten slotte is de weg, die Azimut is ingeslagen, met de uitbreiding op terreinen als private equity en crowd funding ook een risico aangezien dit aanzienlijk minder transparante markten zijn.

Verhandelbaarheid en transaction tax

Bij Azimut, net als bij alle Italiaanse beursgenoteerde aandelen, moet u, als u deze aandelen koopt, rekening houden met de “transaction tax”, een soort belasting die wordt geheven bij elke aankoop van aandelen. Dit fenomeen kennen wij in Nederland niet, maar in Frankrijk en Italië is het een wettelijke verplichting. Deze belasting is verder niet terugvorderbaar en bedraagt ongeveer 0,1% van de transactiesom (alleen te betalen bij aankoop van aandelen). Hij is bedoeld om de korte termijn handel in aandelen te ontmoedigen maar is inmiddels in veel landen ook een mooie aanvullende bron van inkomsten voor overheden geworden. De gemiddelde dagomzet, uitzonderingen daargelaten, varieert van circa 400.000 tot 1.500.000 aandelen per dag. Daarmee is de verhandelbaarheid van het aandeel geen enkel probleem.

Technische positie – de lange termijn

Figuur 3.

In figuur 3 ziet u een lange termijn koersgrafiek van het aandeel Azimut. Wij zitten al vrij lang in het aandeel en hebben in maart 2020, toen de Covid-uitbraak aandelenkoersen fors onder druk zette, aandelen bijgekocht. Met de flinke dividenduitkeringen betekent dit, dat voor ons de belegging in Azimut al jaren duidelijk winstgevend is. Maar als u het plaatje in figuur 3 ziet, dan is ook duidelijk, dat de koers van het aandeel flink fluctueert, maar per saldo niet trendmatig oploopt. Er is al enige jaren sprake van stagnatie. Sinds medio 2013 is het aandeel feitelijk niet van zijn plaats geweest. Maar dat betekent niet dat het aandeel zich in een dalende lange termijn trend bevindt. In tegendeel. Het gehele patroon heeft veel weg van een groot, langdurig correctiepatroon in een stijgende trend. En dat patroon nadert haar voltooiing. Er loopt een neklijn die momenteel rond € 26 ligt. Die neklijn markeert een kopschouderpatroon dat als bodempatroon geldt of, in dit geval, als consolidatiepatroon. De onderneming is blijven groeien, maar de koers van het aandeel is gelijk gebleven. Dat heeft het aandeel een flink stuk goedkoper gemaakt. En vergeet niet, dat dit plaatje niet voor dividenden gecorrigeerd is. Die zijn keurig elk jaar uitgekeerd en bovendien geleidelijk aan hoger geworden. Van een uitbraak is nog geen sprake, maar slecht ziet dit beeld er niet uit.

Technische positie – de korte termijn

Figuur 4.

In figuur 4 hebben wij het rechterdeel van figuur 3 uitvergroot in een daggrafiek. Nu ziet het beeld er eigenlijk erg zwak uit. Het dividend is net uitgekeerd, wij hebben dat met pijltjes in de grafiek weergeven. Maar waar het meestal gebruikelijk is dat dividenduitkeringen tenminste gedeeltelijk goedgemaakt worden door een daaropvolgende koersstijging is dat nu niet gebeurd. De koers is zelfs verder gedaald. Ongetwijfeld heeft de nog altijd stijgende rente hiermee te maken. Op korte termijn is het daarmee verstandig om nog even te wachten met aankopen, maar elk korte termijn koopsignaaltje is een reden om in te stappen. En duur is het aandeel zeker niet, wij hebben in ons verhaal met een koers van € 19,10 gerekend (slotkoers vrijdag 26 mei 2023). En de indicatoren boven in beide grafieken zijn aan de lage kant. Dat wil zeggen dat de koers zijn grootste daling al achter de rug heeft.

Slotconclusie

Azimut is voor ons al enkele jaren een vaste waarde in de Prijs<Waarde Portefeuille. En onze analyse onderstreept, dat wij hier geen verandering in hoeven aan te brengen. Een lagere koers is reden om bij te kopen. Overigens hebben wij in onze Prijs<Waarde Portefeuilles al een andere financial zitten te weten ING. Dat is voldoende, meer dan twee ondernemingen in dezelfde hoek is wat ons betreft niet correct, bezien vanuit het oogpunt van risicospreiding.

Technisch gezien is het aandeel nog niet koopwaardig, maar ligt een koopsignaal om de hoek. Wie veilig wil zijn wacht nog even, maar loopt dan wel het risico dat de onderneming tegen een hogere koers moet worden aangekocht.

Financiële publicatieagenda

Voor de volledigheid, op de agenda staan dit jaar de volgende voor Azimut belangrijke data:
27 juli 2023 Cijfers 2de kwartaal 2023
9 november 2023 Cijfers 3de kwartaal 2023
Rond 22 mei 2024 Volgende ex-dividend datum

Den Haag, 29 mei 2023
Gijsbrecht K. van Dommelen
Today’s Group BV

www.todaysgroup.nl & www.vladeracken.nl

Disclaimer
De auteur is verantwoordelijk voor het beleggingsbeleid van Today’s Group BV, een vermogensbeheerder met vergunning van de AFM. Today’s Group belegt wel en/of heeft belegd in de hier besproken effecten voor haar cliënten. Dit stuk is geen beleggingsadvies. Wie in de hier besproken effecten en conform de hier besproken methodiek belegt of wenst te beleggen doet dat voor eigen rekening en risico. In dit kader wijzen de auteur en Today’s Group BV alle verantwoordelijkheid voor de inhoud van dit stuk van de hand. De besproken effecten vertegenwoordigen een hoog risico.

Hom of kuit voor de AEX Index?

14 mei 2023/in Beurscommentaar, Nieuws, Weekbericht/door

Koers van de AEX Index op het moment van schrijven (14 mei 2023) 752,99

Onze conclusies:

Korte termijn: negatief

Middellange termijn: negatief

Lange termijn: correctie

NB. Calamiteiten niet in aanmerking genomen

Afgelopen week is de spoeling in de aandelenmarkten wereldwijd wederom dunner geworden. Dit jaar is 80% van de stijging van de S&P 500 Index veroorzaakt door zes grote tech-bedrijven. Zes bedrijven op een totaal van 500 ondernemingen die met hun koersstijging voor het positieve rendement zorgen dat in de VS tot nog toe is gezien. Dat betekent vooral dat de breedte van de markt fors is verslechterd. Men ziet dat terug ni de ontwikkeling van veel grotere indices afgelopen week. De Nasdaq 100 index tekende nog voor een positieve week, de Nikkei Dow Jones eveneens, maar veel andere beurzen bleven binnen een kleine marge heen en weer bewegen waarbij het momentum ook nog eens duidelijk verzwakt is. Negatieve divergenties zijn inmiddels in veel technische plaatjes te zien. En de beweging in de VS afgelopen vrijdag stemt niet hoopvol voor komende week. De markt is aan het draaien en zeker niet ten goede.

Ondertussen zit het cijferseizoen er weer bijna op. Er waren behoorlijk wat meevallers, maar vrijwel elke onderneming waarschuwde voor naderend onweer. De aandelen van bedrijven met zwakke balansen moeten worden verkocht, want die komen het eerst in de problemen als het weer slechter wordt op de beurs.

De AEX Index op dagbasis

Figuur 1.

In de figuur is te zien hoe twee trendlijnen elkaar naderen en hoe de AEX Index zich binnen deze twee lijnen beweegt. 749 aan de onderkant en 755 aan de bovenkant is nu de marge. En dat betekent, dat een van de twee binnen afzienbare tijd gebroken gaat worden. Komende vrijdag is het een optie expiratie dag, in een fase waarin vrije dagen zich aaneenrijgen. Natuurlijk kan de index ook in zijwaartse richting uit dit patroon breken, feit is dat van een positieve hervatting pas gesproken kan worden als de zwarte trendlijn erboven gebroken wordt. En die ligt nu op 768, nog wel wat hoger dan het huidige niveau. Maar de indicatoren eronder bevestigen het adagio: “Sell in May and go away”.

De 10-jaars rente in Europa en de VS

De obligatiemarkt maakte afgelopen week een pas op de plaats. Nu de FED een adempauze heeft ingelast en de ECB weinig verrassend de rente met 0,25% heeft verhoogd maar ook een volgende verhoging heeft aangekondigd wordt het wachten weer op meer economisch nieuws. Daalt de inflatie voldoende en blijft de economische neergang beperkt of gaan we een flinke recessie tegemoet?. Wij zijn er sceptisch over maar een definitieve richting is door de markt nog niet ingeslagen. De beweging van de Bund future in de voorbije week bleef zelfs geheel onder de lange termijn dalende trendlijn.

De US$ uitgedrukt in Euro’s

De $ steeg afgelopen week behoorlijk. De kracht waarmee dat gepaard ging doet vermoeden, dat het einde van deze stijging nog niet in zicht is. Dat is op zichzelf genomen vreemd, want als het renteverschil tussen de VS en Europa afneemt omdat in Europa de rente nog verder verhoogd zal worden terwijl de FED al een pas op de plaats heeft aangekondigd, dan zou je juist een sterker wordende € moeten verwachten. Maar technisch gezien is het hoog tijd voor een correctie waarbij de $ zich enigszins herstelt. Een terugkeer naar de oplopende trendlijn die nu op pari ligt is dan niet eens een vreemde reactie. En dat alles geschiedt boven de belangrijke steun van 0,89 – 0,91. Short gaan in de $ is momenteel geen goed idee.

De Brent Olie prijs

De olieprijzen hebben even een poging tot herstel ondernomen, maar de stijging liep al snel weer vast. De hele beweging vindt nog steeds plaats binnen een almaar smaller wordend dalend patroon en dat is op zichzelf een bullish patroon (althans voor wat Brentolie betreft). Maar daarbinnen kan de daling zich nog steeds voortzetten en is het dus afwachten geblazen.

De prijs van een troy ounce Goud

Opnieuw een richtingloze week voor goud, althans gemeten in $’s. Want in € steeg de koers van een troy ounce goud keurig verder. Maar dit alles geschiedt nog steeds onder de top van augustus 2020 en daarmee kan er in feite weinig gezegd worden over de richting waarin de koers zich trendmatig zal ontwikkelen. Sterker nog, hoe langer een uitbraak omhoog op zich laat wachten, des te zwakker wordt het technische beeld. Indicatoren beginnen nu ook op de weekgrafieken negatief te divergeren en als dat gepaard gaat met het uitblijven van een uitbraak, dan wordt de kans op een correctie of zelfs een trendomslag groter. Maar zolang goud in $’s gemeten nog boven US$1.915 per troy ounce blijft hangen is er weinig aan de hand.

Strategie

Wij zijn ook afgelopen week weer verder gegaan met de aankoop van eerste klas langer lopende obligatieposities.

Den Haag, 14 mei 2023
Gijsbrecht K. van Dommelen
Today’s Beheer & Vladeracken Vermogensbeheer

www.todaysgroup.nl

Berichten

De AEX Index op dagbasis

De 10-jaars rente in Europa en de VS

De US$ uitgedrukt in Euro’s

De Brent Olie prijs

De prijs van een troy ounce Goud

Strategie

Den Haag, 2 oktober 2023 Gijsbrecht K. van Dommelen Today’s Beheer & Vladeracken Vermogensbeheer

De AEX Index op dagbasis

De 10-jaars rente in Europa en de VS

De US$ uitgedrukt in Euro’s

De Brent Olie prijs

De prijs van een troy ounce Goud

Strategie

Den Haag, 18 september 2023 Gijsbrecht K. van Dommelen Today’s Beheer & Vladeracken Vermogensbeheer

Yield curve in Europa(figuur 1)

10-jaars rente in € en $ (figuur 2)

De DAX Index op weekbasis (figuur 3)

De S&P 500 Index op weekbasis (figuur 4)

De AEX Index op dagbasis (figuur 5)

De US$ en de € (figuur 6)

Brentolie in US$ per vat (figuur 7)

Het Goud (figuur 8)

Beleggen en de Vladeracken Methodiek

De AEX Index op dagbasis

De 10-jaars rente in Europa en de VS

De US$ uitgedrukt in Euro’s

De Brent Olie prijs

De prijs van een troy ounce Goud

Strategie

Den Haag, 5 augustus 2023 Gijsbrecht K. van Dommelen Today’s Beheer & Vladeracken Vermogensbeheer

10-jaars rente in € en $ (fig. 1a en 1b)

Nasdaq 100 index op weekbasis (figuur 2)

De DAX Index op weekbasis (figuur 3)

Amsterdam All-Share Index (ASCX) op weekbasis (figuur 4)

De AEX Index op dagbasis (figuur 5)

De US$ en de € (figuur 6)

Brentolie in US$ per vat (figuur 7)

Het Goud (figuur 8)

Beleggen en de Vladeracken Methodiek

De AEX Index op dagbasis

De 10-jaars rente in Europa en de VS

De US$ uitgedrukt in Euro’s

De Brent Olie prijs

De prijs van een troy ounce Goud

Strategie

Den Haag, 8 juli 2023 Gijsbrecht K. van Dommelen Today’s Beheer & Vladeracken Vermogensbeheer

De S&P 500 Index op weekbasis (fig. 1)

Nasdaq 100 index op weekbasis (figuur 2)

De DAX Index op weekbasis (figuur 3)

De AEX Index op dagbasis (figuur 4)

De 10-jaars rente in € en $ (figuur 5)

De US$ en de € (figuur 6)

Brentolie in US$ per vat (figuur 7)

Het Goud (figuur 8)

Beleggen en de Vladeracken Methodiek

Today’s ESG Global Sustainable Equity-methodiek

De S&P 500 Index op weekbasis (fig. 1)

De DAX Index op weekbasis (figuur 2)

De AEX Index op dagbasis (figuur 3)

De Nikkei Dow Jones Index op weekbasis (figuur 4)

De 10-jaars rente in € en $ (figuren 5a en 5b)

De US$ en de € (figuur 6)

Brentolie in US$ per vat (figuur 7)

Het Goud (figuur 8)

Beleggen en de Vladeracken Methodiek

Azimut spa als onderdeel van de Prijs<Waarde Portefeuille

Azimut – betekenis

Onafhankelijkheid

Azimut zegt van zichzelf:

Variabele resultaten

Specifieke diensten

De ESG-score

Aandeelhouders

Overnamekandidaat

Acquisitiebeleid

Resultaten

1ste kwartaal 2023

Vermogen onder beheer

Verzekeringsactiviteiten en de eigen balans

Den Haag, 2 oktober 2023
Gijsbrecht K. van Dommelen
Today’s Beheer & Vladeracken Vermogensbeheer

Den Haag, 18 september 2023
Gijsbrecht K. van Dommelen
Today’s Beheer & Vladeracken Vermogensbeheer

Den Haag, 5 augustus 2023
Gijsbrecht K. van Dommelen
Today’s Beheer & Vladeracken Vermogensbeheer

Den Haag, 8 juli 2023
Gijsbrecht K. van Dommelen
Today’s Beheer & Vladeracken Vermogensbeheer

Den Haag, 29 mei 2023
Gijsbrecht K. van Dommelen
Today’s Group BV

Den Haag, 14 mei 2023
Gijsbrecht K. van Dommelen
Today’s Beheer & Vladeracken Vermogensbeheer